Внешний рынок долга

Еврогруппа поддержала Испанию, но ее доходности растут

Заседание Еврогруппы вчера принесло ожидаемую поддержку Испании и ее банкам. Министры финансов еврозоны приняли решение смягчить требования к стране по достижению ей необходимой цели бюджетного дефицита, теперь Испании необходимо довести его до 3% от ВВП на год позже – в 2014 г. На текущий год требования к дефициту казны также снижены с 5.3% до 6.3%. В отношении банков также принято решение до конца июля выделить для их прямой рекапитализации 30 млрд евро из ранее обговоренных 100 млрд евро. Оставшаяся часть «лимита» может быть выделена банкам осенью. Характерно, что выделение помощи проблемным банкам не потребует соразмерных гарантий от правительства Испании, предоставление которые увеличило бы долговую нагрузку на бюджет.

Несмотря на всестороннюю внешнюю поддержку Испании, инвесторы с недоверием относятся к ее перспективам. Рекордный уровень безработицы (24.4%) и продолжающийся отток капитала из страны ставят под сомнение достижение даже этих смягчившихся требований к дефициту бюджета. На этом фоне, евро остается под давлением, а доходности долгосрочных бондов страны превышают 7.0%.

Прессинг сырьевых рынков: Китай сокращает импорт

Сегодня котировки нефти, а вместе с ним и цены на основные сырьевые товары, окажутся под давлением ряда новостей. В Норвегии прекращена 16-дневная забастовка в нефтяных компаниях страны, которая полностью парализовала шельфовую добычу. Кроме того, Китай сегодня опубликовал данные по внешней торговле за июнь, которые указывают на возобновление тенденции к снижению темпов потребления импорта. Потребление зарубежных товаров в Китае в прошлом месяце замедлилось до 6.3% в годовом выражении против 12.7% в мае и среднем прогнозе на уровне 11%. В структуре по товарам наибольшее снижение темпов потребления в физическом выражении было заметно в таких товарах как: медь (-17.5%), сталь (-16.7%), сырая нефть (-14.8%) и железная руда (-8.7%). Характерно, что снижение импорта сопровождалось более умеренным сокращением темпов роста экспорта с 15.3% в мае до 11.3% в июне. Это позволяет говорить о том, что экономика Китая пока получает дополнительную поддержку со стороны внешней торговли.

Нейтральный старт сезона корпоративных отчетов в США

Вчера с публикацией квартальных финрезультатов Aloca в США стартовал сезон корпоративных отчетов. Алюминиевый гигант объявил о прибыли в расчете на акцию на уровне 0.06 долл. (без учета продолжающихся операций), что совпало с рыночными ожиданиями. Руководство компании отметило определенное сокращение спроса по большинству направлений дистрибуции, однако отметило, что эти провалы пока удается компенсировать за счет автомобильной и аэрокосмической отраслей. Таким образом, Alcoa сохраняет свой прогноз мирового роста темпов потребления алюминия на текущий год в размере 7% против 10% в 2011 г. Сезон корпоративных отчетов продолжится на текущей неделе. В пятницу свои результаты обнародуют банки JPMorgan и Wells Fargo.

Денежно-кредитный рынок

Рынок остается без видимых изменений

Настроения на локальном денежно-кредитном рынке вчера оставались нейтральными. Небольшое ограничение на аукционах репо с Центробанком привело к росту ставок по кредитам овернайт на рынке МБК до 6.0% годовых (5.75% в пятницу). На рынке междилерского репо ставки подросли менее заметно, 1-дневные сделки заключались в среднем под 5.8% годовых. На аукционах прямого репо с ЦБ РФ банки привлекли 229 млрд руб. против 312 в пятницу, тогда как спрос находился на уровне 294 млрд руб. Аукцион годового репо был практически не востребован – объем привлечения здесь составил менее 1 млрд руб. Сегодня утром сумма средств банков на корсчетах и депозитах в ЦБ РФ увеличилась на 51.1 млрд руб., составив 760.6 млрд руб.

На текущей неделе существенных отвлечений ликвидности не планируется, поэтому рынок должен сохранить текущий вид. В то же время, учитывая высокую задолженность банков перед репо с ЦБ РФ и приближение налогового периода июля, условия рынка уже в начале следующей недели могут ухудшиться.

Рубль остается крайне зависим от внешних настроений

Торги на валютном рынке вчера проходили негативно для рубля. По итогам дня он подешевел по отношению к бивалютной корзине на 14 коп. до отметки 36.39 руб. Аппетит к риску на внешних площадках остается подавленным на фоне очередного развития опасений за судьбу еврозоны, а также снижения цен большинства сырьевых товаров. Сегодня рубль может взять передышку, поскольку внешний фон сейчас выглядит скорее нейтральным.

