Rambler's Top100
 

Ѕанк «≈Ќ»“: —аммит G20 в ћексике: инвесторам есть на что наде€тьс€


[18.06.2012]  Ѕанк «≈Ќ»“    pdf  ѕолна€ верси€

¬нешний рынок долга

√реци€: предварительные итоги выборов повышают шансы создани€ проевропейского коалиционного правительства

ѕрошедшие вчера парламентские выборы в √реции сегодн€ должны принести на рынки оптимизм. ѕо результатам обработки 80% бюллетеней парти€ Ќова€ демократи€ набирает большинство голосов (около 30%), тогда как леворадикальна€ парти€ —ириза оказываетс€ второй (около 27%). Ћидирующа€ за последние дес€тилети€ парти€ ѕј—ќ  набрала около 12.5% голосов. “аким образом, консервативные партии страны, которые поддерживают план бюджетной экономии, могут договоритьс€ о формировании коалиционного правительства, которое будет иметь около 160 голосов в парламенте из 300.

Ќа наш взгл€д, сам факт того, что √реци€ должна остатьс€ в еврозоне окажетс€ позитивным дл€ рынков. ќднако более важным выгл€дит фактор снижени€ политической неопределенности в регионе, который позволит европейским лидерам принимать более решительные антикризисные шаги на уровне монетарного союза. ”читыва€ упорство √ермании в выпуске единых евробондов, которое вр€д ли пока удастс€ сломить, ключевым шагом европейских чиновников должна стать полномасштабна€ поддержка банковской системы зоны евро.

—татистика по —Ўј: экономика замедл€ет темпы роста все более заметно

—осто€ние экономики —Ўј резко контрастирует с сильными уровн€ми конца 2011 г. – начала 2012 г. Ѕольшинство наиболее важных показателей в мае продемонстрировали дальнейшее замедление, подтвержда€ прогнозы о том, что охлаждение экономики в начале текущего квартала не €вл€етс€ кратковременным. ¬ мае промышленное производство сократилось на 0.1%, а индекс загрузки производственных мощностей – на 0.2 пп до 79.0%, что оказалось хуже ожиданий. Ќаибольшее давление ощущалось в обрабатывающих производствах (-0.4% м/м), что сигнализирует о не слишком радужных прогнозах потреблени€ у компаний. ’арактерно, что производство товаров длительного срока использовани€ (автомобили, продукци€ машиностроени€, стройматериалы) в мае замедлилось сильнее остальных секторов, тогда как именно эти группы товаров толкали экономику вверх последние два квартала. ¬ подтверждение перспектив ослаблени€ потребительских расходов выступили данные по доверию потребителей от университета ћичигана: индекс в мае опустилс€ до 74.1 п с 79.3 п в апреле, что стало минимальным его значением за последние 6 мес€цев.

Ќесмотр€ на ослабление данных из —Ўј, нельз€ однозначно сделать вывод, что на гр€дущем в среду заседании ‘–— будут сделаны шаги в направлении нового раунда количественного стимулировани€. Ќаиболее веро€тно, что ‘–— расширит срок действи€ операции "твист". ¬ то же врем€, речь может идти о ее продлении на 2-3 мес€ца из-за небольшого числа краткосрочных казначейских об€зательств на балансе регул€тора.

—аммит G20 в ћексике: инвесторам есть на что наде€тьс€

—егодн€ стартует двухдневный саммит лидеров стран "большой двадцатки", на который рынки возлагают большие надежды. ѕомимо того, что ћ¬‘ должен объ€вить об увеличении своего финансового потенциала практически вдвое (на 430 млрд евро до 800 млрд евро), чиновники должны предприн€ть попытку поддержать глобальную экономику. ”читыва€ то, что на прошлой неделе р€д ключевых ÷ентробанков за€вил о готовности действовать в случае сильного ухудшени€ условий в еврозоне, на саммите G20 могут обсуждатьс€ возможные коллективные действи€ ÷ентробанков в качестве попытки стимулировани€ роста мировой экономики, как это произошло в конце 2008 г. ѕомимо этого, нельз€ исключать обсуждени€ других мер, которые будут направлены на европейскую экономику. √лавные темы здесь – создание банковского союза и выпуск единых евробондов.

