Акрон (-/B1/B+): позитивные операционные результаты в отчете за 1К14, в бумагах компании практически отсутствует ликвидность

Вчера Акрон, входящий в число крупнейших производителей азотных и сложных удобрений, опубликовал операционный отчет за 1К14. Мы позитивно оцениваем раскрытые показатели. По итогам прошлого года компания увеличила товарное производство в сегменте азотных удобрений на 4.8%% г/г (до 663.4 тыс. т), что было обусловлено ростом выпуска карбамидо-аммиачной смеси на четверть г/г (до 235 тыс. т). В то же время, в сегменте сложных удобрений товарное производство выросло на 3.7% г/г (до 707.9 тыс. т) за счет увеличения выпуска NPK на 2% г/г (до 598.4 тыс. т) и смешанных удобрений – на 13.8% г/г (до 109.5 тыс. т). Производство продукции органического синтеза сократилось на 7.8% г/г (до 44.7 тыс. т), тогда как выпуск неорганической продукции, наоборот, увеличился на 19.2% г/г (до 193 тыс. т). Отметим, что увеличение производства азотных удобрений было обусловлено расширением мощностей (в 2012 г. компания запустила новый агрегат для выпуска карбамида) и модернизацией всей производственной цепочки карбамида и КАС. В свою очередь, рост производства сложных удобрений был поддержан усилением вертикальной интеграции по собственному фосфатному сырью: в 1К14 выпуск апатитового концентрата на ГОК «Олений Ручей» вырос в 2 раза г/г и достиг 215 тыс. т. Вместе с тем, согласно данным отчета Акрона, средние долларовые цены (базис FOB Балтика/Черное море) на удобрения по итогам 1К14 снизились г/г как в сегменте азотных, так и в сегменте сложных удобрений. Так, средняя цена на NPK упала на 17.1%, на аммиачную селитру – на 7.8%, на КАС – на 11.9%, на карбамид – на 14.4%. С учетом динамики объемов выпуска и цен, а также влияния изменения валютных курсов (девальвация рубля сыграет здесь компании на руку, учитывая, что в денежном выражении около 80% выручки формируется за счет экспорта) мы полагаем, что по итогам прошлого квартала выручка Акрона может снизиться в пределах 5% г/г, а снижение EBITDA может составить 10-15% г/г.

С начала распродаж в начале марта выпуск Акрон БО-01 показал весьма умеренную коррекцию, потеряв всего 230 бп в ценах на фоне небольших оборотов. В текущих условиях ликвидность из бумаги и вовсе ушла, выпуск торгуется чуть ниже номинала, а индикативный спрэд к кривой ОФЗ составляет около 240-250 бп, что соответствуют уровню бумаги до начала мартовских распродаж.

ТМК (B+/B1/-): нейтральный операционный отчет за 1К14, бумаги компании среди аутсайдеров рынка

Вчера крупнейший российский производитель нефтегазовых труб ТМК (B+/B1/-) опубликовал операционные результаты за 1К14. Мы оцениваем раскрытые данные нейтрально. По итогам 1К14 компания снизила общий объем отгрузок труб на 3.4% г/г (до 1 022 тыс. т), при этом сокращение было обусловлено снижением отгрузок сварных труб на 8.5% г/г (до 396 тыс. т), тогда как объем поставок бесшовных труб сохранился на уровне прошлого года, составив 626 тыс. т. В то же время, отметим, что общие продажи труб нефтегазового сортамента выросли сразу на 13.1% г/г (до 491 тыс. т). Результаты компании обусловлены слабыми показателями российского дивизиона, который в 1К14 сократил продажи на 10% г/г (до 682 тыс. т), тогда как рост отгрузок американского дивизиона на 14% г/г (до 298 тыс. т) не смог, в полной мере, компенсировать это снижение. Отметим, что, помимо динамики отгрузок, весьма заметное влияние на финансовые результаты в отчетности ТМК за 1К14 окажет и существенное ослабление рубля г/г. В то же время, рост отгрузок труб нефтегазового сортамента, вероятно, поддержит уровень операционной маржи. В целом, мы полагаем, что в 1К14 снижение выручки будет находиться в пределах 10-15% г/г, а EBITDA может сократиться на 15-18% г/г.