Российский долговой рынок

Евробонды растут, несмотря на снижение спроса на риск

Несмотря на явно слабеющий аппетит к рисковым активам, российские евробонды продолжают показывать ценовой рост и сохранять спрэды к кривой UST. Вчера котировки вдоль суверенной кривой прибавили в среднем около 20 бп, сделки в «тридцатке» к концу дня проходили выше отметки 212%, дальний выпуск Россия’42 завершал день на уровне 109.25%. Корпоративный сектор в целом остался на месте; точечный рост цен наблюдался в отдельных выпусках второго эшелона и не превышал 25 бп.

Локальный рынок начал неделю снижением

Рублевые облигации начали новую неделю снижением на фоне сползающих нефтяных цен и слабеющего рубля. Рынок ОФЗ был по-прежнему малоактивен, цены на дальнем участке кривой опустились на 20 бп, доходности подросли в пределах 5 бп, что позволило им остаться лишь незначительно выше локальных минимумов, достигнутых в середине прошлой недели. Цены в корпоративном секторе колебались вблизи занятых в пятницу уровней, а изменения и не часто выходили за пределы 10 бп. Неплохую динамику показали выпуски Металоинвеста, прибавившие в районе 15 бп на фоне средних торговых оборотов.

Корпоративные события

Мираторг: сильные операционные результаты по итогам 1П12, бумаги малоинтересны в силу низкой ликвидности

Вчера Мираторг (Fitch: B/Stable), крупнейший российский производитель комбикормов и свинины, опубликовал операционные данные за 1П12, которые мы оцениваем как сильные.

Расширение производственных мощностей и прирост поголовья обеспечивает сохранение сильной динамики операционных результатов, демонстрируемых холдингом как по итогам 2К12, так и 1П12 в целом. Так, производство свинины в живом весе в 1П12 выросло на 65.9% по сравнению с 1П11 и достигло 122.4 тыс. тонн. Кроме того, в отчетном периоде Мираторг значительно нарастил производство комбикормов, доведя объем выпуска до 275.3 тыс. тонн (+78.4% к 1П11). Отметим, что в 3К12 Мираторг планирует ввести в строй 3-й комбикормовой завод в Белгородской области мощностью 360 тыс. тонн в год (общие мощности увеличатся до 1.1 млн. тонн), при этом общий выпуск комбикормов в 2012 г. должен составить около 763 тыс. тонн, что полностью закроет потребности действующих свинокомплексов в кормах и окажет поддержку операционной рентабельности холдинга. Объем выпуска в сегменте мясопереработки холдинга по итогам 1П12 составил 76.5 тыс. тонн, что на 18.8% превышает результаты 1П11.

Дебютный биржевой выпуск Мираторг БО-01 индикативно торгуется со спрэдом 550 бп к суверенной кривой (YTM 12.50/D 1.85 г.), предлагая одну из самых высоких доходностей в рамках потребительского сектора. Вместе с тем, бумаги холдинга характеризуется низкой ликвидностью, что затрудняет оценку реальных котировок. За пределами потребительского сектора в качестве более ликвидной альтернативы для высокорисковых инвесторов можно отметить выпуски Группы ЛСР БО-03 (+549 бп к ОФЗ; YTM 12.31/D 1.56 г.) и БО-05 (+566 бп к ОФЗ; YTM 12.65/D 1.84 г.), которые, как и бумаги Мираторга, включены в ломбардный список ЦБ и обладают сопоставимым с ним кредитным рейтингом. С точки зрения более высокой ликвидности, высокорисковым инвесторам также могут быть интересны Русал Братск 07 (+698 бп к ОФЗ; YTP 13.77/D 1.53 г.), Трансаэро 01 (+648 бп к ОФЗ; YTM 13.02/D 1.21 г.) и Трансаэро БО-01 (+668 бп к ОФЗ; YTP 13.09/D 1.07 г.), которые торгуются с премией свыше 100 бп к бумагам Мираторга в качестве компенсации за свой неломбардный статус.

Globaltrans: сильные финансовые результаты в 1К12, несмотря на снижение грузооборота, бумаги выглядят привлекательно

Вчера Globaltrans (материнской компании Группы присвоен рейтинг Ba3), крупнейший российский частный грузовой ж/д-перевозчик, опубликовал финансовые и операционные результаты за 1К12. Мы оцениваем раскрытые показатели как достаточно сильные: несмотря на падение грузооборота, компания отразила в отчетности заметный рост финансовых результатов и операционной рентабельности. Вместе с тем, масштабные инвестиции Globaltrans в 1П12 привели к кратному росту долга, при этом уровень долговой нагрузки компании превысил верхнюю планку, обозначенную менеджментом, что заставило компанию переключиться на привлечение акционерного капитала в качестве источника финансирования дальнейшей экспансии.