ƒенежно-кредитный рынок

ƒефицит ликвидности усилилс€ с началом налогового периода

¬ п€тницу локальный денежно-кредитный рынок продолжил оставатьс€ под давлением дефицита рублевой ликвидности. Ќапр€женность была усилена началом налогового периода и уплатой страховых взносов в фонды, а также ограничение краткосрочного денежного предложени€ со стороны ÷ентробанка. Ќа рынке ћЅ  стоимость 3-дневных кредитов подн€лась до 6.75-7.00% против 6.50% накануне, междилерское репо на ћћЅ¬ заключалось в среднем под 6.60% (+30 бп). Ќа аукционах пр€мого репо с ÷Ѕ –‘ банки привлекли на 3 дн€ 478 млрд руб. против 417 млрд руб. в четверг при спросе 589 млрд руб. —егодн€ утром сумма средств банков на корсчетах и депозитах в ÷Ѕ –‘ увеличилась на 100.3 млрд руб., составив 940.1 млрд руб.

Ќачало налогового периода и текуща€ задолженность банков перед ÷Ѕ по сделкам репо на сумму свыше 1.4 трлн руб. создает опасени€ того, что дефицит рублевой ликвидности прин€л хронический характер. ”читыва€ это, с развитием периода налоговых платежей и ограничительной политики ÷ентробанка, краткосрочные процентные ставки, веро€тно, останутс€ на повышенных уровн€х до конца июн€.

–убль стабилен, сегодн€ получит поддержку

¬алютные торги п€тницы завершились нейтрально дл€ рубл€. ѕо отношению к бивалютной корзине он укрепилс€ на 5 коп. до отметки 36.35 руб. ќтсутствие поводов дл€ движений во внешнем фоне при усиление локального дефицита ликвидности позволило рублю немного укрепитьс€. ”читыва€ позитивное начало недели, рубль сегодн€ должен ускорить темпы укреплени€.

–оссийский долговой рынок

≈вробонды: греческа€ ставка оправдала себ€

√лобальные рынки в п€тницу сделали ставку на успешный – с точки зрени€ судьбы страны в еврозоне – исход греческих выборов и завершили день ростом, который принес российским суверенным евробондам в среднем еще пор€дка 25 бп увеличени€ цен; биды в "тридцатке" закрепились на отметке 120%, а цены дальнего выпуска –осси€’42 достигли уровн€ 106.25%.  орпоративный сектор выгл€дел достаточно ровно и прибавил в ценах в среднем по рынку в районе 25 бп; из общей картины выдел€лись дальние выпуски ¬ЁЅа, Ћукойла и “Ќ -¬–, подорожавшие в среднем на 50 бп.

Ћокальный рынок завершил неделю в позитивном ключе

Ћокальный рынок завершил неделю на позитивной ноте, не страшась неопределенностей на выходных в виде данных по промпроизводству —Ўј и парламентских выборов в √реции, которые по факту оказались на стороне инвесторов и вполне способны поддержать хорошие настроени€ рынков в ближайшие дни. ѕ€тничные торги приподн€ли котировки на дальнем участке кривой ќ‘« более чем на 30 бп, а активность инвесторов находилась на неплохом, учитыва€ фактор конца недели, уровне.  орпоративный сектор осталс€ в стороне от позитивных подвижек и провел день без заметных ценовых сдвигов, а в качестве положительного сигнала здесь можно засчитать разве что небольшое смещение активности в сторону дальнего участка кривой.

 орпоративные событи€

ћ Ѕ (¬+/¬1/B¬-): сильные результаты 1 12. ¬ыпуск ћ Ѕ Ѕќ-05 по-прежнему выгл€дит интересно

ћосковский  редитный Ѕанк (ћ Ѕ) представил промежуточную отчетность по ћ—‘ќ за 1 кв. 2012г., которую мы оцениваем достаточно позитивно.

• јктивы Ѕанка за 3 мес€ца текущего года выросли до 237,8 млрд. руб. (+2,3%), что вызвано преимущественно ростом кредитного портфел€, который по итогам 1 кв. 2012г. достиг 171,4 млрд. руб. (+7,8% с начала года).  редитный портфель по-прежнему более чем на 80% представлен корпоративными кредитами, а его качество традиционно остаетс€ на высоком уровне. “ак, дол€ NPL (90+) в кредитном портфеле сегодн€ не превышает 1,2%, что €вл€етс€ крайне низким показателем по сравнению со средним уровнем по банковскому сектору (5,4%), а созданные резервы почти в 2 раза покрывают всю просроченную задолженность.

• –ост кредитных операций Ѕанка отражаетс€ на росте процентных доходов, которые по сравнению с аналогичным периодом прошлого года увеличились почти на 37%, а чистые процентные доходы до резервов продемонстрировали рост на 21,5% кв/кв.