Динамика сокращения отгрузок ТМК относительно уровня 4К13 была еще более резкой. Так, в 1К14 общие продажи снизились на 8.2% кв/кв (до 1 022 тыс. т), в том числе бесшовные трубы на 2.5% кв/кв (до 626 тыс. т), сварных труб – на 15.9% кв/кВ (до 396 тыс. т). Отгрузки нефтегазовых труб, вместе с тем, сохранились на уровне 4К13, составив 491 тыс. т. Динамика отгрузок кв/кв обусловлена, в основном, тем, что снижение продаж наблюдалась на всех ключевых рынках сбыта компании: и российском, и американском. Так, российский дивизион сократил продажи на 9% кв/кв, включая снижение отгрузок бесшовных труб на 5% (в том числе бесшовных линейных труб на 22% и бесшовных труб промназначения – на 7%). Кроме того, сократились и продажи труб большого диаметра (ТБД) – сразу на 19% кв/кв. Снижение поставок в рамках российского дивизиона было обусловлено тем, что, с одной стороны, в 4К13 наблюдалось сезонное оживление спроса, в результате которого основные покупатели накопили значительные запасы нефтегазовых и промышленных труб и им не требовались новые объемы в 1К14. С другой стороны, снижение закупок ТБД было вызвано завершением в течение 4К13 ряда трубопроводных проектов. В то же время, американский дивизион ТМК сократил отгрузки в 1К14 на 7% кв/кв, что было вызвано падением объемов продаж сварных нефтегазовых труб и линейных труб, вызванного перебоями железнодорожного и автомобильного сообщения из-за экстремально холодной зимы в США и Канаде. Объем продаж сварных труб нефтегазового сортамента снизились на 13% кв/кв, а сварных линейных труб – на 33% кв/кв. При этом на американский рынок продолжали давить значительные объемы трубного импорта.

В рамках распродаж, спровоцированным обострением кризиса на Украине в начале марта, евробонды ТМК оказались в лидерах падения. Бумаги потеряли по 10-11 фигур в цене и с тех пор все еще пребывают на уровнях, близких к локальным минимумам: TRUBRU’18 торгуется сейчас по 96.93% от номинала, а TRUBRU’20 – по 88.23%. В терминах спрэда евробонды компании также выглядели сильно хуже рынка, попав в число аутсайдеров. Так, спрэд TRUBRU’18 к UST с начала марта расширился на 170 бп и составляет сейчас около 730 бп, находясь не так далеко от максимального уровня в 800 бп, достигнутого на пике распродаж. С TRUBRU’20 схожая история: бумага расширила спрэд к UST примерно на 230 бп и торгуется сейчас по 740 бп (спрэд на пике распродаж составлял около 810 бп).

Евразийский Банк Развития (BBB/A3/-): выпуск выглядит привлекательно, начиная с нижней границы доходности

Сегодня Евразийский Банк Развития (далее ЕАБР) закрывает книгу заявок на участие в размещении выпуска облигаций серии 09 объемом 5 млрд руб. Срок обращения займа составляет семь лет, при этом условиями выпуска предусмотрена двухлетняя оферта. Размещение на ФБ ММВБ запланировано на 30 апреля. Заявленный организаторами ориентир купона составляет 9.75-10.00% годовых, что соответствует доходности к двухлетней оферте в диапазоне 9.99-10.25% годовых на дюрации 1.86 г.

В связи с сохраняющимися геополитическими рисками первичный рынок по-прежнему находится в закрытом положении для эмитентов. На текущий момент возможность для публичного размещения, на наш взгляд, имеют лишь первоклассные заемщики, к которым непосредственно относится и ЕАБР, но при этом с условием предоставления дополнительной премии к собственной кривой. Заявленный прайсинг ЕАБР соответствует спреду к кривой ОФЗ на уровне 190-220 бп., что заметно выше доходностей собственных обращающихся выпусков. В качестве ориентира для ЕАБР 09 можно рассмотреть дебютный выпуск МИБ серии 01, находящийся в той же рейтинговой группе и имеющий схожие параметры по размещению. Напомним, что вчера МИБ закрыл книгу заявок на выпуск полуторалетних облигаций серии 01, номинальным объемом 2 млрд руб. В ходе размещения МИБ снизил ориентир доходности облигаций до 10,15-10,25% годовых, что соответствует 230-240 бп. к ОФЗ и может быть признаком повышенного спроса со стороны инвесторов на качественный долг. На наш взгляд, новый выпуск ЕАБР 09 даже в текущих условиях выглядит интересно по нижней границе доходности, а дисконт в размере 20-40 бп. к МИБ 01 может объяснятся наличием у ЕАБР рейтинга категории «А», а также более высокой известностью на публичном рынке.