Металлоинвест (BB/Ba2/BB): нейтральный операционный отчет за 4К14 и 2014 г в целом, евробонды компании оценены справедливо

Вчера крупнейшая российская горнорудная компания раскрыла операционные результаты за 4К14 и весь 2014 г. Представленные данные мы оцениваем, в целом, нейтрально, как в разрезе квартальной, так и годовой динамики. Так, в последнем квартале прошлого года отгрузки окатышей продолжали расти, увеличившись на 1.8% кв/кв (до 3.5 млн. тонн), в то же время, отгрузки железной руды в 4К14 упали на 5.6% кв/кв (до 2.8 млн. тонн), скорректировавшись до уровней 2К14. Хорошую динамику в 4К14 показали продажи ГБЖ/ПВЖ, которые выросли почти на четверть кв/кв (до 554 тыс. тонн), что было обусловлено восстановлением объемов поставок после их резкого снижения в 3К14 (на 30.7% кв/кв) из-за сокращения производства в связи с капитальным ремонтом производственных мощностей. Объемы продаж чугуна в 4К14 сохранились на уровне предыдущего квартала (479 тыс. тонн), тогда как отгрузки стальной продукции выросли на 4% кв/кв (до 1 042 тыс. тонн). За весь 2014 г отгрузки основных видов продукции, в основном, мало изменились: продажи окатышей выросли на 1.1% г/г (до 13.9 млн. тонн), стальной продукции – на 1.8% г/г (до 4.2 млн. тонн), тогда как отгрузки железной руды снизились на 0.8% г/г (до 4.2 млн. тонн). Исключением стали объемы реализации ГБЖ/ПВЖ, которые снизились на 5.7% г/г (до 2.3 млн. тонн) из-за слабого 3К14, и продажи чугуна, которые в 2014 г выросли на четверть г/г (до 1.8 млн. тонн).

В условиях не столь значительных изменений физических объемов и структуры отгрузок, основное влияние динамику финансовых результатов Металлоинвеста, на наш взгляд, по-прежнему будет оказывать ценовой фактор. И в этой части весьма мало поводов для оптимизма: цены на металлургическое сырье продолжили падать и в 4К14, обновляя минимумы, а по итогам 2014 г в целом снижение цен как внутри страны, так и на внешних рынках составило 25-30% г/г. Таким образом, с учетом динамики цен и объемов продаж, а также финансовых результатов компании за 9М14, мы полагаем, что по итогам 2014 г снижение выручки Металлоинвеста может составить около 10% г/г, в то же время, рентабельности по EBITDA, сохранится на прежнем уровне – поддержку компании окажет существенное ослабление рубля, в котором номинирована значительная часть ее издержек.

Рублевые выпуски Металлоинвеста малоликвидны в текущих условиях, тогда как евробонды с начала года показали неплохую динамику. Так, короткий METINR’16 обогнал рынок, сузив спрэд к кривой UST на 10 бп, и торгуется сейчас с премией около 940 бп к американским госбумагам. Выпуск METINR’20 показал динамику чуть лучше рынка, расширив спрэд к UST примерно на 60 бп, текущее значение спрэда составляет около 1 000 бп. METINR’20 торгуется с премией около 250 бп к NLMKRU’19, что, на наш взгляд, близко к справедливым уровням, поскольку, в том числе, отражает потенциальные риски, связанные с акционерами компании, равно как и объективное ухудшение кредитных метрик Металлоинвеста из-за затяжного падение цен на металлургическое сырье.

Акрон (-/B1/B+): слабые операционные результаты за 4К14, на этом фоне позитивный эффект на динамику рублевой выручки компании за 2014 год окажет девальвация рубля

Вчера один из крупнейших производителей азотных и сложных удобрений – Акрон – опубликовал операционные результаты за 4К14 и за весь 2014 год, которые мы оцениваем как довольно слабые. В 4К14 компания сократила объем производства азотных удобрений (за вычетом внутреннего потребления) на 19.8% г/г до 519 тыс. тонн, сложных удобрений – на 19.4% г/г до 516 тыс. тонн, продукции органического синтеза – на 24.4% г/г до 48 тыс. тонн. В то же время, в 4К14 положительная динамика была отмечена в производстве продукции неорганической химии (+19.2% г/г до 198 тыс. тонн) и апатитового концентрата (+31.8% г/г до 261 тыс. тонн), чему способствовал постепенный выход на производственную мощность ГОКа «Олений Ручей».