•  омиссионные доходы Ѕанка в 1 кв 2012г. составили 756,5 млн. руб. (+46% кв/кв). “аким образом, несмотр€ на значительный рост процентных и непроцентных доходов, рост резервных отчислений и SG&A (+66% кв/кв) практически нивелировали положительную разницу в чистых доходах, сохранив чистую прибыль за 1 кв. 2012г. на уровне аналогичного периода прошлого года. “ем не менее, cost to income, хот€ и подрос до 43,5%, находитс€ на более низком уровне, чем в среднем по банковскому сектору.  роме того, показатели рентабельности ROA и ROE, составл€ющие 2,1% и 18,0% соответственно, сохранили высокие значени€ и вполне могут рассматриватьс€ выше среднерыночных показателей.

• „иста€ процентна€ маржа Ѕанка на конец 1 кв. 2012г. составила 4,5%, что как минимум на 1,0-1,5% выше среднего значени€ по универсальным российским банкам. ќднако, наблюдаетс€ снижение чистой процентной маржи по сравнению с началом года, что св€зано как с замедлением темпов роста кредитного портфел€, так и с ростом объемов розничных депозитов.

• ќснову фондировани€ Ѕанка по-прежнему составл€ют клиентские средства, которые по состо€нию на 31 марта 2012г. составл€ли 150,2 млрд. руб. (63% активов). ƒепозитна€ база Ѕанка достаточно диверсифицирована и на конец отчетного периода на 60% представлена средствами физических лиц.

• ¬ течение 3-х мес€цев Ѕанк продемонстрировал рост капитала (+10,5%) до уровн€ 28,3 млрд. руб., что вызвано 12%-ным ростом нераспределенной прибыли. ѕри этом, собственный капитал Ѕанка, рассчитанный в соответствии с Ѕазельским —оглашением, увеличилс€ на 2,6% с начала текущего года – до 30,2 млрд. руб.

• ќднако, опережающий рост бизнеса Ѕанка (преимущественно кредитных операций и портфел€ ценных бумаг) вызвал более чем 7%-ное увеличение активов, взвешенных по риску, что в свою очередь повли€ло на снижение показател€ достаточности капитала (CAR) с 14,4% в 2011г. до 13,8% в 1 кв. 2012г.

• —обственный портфель ценных бумаг Ѕанка мы оцениваем как высоколиквидный и достаточно консервативный с точки зрени€ кредитного риска, более чем на 29,5% состо€щий из ќ‘« и муниципальных облигаций, на 35,3% из корпоративных облигаций эмитентов с рейтингами от ¬¬¬+ до ¬¬¬- и на 22,5% из корпоративных облигаций эмитентов с рейтингами от ¬¬+ до ¬¬-.

• Ќа состо€нию на 01.04.12г. привлеченные ћЅ  и синдицированные кредиты от финансовых институтов (без учета субординированного долга) составили 21,6 млрд. руб., что 8,7% меньше по сравнению с началом года ввиду погашени€ привлеченных ћЅ . ѕубличный долг Ѕанка на 75% представлен выпущенными облигаци€ми, остальна€ часть – вексел€. ѕри этом, стоит отметить, что примерно 1/3 часть объема выпущенных векселей €вл€етс€ непубличным инструментом (данные бумаги приобретены корпоративными клиентами и используютс€ как залоговые инструменты краткосрочного фондировани€ или расчетов).

• ¬ течение 2011г. ћ Ѕ разместил 3 выпуска биржевых облигаций: серии Ѕќ-01 с 2-х летней офертой объемом 3 млрд. руб., серии Ѕќ-04 с 1,5 летней офертой объемом 5 млрд. руб. и серии Ѕќ-05 сроком на 3 года и объемом 5 млрд. руб. ¬се выпуски были включены в котировальный список "ј" первого уровн€. “аким образом, размер выпущенных облигаций на конец анализируемого периода достиг 24 млрд. руб.

• ”читыва€ вышеизложенное, оптовое фондирование ћ Ѕ на отчетную дату составило около 51 млрд. руб. (21,5% активов), что почти на 3% меньше, чем на начало 2012г. и вызвано преимущественно сокращением привлеченных ћЅ .

• ¬ ближайший год Ѕанку предсто€т оферты или погашени€ по 3-м выпускам облигаций общим объемом 10 млрд. руб. ”читыва€ высокий уровень ликвидности (денежные средства 17,4 млрд. руб. – 7,3% активов; высоколиквидный и качественный портфель ценных бумаг), а также сбалансированную структуру срочности баланса Ѕанка, мы не видим проблем с обслуживанием коротких долгов.

¬ целом, мы оцениваем кредитное качество Ёмитента на достаточно высоком уровне. Ётот факт подтверждаетс€ повышением международного рейтинга: 13.06.2012г. Fitch Ratings повысило долгосрочный рейтинг ћ Ѕ с уровн€ ¬+ до ¬¬- —реди факторов, оказавших позитивное вли€ние на оценку Ѕанка, агентство указало разумный уровень ликвидности, обеспеченный портфелем относительно краткосрочных кредитов приемлемого качества, существенный уровень доходности, поддерживаемый низкими отчислени€ми в резервы под обесценение кредитов и хорошей способностью генерировать комиссионный доход, а также существенное увеличение клиентской базы в московском регионе, которое привело к улучшению доступа к клиентам более высокого качества и позволило Ѕанку достичь экономии на масштабе. “акже Fitch ожидает, что вслед за планируемыми инвестици€ми в капитал Ѕанка со стороны двух международных финансовых институтов (IFC и ≈Ѕ––) улучшитс€ качество корпоративного управлени€ в Ѕанке. —реди других факторов, оказавших вли€ние на оценку агентства, Fitch назвало сильную службу инкассации Ѕанка, что позвол€ет ему продвигать перекрестные продажи и минимизировать уровень кредитного риска благодар€ посто€нному мониторингу денежных потоков клиентов.

»з 7-ми рублевых выпусков Ѕанка, наход€щихс€ сейчас в обращении, приемлемой ликвидностью отличаютс€ Ѕќ-04 (YTM 9.18%; D 0.34) и Ѕќ-05 (YTM 11.52%; D 1.81). ѕри этом, последний торгуетс€ со спредом к кривой ќ‘« более 420 б.п., что как минимум на 80-100 б.п. больше сопоставимых по рейтингу аналогов.

 орпоративные событи€

ћћ : слаба€ финансова€ отчетность за 1 12, бумаги по-прежнему выгл€д€т малоинтересно

Ќа прошлой неделе ћћ  (-/Ba3/BB+), одна из крупнейших российских металлургических компаний, опубликовала финансовую отчетность за 1 12. ќтметим, что в 2011 г., следу€ за рыночной конъюнктурой, финансовые показатели компании последовательно ухудшались в течение всего года, достигнув минимальных уровней к концу 2011 г. ¬ 1 12, на фоне разворота рыночной конъюнктуры, характеризовавшегос€ постепенным восстановлением цен и спроса на металлургическую продукцию, а также улучшением ситуации с ценами на сырье, ћћ  отразила в отчетности некоторое улучшение финансовых показателей по сравнению с провальным 4 11. ¬ то же врем€, кредитные метрики компании в 1 12 продолжают оставатьс€ достаточно слабыми, особенно в сравнении с результатами "сильного" 1 11.

- ¬ 1 12 ћћ  продолжает наращивать объем выпуска менее рентабельного сортового проката, объем производства которого составил 401 тыс. тонн (+19.7% к 1 11), при этом выпуск гор€чекатаного листового проката сохранилс€ на уровне прошлого года и составил 1 380 тыс. тонн (-1.2% к 1 11). ¬ то же врем€, выпуск высокомаржинальной продукции в 1 12 вырос всего на 0.9% к 1 11 и составил 939 тыс. тонн и был обеспечен, в основном, за счет увеличени€ выпуска холоднокатаного листового проката до 316 тыс. тонн (+16.2% к 1 11) и оцинкованного проката – до 159 тыс. тонн (+10.4% к 1 11), тогда как производство толстого листа снизилось до 248 тыс. тонн (-19.2% к 1 11). ќтметим, что в 1 12 объем производства турецкого MMK Metalurji вырос до 253 тыс. тонн (рост в 9 раз к 1 11), в том числе высокомаржинальной продукции – до 135 тыс. тонн (рост более чем в 5 раз к 1 11), а выпуск товарной продукции на ћћ -ћетиз снизилс€ до 110 тыс. тонн (-10.6% к 1 11).

- ѕо итогам 1 12 выручка ћћ  продемонстрировала минимальные темы роста по сравнению с 1 11 и составила 2 425 млн. долл. (+9.4% к 1 11). ќтметим, что рост выручки был обеспечен, главным образом, ростом объемов поставок продукции на внутренний рынок на 7.1% по сравнению с 1 11 (до 2 033 тыс. тонн), что компенсировало снижение экспортных отгрузок на 9.5% (до 732 тыс. тонн). ќтметим, что средн€€ цена реализации товарной продукции ћћ  в 1 12 дл€ внутренних поставок (–осси€+—Ќ√, 73.5% от общей отгрузки) сохранилась на уровне 4 11 и составила 772 долл. за тонну (-1.4% к 4 11). ƒл€ экспортных поставок средн€€ цена реализации в 1 12 снизилась на 7.4% по сравнению с 4 11 и составила 517 долл. за тонну.

- ќперационна€ прибыль ћћ  в 1 12 снизилась почти в 5 раз по сравнению с 1 11 и составила 33 млн. долл. (-78.7% к 1 11), показатель EBITDA снизилс€ до 293 млн. долл. (-27.3% к 1 11). —нижение финансовых результатов компании было обусловлено, в первую очередь, слабыми темпами роста выручки (+9.4% к 1 11) на фоне достаточно умеренного роста себестоимости (+18.3% к 1 11) и коммерческих расходов (+13.2% к 1 11). ¬ результате, операционна€ рентабельность ћћ  в 1 12 упала до 1.4% (-5.6 пп к 1 11), рентабельность по EBITDA – до 12.1% (-6.1 пп к 1 11).

- ќперационный денежный поток до изменений в оборотном капитале ћћ  в 1 12 снизилс€ почти на треть по сравнению с 1 11 и составил 242 млн. долл. (-30.7% к 1 11). ¬ результате, компани€ была вынуждена высвобождать средства из оборотного капитала (155 млн. долл.), чтобы компенсировать снижение поступлений от операционной де€тельности, а также рост процентных платежей, которые составили 68 млн. долл. в 1 12 (+79% к 1 11). ¬ результате, чистый операционный денежный поток компании в 1 12 составил 319 млн. долл. (+61.1% к 1 11) и был направлен на покрытие чистого оттока по инвестиционной (264 млн. долл.) и финансовой де€тельности (330 млн. долл.), на финансирование которого также были направлены накопленные на балансе денежные средства в размере 227 млн. долл.

- ¬ 1 12 расходы ћћ  на финансирование CAPEX составили 241 млн. долл. или 0.8x EBITDA за квартал, что соответствует уровню 2011 г. (показатель за год составил 0.9x EBITDA). ќтметим, что по итогам 2012 г. компани€ планирует снизить капитальные расходы до 700 млн. долл. (-39.8% к 2011 г.), что соответствует 0.6x EBITDA LTM.

- ѕо итогам 1 12 долг ћћ  немного снизилс€ по сравнению с началом года и составил 4 231 млн. долл. (-3.9% к 2011 г.), при этом дол€ краткосрочных об€зательств в структуре долга также немного снизилась – до 27.7% (-2.6 пп к 2011 г.). Ќа конец 1 12 чистый долг компании снизилс€ до 3 044 млн. долл. (-6.7% к 2011 г.) – помимо снижени€ общего долга свой вклад в уменьшение показател€ внесло увеличение стоимости ликвидных активов на балансе компании (включают денежные средства и 5% акций австралийской Fortescue) на 4% к началу года. Ќесмотр€ на достаточно высокие темпы снижени€ квартальной EBITDA, долгова€ нагрузка ћћ  сохранилась на уровне начала года и составила 2.5x в терминах „истый долг/EBITDA LTM (на конец 2011 г. показатель составл€л 2.4x).

ћћ  достаточно широко представлен на рублевом долговом рынке, при этом наиболее ликвидный короткий выпуск ћћ  Ѕќ-05 (+214 бп к ќ‘«; YTM 8.72%/D 0.78) торгуетс€ с дисконтом около 70 бп к сопоставимым по дюрации выпускам ≈враза, а более длинный ликвидный выпуск ћћ  Ѕќ-06 (+278 бп к ќ‘«; YTM 10.16%/D 1.9) торгуютс€ на сопоставимых с ≈вразом уровн€х, что, на наш взгл€д, предопредел€ет невысокую привлекательность бумаг ћћ  по сравнению с выпусками ≈враза.

 
комментарий
 



 

“ел: +7 (495) 796-93-88

јрхив комментариев

ѕЌ¬“—–„“ѕ“—Ѕ¬—
1 2 3 4 5 6 7
8 9 10 11 12 13 14
15 16 17 18 19 20 21
22 23 24 25 26 27 28
29 30 31 1 2 3 4
   
 
    
   

¬ыпуски облигаций эмитентов: