Rambler's Top100
 

Ѕанк «≈Ќ»“: ќкончание налогового периода ма€ не принесет денежно-кредитному рынку быстрого восстановлени€


[30.05.2013]  Ѕанк «≈Ќ»“    pdf  ѕолна€ верси€

¬нешний рынок долга

–ынки вновь реагируют на перспективу сокращени€ стимулов ‘–—

—реда на глобальных площадках оказалась негативной дл€ котировок рискованных активов.  лючевой темой остаетс€ спекул€ции на тему возможных сроков начала сокращени€ стимулирующих программ со стороны ‘–—. ѕубликаци€ довольно неплохих экономических данных во вторник дополнилась за€влени€ми главы ‘–Ѕ Ѕостона. Ёрик –озенгрен за€вил, что ‘–— рассмотрит вопрос об умеренном сокращении стимулирующих программ в «следующие несколько мес€цев». ќн также отметил, что полное прекращение программ выкупа активов в насто€щий момент выгл€дело бы преждевременным. “аким образом, среди голосующих членов  омитета по открытым рынкам ‘–— —Ўј добавилс€ еще один сторонник постепенного сокращени€ объемов количественного см€гчени€, что было восприн€то рынкам как негативный сигнал. Ќовости из ‘–— заставили рынки проигнорировать в целом неплохой отчет экономический отчет ќЁ—–, в котором говоритс€ об ожидани€ полного восстановлени€ мировой экономики к 2014 г., при этом темпы роста экономик —Ўј и японии будут выше, чем в ≈вропе, которой потребуетс€ больше времени дл€ компенсировани€ отставани€.

¬ ≈вропе одной из ключевых тем было сообщение ≈врокомиссии, в котором она рекомендовала р€ду проблемных стан региона см€гчить меры жесткой экономии.  роме того, по многим странам ≈— были перенесены сроки достижени€ целей бюджетного дефицита в рамках 3% ¬¬ѕ. ¬ частности, ‘ранции позволили добитьс€ этого в 2015 г. (ранее 2013 г.), »спании – в 2016 г. (ранее в 2014 г.), дл€ ѕортугалии эти срок увеличили на 1 год до 2015 г. “аким образом, по за€влени€м главы ≈ , страны достигли определенного прогресса в приведении в пор€док бюджетной дисциплины и теперь должны усилить реализацию структурных реформ.

ƒенежно-кредитный рынок

Ќалоговый период завершен, но спрос на репо в ÷Ѕ растет

ќкончание налогового периода на российском денежно-кредитном рынке пока никак не заметно. —прос на краткосрочное фондирование в ÷Ѕ –‘ растет, уровень рыночных процентных ставок остаетс€ без изменений. ¬ частности, овернайт на рынке ћЅ  обходилс€ в среднем под 6.50% годовых, междилерское репо с облигаци€ми стоило около 6.20% годовых. Ќа аукционах пр€мого репо регул€тор полностью удовлетворил весь спрос. ќбъем привлечени€ на 1 день составил 498 млрд руб. против 468 млрд руб. накануне. —егодн€ утром сумма средств банков на корсчетах и депозитах в ÷Ѕ –‘ сократилась на 66.3 млрд руб. до 1 027.5 млрд руб.

ќкончание налогового периода ма€ не принесет рынку быстрого восстановлени€. ¬ысокий объем задолженности по операци€м репо (2.06 трлн руб.) предстоит сокращать в ближайшие пару недель. “аким образом, мы не ожидаем снижени€ краткосрочных процентных ставок ниже текущего уровн€ в этой перспективе.

–убль начинает полноценно реагировать на внешний фон

¬алютные торги среды завершились негативно дл€ рубл€. ѕо итогам дн€ рубль потер€л 19 коп. по отношению к бивалютной корзине, курс на закрытие 35.79 руб. ќсновным драйвером послужили внешние рынки, которые сохран€ли пессимизм. Ќа рынке нефти цены также вернулись к локальным минимумам. ¬ частности, стоимость баррел€ нефти сорта Brent снизилась почти на 2 долл. до отметки 102.40 долл. ¬ текущих услови€х рубль должен больше следовать за динамикой внешних рынков, однако каких-либо интересных торговых идей в российской валюте мы не находим. ћы ожидаем сохранени€ колебаний курса корзины вокруг равновесного уровн€ 35.50 руб. за корзину.