В целом по итогам 2014 года глубина падения производства азотных, сложных удобрений и продукции органического синтеза была не столь значительной по сравнению с 4К14, чему способствовали хорошие результаты Акрона за 9М14. В частности, по итогам 2014 года выпуск азотных удобрений снизился на 1.9% г/г до 2 481 тыс. тонн, сложных удобрений – на 3.1% г/г до 2 495 тыс. тонн, продукции органического синтеза – на 5.8% г/г до 194 тыс. тонн. Рост выпуска карбоната кальция в 2014 году на 51.4% г/г до 383 тыс. тонн привел к увеличению совокупного объема производства продукции органической химии на 20.4% г/г до 808 тыс. тонн. Кроме того, в прошлом году Акрон нарастил объемы выпуска апатитового концентрата на 38.8% г/г до 891 тыс. тонн.

В 4К14 на основную продукцию Акрона наблюдался умеренный рост долларовых цен по сравнению с 4К13 и с 3К14: в 4К14 долларовые цены на NPK, аммиачную селитру, КАС и карбамид выросли в пределах 4.4%-13.3% г/г. В результате, по итогам 2014 года снижение цен на продукцию компании г/г в основном было менее существенным по сравнению с 9М14 г/г и находилось в зависимости от наименования продукции в пределах 1.8%-7.7% против 3.7%-13% за 9М14. Учитывая операционные результаты Акрона за 4К14 и в целом за 2014 год, положительную динамику долларовых цен на продукцию компании в 4К14 по сравнению с 4К13, а также девальвацию рубля в 4К14, мы ожидаем увеличения темпов роста рублевых выручки и EBITDA Акрона за 2014 год по сравнению с их динамикой за 9М14 до 5-10%.

Торгующиеся на долговом рынке облигации Акрона отличаются низкой ликвидностью. Доходность облигаций Акрон БО-01 с дюрацией 0.68 года по последним сделкам составляет около 20%, более коротких облигаций Акрон 04 и 05 с дюрацией 0.32 года – 18%-19% годовых.

Черкизово (Moody’s: B2/Stable): сильные операционные результаты и восстановление цен на свинину в 2014 г обеспечат быстрый рост долларовой выручки, несмотря на девальвацию рубля

Вчера Группа «Черкизово» также опубликовала операционные результаты за 2014 г, которые мы оцениваем как сильные. Продажи в сегменте птицеводства выросли на 21.6% г/г (до 416.6 тыс. тонн), в сегменте свиноводства – на 8% г/г (до 170.2 тыс. тонн), а продукции мясопереработки – на 7.2% г/г (до 144.2 тыс. тонн). Рублевые цены реализации выросли по итогам года во всех сегментах, наиболее значительное увеличение произошло в сегменте свиноводства (на 46.5% г/г), где первые полгода наблюдался восстановительный рост после падения цен в 2013 г, а во 2П14 добавился эффект от ограничений Роспотребнадзора, а затем и эмбарго на импортное сырье и продукцию. В сегментах птицеводства и мясопереработки рост рублевых цен был более скромным и составил, соответственно, 17.6% г/г и 12.4% г/г. Таким образом, основными драйверами роста выручки Черкизово в 2014 г стали рост цен в свиноводческом сегменте и рост цен и объемов реализации в птицеводстве. Что касается динамики показателей финансовой отчетности Группы, мы ожидаем роста выручки в долларах на 22-24% г/г, тогда как показатель EBITDA может увеличиться примерно в 3 раза на фоне низкой базы 2013 г. Впечатляющие темпы роста показателей в долларах обусловлены, помимо роста объемов продаж, и тем, что средние долларовые цены реализации в 2014 г показали умеренное снижение в сегментах птицеводства и мясопереработки, а в сегменте свиноводства и вовсе выросли на 21.8% г/г, поскольку основной эффект от быстрого ослабления рубля Черкизово почувствовало лишь в последнем квартале прошлого года.

На рублевом долговом рынке обращается единственный выпуск облигаций компании Черкизово БО-04, который являются малоликвидным.