НорНикель (BBB-/Baa2/BB+): нейтральный операционный отчет за 2К14, евробонды компании попали в число наименее пострадавших в ходе последних распродаж

На прошлой неделе крупнейший производитель цветных металлов НорНикель опубликовал операционные результаты за 2К14 и 1П14. Мы оцениваем результаты 2К14 нейтрально: компания продолжила сокращать объемы производства никеля, в прошлом квартале снижение выпуска составило 10.2% кв/кв (до 60.9 тыс. тонн), в то же время производство меди выросло на 3.7% кв/кв (до 93.7 тыс. тонн), тогда как объемы выпуска металлов платиновой группы показали заметный рост – на 19.5% кв/кв для палладия (до 729 тыс. oz) и на 18% кв/кв для платины (до 177 тыс. oz). По итогам 1П14 в целом результаты НорНикеля выглядят слабее: за первое полугодие у компании производство никеля снизилось на 7.7% г/г (до 128.7 тыс. тонн), а объем выпуска по остальным металлам стагнировал г/г. Так, производство меди осталось на уровне прошлого года, составив 184.1 тыс. тонн (-0.8% г/г), та же ситуация была характерна для платиноидов: объем выпуска палладия составил около 1 339 тыс. oz (-0.2% г/г), платины – 327 тыс.oz (-0.3% г/г). Снижение объемов выпуска никеля в 1П14 было обусловлено консервацией австралийских мощностей (Lake Johnston), а также сокращением объемов выпуска на Кольской ГМК и Tati Nickel в Африке.

Динамика цен на производимые металлы была разнонаправленной в 1П14: так, средняя цена на медь снизилась на 8.2% г/г, а средняя цена на никель выросла на 2.7% г/г, средняя цена на платину снизилась на 7% г/г, тогда как для палладия рост цен составил 7.4% г/г. Исходя из такой динамики цен и объемов производства, мы полагаем, что по итогам 1П14 снижение выручки НорНикеля составит около 5% г/г, тогда как сокращение EBITDA может составить 5-10% г/г.

Евробонды НорНикеля GMKNRM’18 и GMKNRM’20 находятся в числе наименее постадавших бумаг в ходе последних волн распродаж, стартовавших во второй половине июля на фоне ужесточения западных санкций. За последние две недели спрэды евробондов НорНикеля к кривой UST расширились лишь на 40 бп, показав едва ли не лучший результат. Сейчас GMKNRM’18 торгуется со спрэдом около 320 бп к UST, а GMKNRM’20 – около 360 бп, что означает минимальный дисконт (10-20 бп) к аналогичным по дюрации бумагам Лукойла (BBB-/Baa2/BBB). Рублевый бумаги НорНикеля малоликвидны и торгуются по последним крупным сделкам на уровне +90-100 бп к кривой ОФЗ.