Мираторг (Fitch: B/Stable): сильный операционный отчет по итогам 2013 г., бумаги компании по-прежнему предлагают щедрую премию к выпуску Черкизово

Вчера АПХ Мираторг, крупнейший производитель комбикормов и свинины на внутреннем рынке, опубликовал операционный отчет за 2013 г. Раскрытые данные, на наш взгляд, выглядят весьма сильно. Компания отразила в отчете двузначный рост производства в рамках ключевых операционных сегментов. Так, по итогам 2013 г. Мираторг увеличил производство свинины в живом весе на 31.5% г/г (до 356 тыс. тонн), упрочив лидирующие позиции на рынке. Рост выпуска был обеспечен выходом на полную мощность в течение прошлого года четырех свиноводческих комплексов в Курской области (общей мощностью 50 тыс. тонн в год), запущенных компанией в 2012 г. Отметим, что в течение 4К13 Мираторг запустил в регионе еще четыре комплекса и довел производственные мощности до 80 тыс. тонн свинины в живом весе.

В сегменте мясопереработки Мираторг по итогам 2013 г. показал еще более впечатляющий рост, увеличив выпуск на 41.1% (до 275 тыс. тонн). Добавим, что в 4К13 был запущен новый комплекс по производству продукции в потребительской упаковке мощностью 72 тыс. тонн в год. Новые мощности уже в течение 2014 г. позволят компании в несколько раз нарастить объемы продаж ориентированной на конечного потребителя высокомаржинальной продукции и внесут заметный вклад в рост уровня операционной рентабельности. В этом же ключе можно рассматривать постепенный рост производства полуфабрикатов: в 2013 г. объем произведенной продукции достиг 23 тыс. тонн. Сопоставимые темпы роста показали также растениеводство и производство комбикормов. Так, в 2013 г. компания увеличила сбор сельхозкультур более чем в 1.5 раза г/г (до 512 тыс. тонн), а производство комбикормов выросло на 40% г/г и составило более 1 млн. тонн. Отметим, что мощности по выпуску комбикормов Мираторга в 2013 г. выросли на четверть и достигли 1.46 млн. тонн. Наличие собственной сырьевой базы и профицитных комбикормовых мощностей, а также элеваторных мощностей позволяет Мираторгу сохранять высокий уровень вертикальной интеграции, сглаживая негативное влияние неблагоприятной ценовой конъюнктуры на рынке зерна, а также обеспечивая возможности для ценового арбитража по зерну.

Согласно прогнозу Мираторга, консолидированная выручка компании по итогам 2013 г. превысит 54 млрд. руб., что означает рост на 12% по сравнению с 2012 г. Нужно отметить, что прошлый год был достаточно непростым для производителей свинины. Так, 1П13 прошло еще под знаком ценовых шоков, спровоцированных, в основном, отменой ряда ограничений на импорт живых свиней в связи с вступлением России в ВТО в августе 2012 г. Во 2П13 ценовой маятник качнулся в обратную сторону и, начиная с конца 3К13, цены на свинину приблизились к докризисным уровням. Необходимо отметить, что для Мираторга фактор снижения цен был в значительной степени ослаблен тем, что компания реализует, главным образом не живых свиней, где снижение цен достигало 30-35%, а полутуши и продукцию в промышленной и потребительской упаковке, где снижение цен было более умеренным (в среднем, на 10%), но, все же, привело к замедлению темпов роста выручки. В то же время, учитывая результаты Мираторга за 9М13 (рост выручки на 11.8% г/г, рентабельность по EBITDA составила 30%), а также динамику цен на свинину в 4К12 и 4К13, мы полагаем, что и в 2013 г. компания сохранит рекордный для отрасли уровень рентабельности по EBITDA.

Доходность короткого выпуска Мираторг БО-01 составляет сейчас около 10% годовых к погашению в июле этого года, что дает спрэд около 450 бп к кривой ОФЗ, тогда как спрэд длинного выпуска Мираторг БО-03 составляет около 490 бп. Длинные бумаги Мираторга, на наш взгляд, выглядят достаточно привлекательно на фоне близкого по дюрации выпуска Черкизово БО-04, предлагая к ним весьма щедрую премию (не менее 150 бп), притом что кредитный рейтинг и у Мираторга, и Черкизово (Moody’s: B2/Stable) находится на одном уровне.