Внешний рынок долга

В ожидании речи Бернанке инвесторы осторожничают

Настроения на внешних площадках вчера были пессимистичными, инвесторы продолжили негативно переоценивать ситуацию в Европе из-за возникших разногласий ключевых ее чиновников. Помимо этого, экономическая ситуация в еврозоне неуклонно ухудшается, индекс доверия к экономике в августе опустился на минимальную отметку с 2009 г. Давление на котировки долга периферийных экономик еврозоны оказали также слова испанского премьера о том, что он не спешит с официальным обращением за помощью к кредиторам, пока не согласует условия ее предоставления.

В США ситуация была чуть лучше, однако позволить котировкам рискованных активов завершить день ростом она все же не помогла. Еженедельная статистика по рынку труда и данные по расходам населения в июле были лучше ожиданий, однако не настолько, чтобы изменить настроения инвесторов.

Сегодня пройдет ключевое событие текущей недели – выступление главы ФРС США Бернанке на симпозиуме в городе Джексон-Хоул. Ожидания того, что глава ФРС объявит о новом раунде количественного смягчения, как он это сделал в 2010 г., крайне низкие. Важнее будет следить за тем, насколько более мягкой будет риторика заявлений Бернанке, что позволит предугадать тон заседания FOMC 12-13 сентября.

Денежно-кредитный рынок

Восстановление рынка тормозит ограничение лимитов ЦБ

Конъюнктура локального денежно-кредитного рынка вчера немного ухудшилась, что было вызвано ограничением лимитов краткосрочного фондирования в ЦБ РФ. На рынке МБК стоимость кредитов овернайт поднялась в среднем на 25 бп. до 5.75% годовых, междилерское репо заключалось под 5.7% годовых (+10 бп). Аукционы прямого репо с регулятором позволили банкам привлечь только 30 млрд руб. при спросе на уровне 74 млрд руб. Сегодня утром сумма средств банков на корсчетах и депозитах в ЦБ РФ увеличилась на 57.6 млрд руб., составив 864.6 млрд руб.

Окончание налогового периода пока не приносит локальному рынку необходимого улучшения условий из-за возращения невысоких лимитов репо с ЦБ РФ. В то же время, начало нового месяца и вливание бюджетных средств в банковскую систему должно поддержать конъюнктуру рынка и привести к снижению краткосрочных процентных ставок до прежних 5.0% годовых.

Рубль ускоряет снижение без видимых причин

Валютные торги четверга завершились ослаблением рубля по отношению к бивалютной корзине на 42 коп. до отметки 36.25 руб. На внешних площадках аппетит к риску заметно сократился, что привело к укреплению доллара и снижению фондовых индексов. Тем не менее, котировки нефти Brent были стабильны и держались чуть ниже отметки 113 долл. за барр. Внутренние факторы пока в меньшей степени определяют поведение рубля, однако не исключено, что и этой осенью рубль может оказаться под давлением из-за уже традиционного сезонного роста девальвационных опасений.

Российский долговой рынок

Евробонды волатильны

Котировки российского сегмента в четверг усилили волатильность. Цены ликвидных бумаг начали день снижением, но к концу дня сумели восстановить позиции после выхода неплохих недельных данных по занятости в США. В результате, суверенная кривая завершила день практически без изменений; котировки ≪тридцатки≫ завершали день на уровне 125%, дальний Россия’42 торговался под отметкой 118%. Корпоративный сегмент завершил день разнонаправленным движением цен, которое в основном укладывалось в диапазон 25 бп.

Локальный рынок подешевел

Локальный рынок восстанавливает активность на фоне снижения ставок межбанка, однако котировки дальних бумаг находятся под давлением со стороны дешевеющего рубля.

В четверг цены на дальнем участке кривой ОФЗ просели в среднем на 15 бп, средняя дюрация смотрелась более стабильно, но по-прежнему оставалась без существенных оборотов. Корпоративный сегмент в целом избежал ценовых изменений, на среднем участке кривой активность была заметна в выпусках Металлоинвеста, изменения котировок которых не выходили за пределы 10 бп, хуже рынка выглядел и бумаги Промсвязьбанка, цены которых опустились вдоль кривой в среднем на 20 бп.