–оссийский долговой рынок

≈вробонды ускорили темпы снижени€ на фоне роста доходностей UST

–оссийский сегмент в среду ускорил снижение на волне роста доходностей базовых активов. —преды суверенных выпусков расширились на 15-20 бп, ценовые потери на среднем и дальнем участке кривой превышали фигуру.  орпоративный сектор продолжил фронтальное движение вниз по ценам ускоренными темпами: в среднем по рынку снижение котировок по итогам дн€ превысило 60 бп. ѕотери дальних бумаг –оснефти, –∆ƒ, ¬ЁЅа, Ћукойла и Ќоватэка превышали 150 бп.

Ќа локальном рынке активизировались продажи

»нвесторы на рублевом рынке отреагировали на слабую динамику внешних площадок активизацией продаж. ƒополнительным фактором, ускорившим снижение цен дальних бумаг, стали результаты аукциона ћинфина, которому не удалось собрать спрос на 5-летний выпуск 25081: объем размещени€ составил всего 0.9 млрд руб., при предложении в 20 млрд. –ост доходностей на дальнем участке кривой ќ‘« по итогам дн€ превышал 10 бп, ценовые потери ликвидных бумаг составили 75-100 бп. ƒоходности на ближней и средней дюрации также подросли.  орпоративный сектор также двинулс€ вниз по ценам. ¬ число наиболее пострадавших выпусков ближе к дальнему участку кривой попали бумаги ‘—  21, ¬ЁЅ 18 и –усгидро 08, ценовые потери которых составл€ли 25-75 бп.

 орпоративные событи€

—бербанк: умеренно позитивные результаты в отчетности за 1 2013 г., евробонды компании имеют более привлекательную альтернативу

¬чера ќјќ «—бербанк» (-/¬аa1/BBB) представило консолидированные финансовые результаты по международным стандартам за 1 2013 г., которые подтвердили стабильность финансового профил€ банка. ¬ целом основные финансовые показатели банка остались на уровне 4 2013 г. »з существенных изменений стоит отметить замедление роста кредитного портфел€ до 1,3% по сравнению с 4 2012 г., вызванного снижением темпов кредитовани€ на фоне нестабильной рыночной конъюнктурой и повышени€ процентных ставок по кредитам в рамках общерыночного тренда. ”читыва€ результат за 1 2013 г. прогноз руководства относительно роста кредитного портфел€ на 2013 г. (корпоративный кредитный портфель + 15% и розничных кредитов + 20-25%) нам видитс€ маловеро€тным. “акже можно отметить сокращение административных расходов (cost-to-income 0,37х), которое по итогам 1 2013 г. позволило зафиксировать прибыль на уровне 88.5 млрд руб. (+4% к 4 2012 г.).  апитализаци€ полученной прибыли способствовала росту достаточности капитала (+0,5 п.п., 14,2% по базовому и 10,9% по 1 уровню). »зменени€ коснулись также структуры оптового фондировани€. “ак, снижение средств других банков суммы пр€мого –≈ѕќ и срочные депозиты были замещены выпуском долговых об€зательств и средствами от сделок торгового финансировани€. ”ровень долговой нагрузки не изменилс€ и составил в терминах ќпт.‘ондир./јктивы 0,16х. —тоит отметить, совокупный разрыв ликвидности на горизонте 1 года, составивший 970 млрд руб., что впрочем, не выгл€дит существенным с учетом масштаба банка (менее 7% активов).

Ќа рынке евробондов выпуски —бербанка не предлагают интересных идей, торгу€сь со средним спрэдом около 90 бп к суверенной кривой (на уровне выпусков ¬ЁЅа (BBB/Baa1/BBB). Ќа наш взгл€д, в сегменте госбанков наибольший интерес могут представл€ть выпуски ¬“Ѕ (VTB’17, VTB’18, VTB’20), обеспечивающие премию более 75 бп к спрэду сопоставимых по рейтингу —бербанка и ¬ЁЅа.

‘осјгро: нейтральна€ финансова€ отчетность за 1 13, бумаги компании оценены справедливо

Ќа этой неделе ‘осјгро (BB+/Baa3/BB+), один из ведущих мировых производителей фосфорсодержащих удобрений, опубликовал промежуточную финансовую отчетность за 1 13. ћы нейтрально оцениваем раскрытые показатели. ѕо итогам 1 13 компани€ отразила в отчетности рост выручки на 11.5% г/г (до 28.9 млрд. руб.), при этом показатель EBITDA снизилс€ на 17% г/г (до 7.55 млрд. руб.), что привело к заметному сокращению рентабельности по EBITDA – до 26.1% (против 35.1% в 1 12). ќтметим, что на динамику выручки ‘осјгро в 1 13 повли€ло, прежде всего, снижение средней цены реализации фосфорсодержащих удобрений (примерно на 10% г/г), которое компани€ компенсировала за счет увеличени€ объемов продаж (выросли на 21.3% г/г), в итоге выручка фосфорного сегмента выросла на 9.4% г/г (до 25.2 млрд. руб.). ѕозитивный вклад в рост консолидированной выручки внес и сегмент азотных удобрений, продажи которого увеличились в 1 13 на 36.6% г/г (до 3.66 млрд. руб.) – здесь также основным фактором стал рост физических объемов отгрузок (на 40.2% г/г) в услови€х относительного стабильных цен по сравнению с 1 12.

¬ свою очередь, основной причиной падени€ операционной рентабельности ‘осјгро в 1 13 стало снижение валовой маржи, как в фосфорном, так и в азотном сегменте. ѕричем, если в фосфорном сегменте валова€ рентабельность сократилась вследствие снижени€ цен на удобрени€, то сокращение маржи в азотном сегменте было обусловлено, в первую очередь, опережающим ростом затрат на закупку сырь€ (расходы на аммиак выросли более чем в 2 раза по сравнению с 1 12, на закупку природного газа – на 20.5% г/г).   этому стоит также добавить вли€ние увеличени€ общих расходов: рост расходов на материалы и услуги составил 19.5% г/г (до 4.75 млрд. руб.), рост расходов на ‘ќ“ – 20.5% г/г (до 3.39 млрд. руб.).

¬ 1 13 свободный денежный поток ‘осјгро снизилс€ на 83% г/г (до 1.1 млрд. руб.), что, прежде всего, стало следствием сокращени€ чистого операционного денежного потока на 59% г/г (до 4.1 млрд. руб.), при этом капвложени€ компании (включа€ расходы на Ќћј) в 1 13 снизились на 15.5% г/г и составили около 3 млрд. руб. или 0.4x EBITDA. ¬прочем, финансирование CAPEX были не самой значимой статьей расходов компании в 1 13, котора€ в прошлом квартале потратила еще около 5.9 млрд. руб. на выкуп акций у миноритариев ќјќ «јпатит» и заплатила дивидендов на 2.9 млрд. руб. эти расходы были профинансированы уже за счет привлечени€ нового долга. ќтметим, что долг ‘осјгро на конец 1 13 увеличилс€ в 1.5 раза по сравнению с началом года и составил 54.5 млрд. руб. –ост долга был, главным образом, обусловлен размещением в 1 13 дебютных 5-летних евробондов на 500 млн. долл. ¬прочем, несмотр€ на значительное увеличение долга, рост долговой нагрузки компании был куда менее заметным, несмотр€ на уменьшение скольз€щего показател€ EBITDA LTM, в силу того, что примерно половина средств от размещени€ евробондов не была использована в течение 1 13 и осела на счетах компании (денежна€ позици€ на конец квартала почти удвоилась по сравнению с началом года). ¬ результате долгова€ нагрузка компании хоть и повысилась (до 1.1x в терминах „истый долг/EBITDA LTM против 0.8x на начало года), но сохранилась на невысоком уровне. ќтметим, что размещение евробондов также привело к удлинению дюрации долгового портфел€ компании: дол€ краткосрочных об€зательств снизилась до 43.3% против более чем 60% на конец 2012 г.

ƒебютный евробонд компании – PHORRU’18 (YTM 4.06/D 4.25) – торгуетс€ со спрэдом около 150 бп к суверенной кривой, что дает дисконт 15-20 бп к спрэдам более длинного MOBTEL’20 (YTM 4.69/D 5.44) и дисконт 70 бп к сопоставимому по дюрации EUCHEM’17 (YTM 4.67/D 4.00), что, на наш взгл€д, достаточно близко к верхнему пределу справедливой премии бумаг ≈вро’има (BB/-/BB) к выпуску ‘осјгро, который уже не обладает потенциалом роста котировок «выше рынка».

 
комментарий
 


 

“ел: +7 (495) 796-93-88


јрхив комментариев

ѕЌ¬“—–„“ѕ“—Ѕ¬—
31 1 2 3 4 5 6
7 8 9 10 11 12 13
14 15 16 17 18 19 20
21 22 23 24 25 26 27
28 29 30 1 2 3 4
   
 
    
   

¬ыпуски облигаций эмитентов: