Rambler's Top100
 

Ѕанк «≈Ќ»“: ѕланы новых заимствований ћега‘она ограничивают потенциал роста цен дальних выпусков


[16.05.2013]  Ѕанк «≈Ќ»“    pdf  ѕолна€ верси€

¬нешний рынок долга

»нвесторы продолжают верить в сохранение растущего тренда

ќптимизм на глобальных рынках остаетс€ в активной фазе, от чего создаетс€ впечатление, что, несмотр€ на всю надуманность этой эйфории, сломить растущий тренд вр€д ли что-то способно. Ћихорадка на рынке акций —Ўј задает тон остальным, менее успешным рынкам, а динамика фондовых индексов окончательно открепилась от остальных активов. ¬чера клич о сохранении привлекательности акций американских компаний поддержал глава ‘–Ѕ Ќью-…орка, за€вив об их недооцененности.

¬ ≈вропе эхо американских торгов доноситс€ очень отчетливо. »нвесторы не долго были в разочаровании от слабых данных по ¬¬ѕ √ермании в I квартале (+0.1% против ожидавшихс€ 0.3%). Ќе сломили растущий тренд и данные о сокращении экономики еврозоны в прошлом квартале на 0.2% при ожидани€х снижени€ только на 0.1%. ‘ранци€ также не стала поводом дл€ сильных беспокойств, войд€ в 3-ю рецессию с момента кризиса 2008-2009 гг. ћежду тем, новости о повышении прогноза ¬¬ѕ ¬еликобритании во втором квартале с 0.3% до 0.5% помогли европейским фондовым рынкам продолжить рост.

¬ насто€щий момент хоть какую-то св€зь с реальностью демонстрируют валютные и сырьевые рынки, которые остаютс€ в стороне от фондовой лихорадки. ¬ частности, евро вчера негативно отреагировал на слабые данные в регионе, опустившись чуть ниже 29-ой «фигуры» по отношению к доллару. Ќа сырьевых рынках главным ограничителем роста остаетс€  итай, экономика которого пока не дот€гивает до годовых прогнозов в 7.8-8.0%. Ќа наш взгл€д, именно эти рынки наименее подвержены искажению от политики количественного см€гчени€ основными ÷ентробанками. —оответственно именно они пока могут служить ориентиром дл€ инвесторов в отношении оценки расстановки сил на мировых площадках.

ƒенежно-кредитный рынок

Ќачало налогового периода не принесло рынку проблем

 онъюнктура локального денежно-кредитного рынка с началом налогового периода не сильно ухудшилась. ”силени€ дефицита рублевой ликвидности удалось избежать благодар€ щедрости ÷ентробанка в отношении предоставлени€ банкам краткосрочной ликвидности.  ак итог, уровень краткосрочных процентных ставок был на уровне вторника: овернайт на рынке ћЅ  обходилс€ в среднем под 6.5% годовых, 1-дневное междилерское репо с облигаци€ми стоило пор€дка 6.3% годовых. Ќа аукционах пр€мого репо с ÷Ѕ –‘ банкам удалось привлечь на 1 день весь необходимый объем в размере 370 млрд руб. —егодн€ утром сумма средств банков на корсчетах и депозитах в ÷Ѕ –‘ снизилась на 91.6 млрд руб. до 967.5 млрд руб.

—ледующа€ недел€ дл€ локального рынка не выгл€дит напр€женной в плане налоговых платежей, предстоит уплатить лишь Ќƒ— (пор€дка 160 млрд руб.). ¬ то же врем€, к началу налогового периода рынок подходит с совокупной задолженностью банков по аукционному репо перед ÷Ѕ –‘ на уровне 2 трлн руб. Ќаиболее напр€женной дл€ рынка станет последн€€ недел€ ма€, когда пройдут сразу 3 крупных налоговых платежа – Ќƒѕ», акцизы и налог на прибыль, которые потребуют от рынка пор€дка 450 млрд руб. за 2 дн€.

÷ентробанк вновь прин€л сдержанное решение по ставкам

«аседание —овета директоров российского ÷Ѕ вчера не принесло инвесторам позитивных новостей: ключевые процентные ставки сохранены на прежнем уровне, тогда как по более длительным, но крайне непопул€рным у банков операци€м они были понижены на 25 бп.

Ќесмотр€ на такое решение, риторика ÷Ѕ осталась довольно м€гкой. –егул€тор отмечает возможность снижени€ основных процентных ставок, однако апрельска€ инфл€ци€ на уровне 7.2% в годовом выражении пока не позвол€ет этого сделать. ћы ожидаем, что уже в мае динамика роста потребительских цен снизитс€ под уровень в 7%, но это вовсе не гарантирует реализации постулатов нынешнего главы ÷Ѕ –‘ о том, что ставки могут быть понижены еще до возвращени€ инфл€ции в диапазон 5-6%, как только будет заметен тренд на ее ослабление. —мена руководства ÷ентробанка как раз произойдет в июне, поэтому не исключено, что решение о начале цикла снижени€ процентных ставок нынешний глава ÷Ѕ предоставит новому руководителю. Ќесмотр€ на это, мы по-прежнему ожидаем как минимум двух шагов по 0.25 пп в снижении ключевых процентных ставок ÷Ѕ –‘ в текущем году. ѕервое должно произойти в июне-июле, а второе – в августе-сент€бре.

–убль демонстрирует в€лую динамику

¬алютные торги среды остались безыдейными, несмотр€ на то, что поводов дл€ усилени€ волатильность было несколько. “ем не менее, курс бивалютной корзины по итогам дн€ вырос всего на 2 коп. до отметки 35.52 руб. Ќервозное ожидание решени€ ÷Ѕ –‘ по процентным ставкам дополнилось возросшей волатильностью нефт€ных котировок: цена баррел€ brent в первой половине суток снижалась на 1% в ожидании данных о запасах в —Ўј, однако к концу дн€ она выросла на 1% до 103.6 долл. темнее менее, дл€ валютного рынка эти колебани€ оказались нейтральными. ¬ текущих услови€х мы ожидаем сохранени€ волатильности курса корзины вокруг отметки 35.50 руб.

–оссийский долговой рынок

≈вробонды шагнули вниз

Ќастроени€ инвесторов в российских еврооблигаци€х потускнели. –оссийский сегмент дешевел в контексте прочих EM, расшир€€ спреды на фоне снижени€ доходностей на кривой UST. ÷ены суверенных бумаг потер€ли 30-50 бп, «тридцатка» опустилась к отметке 125.5%.  орпоративный сектор также двигалс€ вниз по ценам, потер€в по итогам дн€ в среднем около 15 бп. ¬ аутсайдерах дн€ находилс€ выпуск √азпром нефти SIBNEF22 (-52 бп), а также дальний суборд —бербанка SBERRU22, потер€вший в ценах 75 бп.

Ћокальный рынок: расчет на ÷Ѕ не оправдалс€

–ублевые облигации в среду по-прежнему не отличались активностью. –асчет инвесторов на снижение ставок ÷Ѕ не оправдалс€, в секторе госбумаг биды в дальних ќ‘« к вечеру инерционно опустились на 10 бп, торговые обороты находились на минимальных отметках. Ќейтрально прошли и аукционы ћинфина. 5- и 10-летний выпуск были размещены в полном объеме, но не вызвали ажиотажного спроса. –азмещени€ прошли посередине за€вленных накануне диапазонов доходности.  орпоративный сектор провел невыразительный день с точки зрени€ ценовой динамики и торговой активности.

 орпоративные событи€

ћега‘он: сильные данные за 1 13, планы новых заимствований ограничивают потенциал роста цен дальних выпусков

¬чера ћега‘он (BBB-/¬аа3/BB+) опубликовал операционные и финансовые данные за 1 13. ѕредставленные цифры выгл€д€т довольно сильно: компани€ существенно укрепила маржу, нарастила денежные потоки и показа неплохой рост по ключевым операционным показател€м.

¬ 1 13 рост совокупной выручки ћегафона составил 7.6% г/г. ¬ контексте операционных показателей ключевого мобильного бизнеса в 1 13 выдел€лось ускорение роста показател€ средней выручки на абонента. –ост абонентской базы был стабилен, а число активных абонентов достигло 62.6 млн. чел. ќсновным драйвером роста выручки компании оставалс€ быстроразвивающийс€ сегмент мобильной передачи данных, темпы роста которого, впрочем, снизились на фоне замедлени€ показател€ среднего трафика пользовател€ мобильного интернета (DSU), нивелировавшего ускорение роста общего количества пользователей.

¬ 1 13 компани€ показала неплохой рост рентабельности, причиной которого стало сокращение комиссионных выплат дилерам за подключение абонентов (отказ от фиксированной системы оплаты), а также снижение рекламного бюджета. ¬ результате, маржа OIBDA компании приблизилась к отметке 48%; пока это рекордный показатель в секторе за посткризисный период.

ћегафон заметно снизил инвестиционную активность: отношение CAPEX/OIBDA в прошедшем квартале составило всего 0.22х, что позволило компании за квартал получить более 20 млрд свободного денежного потока, укрепить ликвидную позицию и снизить долговую нагрузку в терминах „. ƒолг/OIBDA до 0.8х. ¬ качестве причин снижени€ объема инвестиций компани€ выдел€ет проводимую стратегию оптимизации инвестпрограммы, а также сложные погодные услови€, которые в отдельных регионах ограничили возможности строительства сетей. “ем не менее, остаток года, по-видимому, будет более интенсивным с точки зрени€ инвестиций. ѕо итогам всего 2013г. компани€ планирует CAPEX на уровне 55-60 млрд руб., показатель CAPEX/OIBDA, таким образом, составит пор€дка 0.45х, что несколько выше уровней 2012г. (0.38х).