- В 1К12 грузооборот Globaltrans снизился на 9.6% по сравнению с 1К11 (до 25.5 млрд. тонно-км), в основном, из-за снижения среднего количество подвижного состава, использованного в операционной деятельности в 1К12, на 14.4% по сравнению с 1К11 (до 39 056 единиц). В то же время, средняя дистанция груженой перевозки в 1К12 немного увеличилась по сравнению с 1К11 – на 2.7% (до 1 591 км), при этом среднее количество груженых перевозок на единицу подвижного состава осталось без изменений и составило 6.5x. Снижение количества подвижного состава, использованного в операционной деятельности в 1К12, как и сокращение парка подвижного состава компании в целом (-8.1% к 1К11, до 48 518 ед.), было обусловлено активным замещением вагонов в лизинге, число которых уменьшилось более чем в 2 раза по сравнению с 1К11 (до 5 627 ед.), собственным подвижным составом, число которого выросло на 10.1% к 1К11 (до 42 891 ед.). Отметим, что в 1К12 коэффициент порожнего пробега по всему парку Globaltrans в целом вырос до 66% (+3 пп к 1К11), при этом для полувагонов этот показатель вырос до 45% (+1 пп к 1К11), а для цистерн и хопперов – снизился до 107% (-2 пп к 1К11).

- Выручка Globaltrans (за вычетом транзитных платежей в адрес РЖД) по итогам 1К12 увеличилась на 5.2% к 1К11 – до 305 млн. долл. Несмотря на достаточно слабый рост показателя, обусловленный снижением грузооборота, компания продемонстрировала сильную динамику финансовых результатов, поддержку которым в 1К12 оказали рост цен (средняя цена груженой перевозки увеличилась на 19.9% к 1К11 – до 1 090 долл.) и снижение себестоимости перевозок (главным образом, за счет снижения лизинговых платежей более чем в 2 раза по сравнению с 1К11). Так, операционная прибыль Globaltrans в 1К12 выросла до 134 млн. долл. (+26.4% к 1К11), а EBITDA – до 153 млн. долл. (+24.4% к 1К11). Опережающие темпы роста прибыли привели к значительному повышению показателей рентабельности компании: в 1К12 операционная рентабельность составила 43.9% (+7.3 пп к 1К11), рентабельность по EBITDA – 50.2% (+7.8 пп к 1К11).

- В 1К12 капитальные расходы Globaltrans составили около 221 млн. долл. (или 1.4x EBITDA) и были направлены на приобретение подвижного состава в рамках объявленной на 2012 г. программы по увеличению парка подвижного состава на 10 тыс. вагонов. В начале апреля 2012 г. компания сообщила, что досрочно законтрактовала все запланированные к приобретению в течение года вагоны, а к началу июля все 10 тыс. вагонов, за которые компания заплатила около 640 млн. долл., уже были введены в эксплуатацию. Кроме того, в том же месяце Globaltrans закрыла сделку по приобретению кэптивного ж/д-оператора Металлоинвеста за 540 млн. долл., что позволило увеличить собственный парк компании на 8 256 вагонов. Таким образом, совокупные расходы Globaltrans на финансирование CAPEX+M&A в 1П12 уже составили около 1.2 млрд. долл. (2.2x Ebitda LTM), при этом до конца августа 2012 г. компания ожидает поставки дополнительно еще 958 вагонов, общую стоимость которых может составить около 60 млн. долл.

- На конец 1К12 общий долг Globaltrans составил 809 млн. долл., что более чем в 2 раза превышает показатель на начало года. Рост долга был обусловлен, главным образом, размещением 2-х выпусков биржевых облигаций на 10 млрд. руб. – компания аккумулировала средства для финансирования капвложений. Согласно раскрытым данным, во 2К12 Globaltrans привлекло дополнительно 903 млн. долл. нового долга для финансирования CAPEX+M&A. С учетом нового долга, долговая нагрузка Globaltrans на конец 2К12, по нашим оценкам, может составлять 2.4-2.6x в терминах Чистый долг/EBITDA LTM, что превышает прежний ориентир по максимальному уровню долговой нагрузки, составлявший 2.0x Ч. Долг/EBITDA. Вероятно, в связи с этим Globaltrans сообщил о намерении провести SPO на Лондонской бирже, которое может состояться на этой неделе и принести компании до 500 млн. долл. В случае успешного размещения, Globaltrans сможет использовать привлеченные средства как для дальнейшего финансирования M&A-активности (например, приобретения ММК-Транс), так и для частичного сокращения долгового портфеля. С учетом активного расширения масштабов бизнеса компании и связанного с этим усиления генерируемых денежных потоков, мы не исключаем, что на конец года компания сможет снизить уровень долговой нагрузки до заявленного ранее ориентира 2.0x Ч. Долг/EBITDA.

Выпуски биржевых облигаций НПК БО-01/02 (+335 бп к ОФЗ, YTM 10.60/D 2.3 г.) имеют неплохие показатели ликвидности и предлагают едва ли не самый широкий спрэд в сегменте рейтингов BB-/Ba3 (рейтинг материнской компании Globaltrans, предоставившей поручительство по займам). Бумаги выглядят интересно, предлагая премию в 100 бп, например, к выпуску НМТП БО-2 (YTM 9.6%/D 2.5г. +230 бп к ОФЗ), обладающему сопоставимым рейтингом.