Корпоративные события

Евраз: слабая финансовая отчетность за 1П12, длинные евробонды выглядят привлекательно

Вчера Евраз (B+/Ba3/BB-), один из крупнейших игроков в сегменте металлургических и горнорудных компаний, опубликовал финансовую отчетность за 1П12. Мы оцениваем раскрытые показатели как слабые, что, впрочем, было ожидаемо, учитывая неблагоприятную ценовую конъюнктуру на стальную продукцию и металлургическое сырье в отчетном периоде. Как и отчитавшиеся ранее металлурги (НЛМК, ММК, Северсталь), Евраз отразил в отчетности снижение выручки и операционной рентабельности г/г, а также рост уровня долговой нагрузки.

- В 1П12 продажи ЖРС снизились до 928 млн. долл. (-28.2% г/г), угля – до 391 млн. долл. (-44.4% г/г), при этом в первом случае это было обусловлено, в большей степени, снижением цен, поскольку продажи в натуральном выражении по ЖРС снизились на 7.6% г/г (до 9 335 тыс. тонн), по углю – на 39% г/г (до 3 014 тыс. тонн). Продажи металлургической продукции в 1П12 снизились до 7 019 млн. долл. (-6.3% г/г), при этом реализации продукции в натуральном выражении снизилась на 2.9% г/г (до 7 747 тыс. тонн).

- Выручка Евраза в 1П12 снизилась на 9.1% г/г и составила 7 619 млн. долл. На консолидированный показатель повлияли, в первую очередь, результаты горнорудного сегмента, выручка которого снизилась на 32.2% г/г (до 1 383 млн. долл.). EBITDA компании по итогам 1П12 снизилась на 27.9% г/г (до 1 175 млн. долл.), рентабельность по EBITDA снизилась на 4 пп – до 15.4%. Решающее влияние на динамику показателя вновь оказали результаты горнорудного сегмента: EBITDA сегмента, рост которой ранее выступ основным драйвером для увеличения консолидированного показателя, снизилась более чем в 2 раза г/г и составила 417 млн. долл. (рентабельность по EBITDA сегмента снизилась на 17 пп г/г – до 30.2%).

- Затраты Евраза на финансирование CAPEX в 1П12 составили 565 млн. долл. Или достаточно умеренные 0.5x EBITDA (в 2010 г. – 0.4x EBITDA), планируемые на 2П12 расходы составляют 650-750 млн. долл. Таким образом, ожидаемый объем CAPEX на 2012 г. (0.5-0.6x EBITDA LTM) в целом соответствует озвученному ранее целевому уровню.

- На конец 1П12 долг Евраза, включая обязательства по финансовому лизингу, вырос на 7.9% по сравнению с началом года и составил 7 816 млн. долл., при этом доля краткосрочных обязательств в структуре долга более чем удвоилась и достигла 19.6% (+11 пп к 2011 г.). Рост объемов ликвидности на балансе к концу 1П12 (денежные средства более чем удвоились по сравнению с началом года и составили 1 763 млн. долл.) не смогло в полной мере компенсировать эффект от снижения EBITDA в 1П12, в результате долговая нагрузка компании выросла до 2.5x в терминах Ч. Долг/EBITDA LTM (на конец 2011 г. показатель составлял 2.2x).

- Отметим, что на ближайшую перспективу график погашения долга Евраза является достаточно комфортным: обязательства к погашению во 2П12 составляют всего 414 млн. долл., а ежегодная величина погашения на ближайшие 3 года не превышает 1.4 млрд. долл., что не должно вызвать особых проблем у компании. Кроме того, отметим, что риски рефинансирования краткосрочных обязательств Евраза минимизирует значительный запас ликвидности на балансе (1 763 млн. долл.), которого достаточно для погашения всего короткого долга.

Наиболее ликвидные рублевые выпуски Евраза, на наш взгляд, оценены справедливо (средний спрэд к ОФЗ составляет около 300 бп) и выглядят интереснее бумаг близкого по кредитным метрикам ММК (-/Ba3/BB+) за счет наличия премии в 50-70 бп в зависимости от дюрации. Длинные евробонды Евраза выглядят привлекательнее своих рублевых аналогов, предлагая, в среднем, около 490 бп к суверенной кривой, что делает их интересной покупкой для инвесторов, рассчитывающих на сужение спрэда в результате возможного улучшение рыночной конъюнктуры для металлургов в 4К12-1К13.