¬о вторник компани€ озвучила планы направить на дивиденды 40 млрд руб. ¬ целом компании по силам профинансировать дивидендные выплаты и ожидаемые капвложени€ (40+60 млрд руб.) за счет собственного денежного потока, который по итогам 2013г. должен превысить 110 млрд руб. Ёто значит, что долгова€ нагрузка ћегафона по итогам 2013г., скорее всего, останетс€ стабильной и вр€д ли существенно превысит уровень 1.0х в терминах „.ƒолг/OIBDA. “ем не менее, дл€ поддержани€ краткосрочной ликвидности компани€ предусмотрела возможность размещени€ рублевых облигаций в сумме 60 млрд руб.

¬ обращении на рынке наход€тс€ три довольно ликвидных выпуска ћегафона предлагающие доходность 7.5% к оферте в окт€бре 2014г. и 8.1% к оферте в марте 2018г. —преды к кривой ќ‘« составл€ют 160 бп по полуторалетнему выпуску и пор€дка 190 бп по п€тилетним бумагам. Ќа наш взгл€д, дальние выпуски ћегафона имеют ограниченный потенциал сужени€ спредов. ¬о-первых, спреды дальних выпусков оператора уже на 10-20 бп ниже, чем у сопоставимых по дюрации бумаг –остелеком 15 и 18, а также ћ“— 07 и ћ“— Ѕќ-01 – вр€д ли здесь стоит ожидать дальнейшего расширени€ дисконтов. ¬о-вторых, потенциал роста цен ограничен озвученными планами компании в отношении новых заимствований: очевидно, что компани€ будет стремитьс€ разместить долгосрочные выпуски и увеличить предложение на дальнем участке кривой.

¬ымпелком: нейтральные данные в отчете за 1 13, еврооблигации компании сохран€ют потенциал сужени€ спреда к евробонду ћ“—

¬чера ¬ымпелком (BB/Ba3/–) отчиталс€ о финансовых результатах за 1 13, которые, на наш взгл€д, выгл€д€т довольно скромно.  омпани€ отразила в отчете околонулевой рост выручки: неплохой рост абонентской базы и доходов в ключевых регионах присутстви€ ¬ымпелкома был нивелирован снижением тарифов на терминацию вызова в »талии, а также ослаблением локальных валют к доллару —Ўј. –ентабельность компании в целом незначительно изменилась относительно уровней 2012г., как и денежные потоки, а вот инвестиционна€ активность снизилась, отношение CAPEX/EBITDA опустилось к отметке 0.25х.  омпани€ завершила 1 13 в области положительного денежного потока (0.7 млрд долл.), который был перекрыт дивидендными изъ€ти€ми (1.3 млрд долл. в €нваре 2013г.). ƒивидендные выплаты потребовали от компании некоторого увеличени€ кредитного плеча и привели к небольшому росту долговой нагрузки. ќднако в то врем€ как долгова€ нагрузка компании сохран€етс€ на повышенном уровне, краткосрочные кредитные риски по-прежнему не вызывают опасений: объем наход€щейс€ на балансе ликвидности почти в 2 раза превышает размер краткосрочного долга, при этом дополнительную поддержку денежной позиции холдинга в ближайшем будущем могут оказать поступлени€ от национализации Djezzy.

—прэд длинных еврооблигаций ¬ымпелкома с дюрацией свыше 6-ти лет (VIP’21, VIP’22, VIP’23) к единственному евробонду ћ“— (BB/Ba2/BB+) MOBTEL’20 сузилс€ с максимумов в 150-160 бп в конце марте-апреле и составл€ет сейчас около 90-100 бп. Ќа наш взгл€д, длинные выпуски ¬ымпелкома сохран€ют потенциал сужени€ спреда к евробонду ћ“— на уровне не менее 25 бп до 75 бп. Ћокальные выпуски оператора оценены справедливо: здесь преми€ наиболее ликвидных выпусков ¬ымпелкома с офертами в марте 2015г. к кривой ћ“— не превышает 40 бп.

 
комментарий
 



 

“ел: +7 (495) 796-93-88

јрхив комментариев

ѕЌ¬“—–„“ѕ“—Ѕ¬—
27 28 29 30 31 1 2
3 4 5 6 7 8 9
10 11 12 13 14 15 16
17 18 19 20 21 22 23
24 25 26 27 28 29 30
   
 
    
   

¬ыпуски облигаций эмитентов: