ФосАгро (BBB-/Ba1/BB+): сохранение крепкого финансового профиля по итогам 2016 г., несмотря на ухудшение отдельных показателей

На этой неделе ФосАгро, один из ведущих мировых производителей фосфорсодержащих удобрений, опубликовало финансовые результаты за 2016 г., которые мы оцениваем в целом как нейтральные. По итогам 2016 г. финансовое состояние ФосАгро осталось хорошим, несмотря на снижение рентабельности компании по EBITDA и увеличение долговой нагрузки.

В 2016 г. выручка ФосАгро в рублевом выражении незначительно изменилась по сравнению с 2015 г. и составила 187.7 млрд руб. (-1% г/г). В то же время, в 2016 г. EBITDA сократилась на 12.2% г/г до 72.4 млрд руб., EBITDA margin – на 4.9 пп г/г до 38.5%. Позитивное влияние на динамику финансовых результатов оказали девальвация рубля в 2016 г. по сравнению с 2015 г. и увеличение объема реализации фосфорсодержащей продукции на 10% г/г до 5.9 млн тонн и продукции производства АО "Апатит" на 17% г/г до 3.4 млн тонн. В то же время, данный эффект нивелировало ухудшение ценовой конъюнктуры на рынках присутствия ФосАгро. Так, в 2016 г. средние цены на DAP снизились на 24% г/г до 347 долл./тонна, MAP – на 26% г/г до 339 долл./тонна, карбамид – на 27% до 194 долл./тонна.

В 2016 г. расходы компании на CAPEX уменьшились на 5.7% г/г до 40.2 млрд руб. Свободный денежный поток в прошлом году сократился на 50.9% г/г до 10.1 млрд руб. В 2016 г. сумма выплаченных дивидендов (28.0 млрд руб.) значительно превысила размер свободного денежного потока. Тем не менее, на конец 2016 г. чистый долг компании не изменился к началу 2016 г. и составил 105.1 млрд руб., что обусловлено укреплением курса рубля к доллару на конец 2016 г. к началу 2016 г. и переоценкой валютной части долга, составляющей 94% кредитного портфеля на 31.12.2016. Долговая нагрузка ФосАгро в терминах net debt/EBITDA LTM увеличилась с 1.3х на 01.01.2016 до 1.5х на конец 2016 г., однако осталась умеренной. Остаток денежных средств на счетах компании на 31.12.2016 сократился к началу 2016 г. на 75.3% до 7.3 млрд руб., что было достаточно для единовременного погашения около 51% краткосрочного долга.

В 2017 г. компания намерена увеличить выпуск фосфорной кислоты на 3.6% г/г, NPK – на 1.9% г/г, DAP/MAP – на 3.5% г/г, карбамида – на 9.2% г/г. Кроме того, в текущем году ФосАгро планирует снизить расходы на CAPEX до 29.5 млрд руб. Снижение расходов на CAPEX в 2017 г. и рост объемов производства будут способствовать сохранению сильного кредитного профиля ФосАгро.

По нашему мнению, опубликованные финансовые результаты ФосАгро за 2016 г. являются нейтральными для рейтингов компании от международных рейтинговых агентств.

Единственный евробонд PHORRU’18 предлагает премию к GAZPRU’18 в размере около 30 бп., что, на наш взгляд, выглядит оправдано. Вместе с тем, опираясь на соотношение доходности и кредитного качества, лучшим аналогом, на наш взгляд, является выпуск LUKOIL’18, торгующийся с небольшим дисконтом в доходности (до 10 бп) к бумагам ФосАгро.