Внешний рынок долга

Вновь вверх после короткой паузы

Спрос на рискованные активы вчера вновь вернулся на глобальные площадки. Небольшая коррекция в понедельник оказалась кратковременной, поскольку общий фон на рынках остается позитивным. Поводом для возобновления покупок стали отчеты европейских банков, которые оказались в большинстве лучше рыночных ожиданий. В частности, инвесторы позитивно отреагировали на квартальные результаты немецкого Commerzbank, британского HSBC и французского Societe Generale.

Рынки остаются на волне эйфории от сверхмягкой монетарной политики ключевых Центробанков мира. Перспектива реализации стратегии выхода пока остается призрачной, поскольку экономическая статистика ни в США, ни в Европе пока не позволяет сделать однозначные выводы о перспективах роста, заставляя регуляторов быть более лояльными в условиях низкого инфляционного давления. Уверенность сохранения этих процессов позволяет инвесторам продолжить беззаботную покупку рискованных активов, ориентируясь лишь на ожидания сохранения избыточной ликвидности на рыках, а не фундаментальные факторы. Определенным разочарованием на текущей неделе может стать заседание Банка Англии, который пройдет на текущей неделе (в четверг). Учитывая появление признаков оживления экономики Великобритании, регулятор, после цикла наращивания объемов количественного смягчения, в этот раз может сохранить размер программы без изменений на уровне 375 млрд фунтов стерлингов.

Денежно-кредитный рынок

Банки сокращают задолженность перед ЦБ, но ее объем все еще очень высокий

Локальный денежно-кредитный рынок остается в сложных условиях, когда перманентный дефицит рублевой ликвидности удерживает краткосрочные процентные ставки на повышенном уровне. На рынке МБК стоимость кредитов овернайт держалась на уровне 6.6% годовых, 1-дневное междилерское репо с облигациями обходилось под 6.3% годовых. Спрос на аукционах прямого репо с ЦБ РФ был полностью удовлетворен: на 1 день объем привлечения составил 270 млрд руб., на 7 дней – 1.33 трлн руб. (1.47 трлн руб. на предыдущем аукционе). В результате совокупная задолженность банков перед ЦБ РФ по этим операциям снизилась с 2.0 трлн руб. до 1.8 трлн руб. Сегодня утром сумма средств банков на корсчетах и депозитах в ЦБ РФ сократилась на 348.8 млрд руб. до 830.2 млрд руб.

С началом нового месяца рынок должен начать фазу восстановления. По опыту предыдущих двух месяцев рынок не успевает прийти к началу периода налоговых платежей в хорошей форме. Вероятно, это же произойдет и в мае, поскольку все еще внушительная задолженность по операциям репо и невысокий ожидаемый объем бюджетных поступлений в банковскую систему сохранят на рынке хронический дефицит ликвидности.

Динамика рубля по-прежнему выглядит нейтральной

Валютные торги вторника завершились небольшим ослаблением рубля. Курс бивалютной корзины по итогам дня вырос на 3 коп. до отметки 35.36 руб. Поведение внешних факторов было несколько более негативным, чем в понедельник, однако рубль ограничился символическим снижением. В частности цена барреля нефти Brent вчера снизилась на 1% до 104 долл., а евро остался стабилен к доллару США чуть ниже уровня 31-ой «фигуры». Влияние настроений на глобальных площадках остается доминирующим для динамики рубля, однако мы ожидаем сохранения курса бивалютной корзины в пределах 35.0-35.5 руб.

Российский долговой рынок

Евробонды провели неплохой день

Российский сегмент провел довольно неплохой день. Суверенные выпуски показали разнонаправленную динамику, «тридцатка» и Россия-42 потеряли в ценах 17-51 бп на фоне роста доходностей UST. В корпоративном секторе преобладал спрос, а рост котировок в среднем по рынку превысил 20 бп. Лучше рынка выглядели выпуски НЛМК, дальние бумаги Северстали, новый выпуск БК Евразия, котировки которых прибавили 40-60 бп.

Локальный рынок без изменений

Локальный рынок остается в состоянии межпраздничной спячки. Торговая активность была минимальна даже в секторе госбумаг, где котировки на дальнем участке кривой опустились на 20 бп, рост доходностей по бидам составлял 2-3 бп. В корпоративном секторе было заметно некоторое оживление: некоторый спрос наблюдался в дальних выпусках Металлоинвеста, Газпром нефти, Русгидро.

Корпоративные события

НорНикель: нейтральный операционный отчет за 1К13, бумаги компании оценены справедливо

Вчера НорНикель (BBB-/Baa2/BB+), крупнейший российский производитель цветных металлов, опубликовал предварительные операционные результаты за 1К13, которые мы оцениваем нейтрально. По итогам 1К13 компания увеличила производство меди на 2.9% г/г (до 91 тыс. тонн), снизив при этом выпуск никеля на 5.6% г/г (до 71.6 тыс. тонн), палладия – на 8.8% г/г (до 588 тыс. oz), платины – на 15.2% г/г (до 140 тыс. oz). Сокращение общего объема производства никеля в прошлом квартале обусловлено недопоставками сырья на Кольскую ГМК (импорт и файнштейн) и никелерафинировочный завод Norilsk Nickel Harjavalta. При этом причиной сокращения поставок файнштейна с Заполярного филиала компании стали внеплановые ремонтные работы на руднике «Октябрьский» и Надеждинском металлургическом заводе. В свою очередь, сокращение выпуска металлов платиновой группы, согласно отчету компании, стало следствием накопления продукции на стадии незавершенного производства. Отметим, что НорНикель намерен компенсировать сокращение производства платиноидов уже по итогам 2К13, а никеля – в течение года (компания подтвердила прежний план по объему выпуска металла на российских мощностях в 2013 г. на уровне 230-235 тыс. тонн). В то же время, мы ожидаем, что выручка НорНикеля снизится и по итогам 1К13 (сокращение, по нашим оценкам, составит не менее 5% к 1К12), чему, помимо уменьшения физических объемов продаж никеля, способствовало и снижение цен на металл в 1К13 (около 10% г/г), тогда как цены на медь и платину были относительно стабильны по сравнению с 1К12.

Спрэд размещенных в феврале биржевых выпусков НорНикеля (БО-01, БО-02 и БО-04) к кривой ОФЗ несколько сократился по сравнению с уровнем месячной давности и составляет сейчас чуть более 150 бп к кривой ОФЗ (YTM 7.43/D 2.54 г.). Бумаги компании, на наш взгляд, оценены справедливо и не предлагают особых идей, торгуясь с дисконтом 20-40 бп к бумагам прочих высококачественных заемщиков с инвестиционным рейтингом – НЛМК (BBB-/Baa3/BBB-), Роснефти (BBB-/Baa1/BBB), ФСК (BBB/Baa3/-) и Газпром Нефти (BBB-/Baa3/-).

Аэрофлот: хороший операционный отчет за 1К13, однако в бумагах компании не видим идей

В начале этой недели национальный авиаперевозчик опубликовал неконсолидированные операционные результаты за 1К13, которые мы оцениваем позитивно. В 1К13 Аэрофлот (Fitch: BB-/Stable) нарастил пассажирооборот на 22.6% по сравнению с 1К12 (до 13 020 млн. пкм), а пассажиропоток компании вырос на 20.1% г/г (до 4.3 млн.). Отметим, что темпы роста основных показателей в 1К13 несколько уступают аналогичной динамике 1К12 (пассажирооборот также вырос на 22.6% г/г, при этом пассажиропоток вырос сильнее – на 29.3% г/г), зато занятость пассажирских кресел компании в 1К13 увеличилась до 77% (+3.3 пп к 1К12).

Единственный обращающийся на рынке биржевой выпуск компании – Аэрофлот БО-01 (YTM 8.30/D 2.62 г.) – является достаточно ликвидным и торгуется со спрэдом около 240 бп к ОФЗ, что примерно соответствуют уровню других эмитентов с госучастием в рейтинговой категории «BB» (ТрансКонтейнер, АЛРОСА). На наш взгляд, в рамках сектора наиболее интересно по-прежнему выглядят бумаги НПК (Moody’s: B1/Positive), предлагающие не менее 80 бп премии к биржевому выпуску Аэрофлота, притом что материнская компания НПК – Глобалтранс (-/Ba3/BB) – характеризуется сопоставимым с Аэрофлотом кредитным рейтингом и более сильными кредитными метриками, а также обладает, на наш взгляд, лучшими перспективами роста бизнеса, особенно в свете достаточно высокой M&A-активности, продемонстрированной Глобалтрансом в 2012 г.

Банк Петрокоммерц: умеренно позитивные результаты в отчетности за 2012 г., бумаги имеют более интересную альтернативу

В начале недели Банк Петрокоммерц (B+/B1/-) опубликовал финансовую отчетность по МСФО за 2012 г, которую мы оцениваем как умеренно позитивную. По итогам 2012 г. Петрокоммерц нарастил валовый кредитный портфель на 16,3% г/г, при этом доля розничного сегмента выросла с 9,4% до 12,3%, что соответствует заявленным ранее стратегическим ориентирам (рост кредитного портфеля на уровне 17% г/г, увеличение доли розничных кредитов до 20% к 2015 г). Несмотря на рост доли розницы, подверженной большему риску качества, чем корпоративный сегмент, банку удалось существенно снизить показатель NPL 90+ по портфелю до 8,7% (-2,5 п.п. г/г), что, впрочем, отчасти было обусловлено более активными по сравнению с 2011 г. продажами и списаниями обесцененных кредитов. При этом банк придерживается консервативной политики резервирования: коэффициент покрытия просрочки составляет более 1х. Петрокоммерц по-прежнему имеет высокий уровень достаточности капитала (18% в 2012 г.), который обеспечивает банку неплохой запас прочности для дальнейшего наращивания активов. К слабым сторонам банка можно отнести сохраняющийся низкий уровень рентабельности капитала 1,5%, вызванный ростом операционных расходов в связи с расширением региональной сети и розничного бизнеса (cost-toincome остается в районе отметки 0,8х). Условно негативным моментом также является сохраняющаяся совокупный разрыв ликвидности на горизонте 12 мес. В размере 20 млрд руб., что ставит риски рефинансирования банка в зависимость т пролонгации крупных депозитов «до востребования» (35% активов). По итогам 2012 г. рост бизнеса был преимущественно профинансирован за счет привлеченных средств клиентов. Петрокоммерцу удалось сохранить достаточно сбалансированную структуру фондирования, при этом изменения коснулись лишь структуры оптового фондирования. Так снижение привлеченных банковских депозитов на 8,2 млрд по сравнению с 2011 г. было замещено выпуском долговых обязательств на 13,7 млрд руб., что в конечном итоге не повлияло на уровень долговой нагрузки (Опт.Фондир./Активы на 0,14х).

Доходность наиболее ликвидного рублевого выпуска Петрокоммерц БО-03 по последним сделкам составляет 8.5% к оферте в феврале 2014г., что дает спред к ОФЗ на уровне 280 бп. На наш взгляд, это довольно низко на фоне выпусков Промсвязьбанка и НОМОСа, имеющих лишнюю ступень рейтинга, спреды которых в пределах полуторалетней дюрации шире на 20-30 бп.