ТрансКонтейнер (-/Ba3/BB+): нейтральный операционный отчет за 2013 г., бумаги компании малоликвидны

Вчера ТрансКонтейнер, крупнейший российский ж/д-контейнерный оператор, опубликовал операционные результаты за 1К14. Мы оцениваем раскрытые данные нейтрально. По итогам 1К14 общий грузооборот компании показал небольшой рост (на 1.9%) относительно прошлого года и составил 349 тыс. TEU. Такая динамика была обусловлена, с одной стороны, низкой базой 1К13 (в течение всего 2013 г. у ТрансКонтейнера наблюдалось сокращение грузооборота вследствие ухудшения общеэкономической конъюнктуры и усиления конкуренции на рынке внутренних перевозок), кроме того, достаточно сильное влияние на результаты также оказало ослабление рубля. Так, импортные перевозки снизились в 1К14 на 16.9% г/г (до 53.5 тыс. TEU), что было почти полностью компенсировано за счет увеличения экспортного грузопотока (грузооборот вырос на 10% к 1К13 – до 99.8 тыс. TEU). Хороший рост показали и транзитные перевозки, которые выросли на 41.3% г/г (до 28.4 тыс. TEU), тогда как объем внутренних перевозок остался на уровне прошлого года и составил 167.2 тыс. TEU.

В 1К14 ТрансКонтейнер продолжал сокращать порожний пробег контейнеров (снизился на 1.6 пп г/г – до 27.6%), тогда как пробег ж/д-платформ немного вырос (на 0.6 пп г/г – до 6.7%). В то же время, показатель оборачиваемости вырос и по контейнерам (с 26 до 32 дней), и по платформам (с 14 до 14.5 дней), что было обусловлено сохранением непростой ситуации на рынке и наличия избыточного парка. Вместе с тем, в 1К14 объем доходных перевозок (груженые контейнеры) ТрансКонтейнера в России вырос на 5.1% г/г и достиг 272 тыс. TEU, тогда как доля компании в совокупных контейнерных перевозках ж/д-транспортом по сети РЖД снизилась до 45.3% (против 48.5% в 1К13) и практически не изменилась к уровню 4К13. Подводя итог, отметим, что опубликованные показатели, в целом, нейтральны для отчетности ТрансКонтейнера: выручка компании в 1К14 сохранится на уровне прошлого года, а рост EBITDA может составить 3-5% г/г.

Облигации ТрансКонтейнера никогда не отличались особой ликвидностью, что лишь усугубилось в текущих условиях. Более длинный из 2-х выпусков компании индикативно торгуется со спрэдом около 200 бп к кривой ОФЗ, что где-то на 50 бп шире докризисных уровней.

ММК (-/Ba3/BB+): неплохой финансовый отчет за 2013 г., однако в бумагах компании нет ликвидности

Вчера ММК опубликовал финансовый отчет за 2013 г., данные которого мы оцениваем умеренно позитивно. Финансовые результаты компании оказались чуть лучше наших ожиданий, в первую очередь, это касается EBITDA. Так, по итогам 2013 г. выручка ММК снизилась на 12.2% г/г (до 8 190 млн. долл.), а EBITDA – на 10.3% г/г (до 1 223 млн. долл.), что позволило даже немного увеличить рентабельность по EBITDA, которая составила 14.9% (+0.3 пп г/г). Отметим, что снижение финансовых результатов компании на фоне сохранения слабой конъюнктуры было обусловлено как сокращением объемов производства, так и, в большей степени, фактором снижения средних цен реализации. В то же время, на динамику EBITDA негативное влияние оказали темпы сокращения себестоимости реализации, которые немного, но отставали от темпов снижения выручки, а также объем SG&A-расходов, который и вовсе остался на уровне прошлого года. В то же время, определенную поддержку рентабельности ММК оказало улучшение продуктового микса за счет увеличения доли высокомаржинальной продукции в отгрузках.

Отметим, что негативная динамика 2П13, в конечном счете, все же перевесила достигнутый по итогам 1П13 рост производства. В результате, выпуск стали ММК в 2013 г. снизился на 8.4% г/г, тогда как общий выпуск металлургической продукции снизился на 4.5% г/г. Такая динамика была во многом обусловлена результатами турецкого предприятия, на котором выплавка стали была оставлена еще в конце 2012 г., что также повлекло почти полную остановку производства горячекатаного листа в 2013 г (снижение на 80.1% г/г). Однако определяющий вклад внесло снижение выпуска горячекатаного листа на магнитогорской площадке (на 14.8% г/г), в целом по компании объем выпуска этого вида продукции в 2013 г. упал на 18.2% г/г. Это снижение не удалось в полной мере компенсировать за счет наращивания выпуска сортового проката, производство которого выросло на 4.3% г/г, увеличения выпуска высокомаржинальной продукции, производство которой заметно выросло (на 9.4% г/г). Ценовая конъюнктура в прошлом году также оставалась довольно безрадостной, усугубляя снижение объемов производства. Так, цена отгрузок с магнитогорской площадки снизилась для сортового и горячекатаного проката на 6-7% г/г, тогда как для высокомаржинальной продукции цена снизилась на 11.5% г/г, причем сильнее всего упали цены на ключевые для компании виды продукции: толстый лист (на 12.5% г/г), холоднокатаный прокат (на 13% г/г) и оцинкованный прокат (на 14.2% г/г).

Величина свободного денежного потока ММК по итогам 2013 г. снизилась на 39.1% г/г (до 300 млн. долл.). Это стало результатом опережающего сжатия чистого операционного денежного потока компании, который сократился на 21% г/г (до 932 млн. долл.), тогда как капвложения снизились лишь на 8% г/г (до 632 млн. долл.) и сохранились, как и в 2012 г., на уровне 0.5x EBITDA. Свободный денежный поток был направлен на финансирование дивидендных выплат и выкуп акций (расходы составили в сумме 107 млн. долл.), а также, частично, на погашение долга. Для погашения долга также были использованы поступления от продажи ММК-Транс (130 млн. долл.) и задолженности по погашенным векселям от связанных сторон (на 127 млн. долл.). В результате, общий долг ММК к конку 4К13 снизился на 17.9% г/г (до 3 173 млн. долл.), а чистый долг сократился сопоставимо – на 18.7% г/г (до 2 206 млн. долл.). В результате, ММК удалось понизить долговую нагрузку до уровня в 1.8x в терминах чистый долг / EBITDA (против 2х на начало года), даже несмотря на снижение EBITDA. К концу 2013 г. произошли улучшения и в структуре долга компании: доля краткосрочных обязательств снизилась до 31.8% против 42.2% на начало года. Впрочем, с точки зрения уровня доступной ликвидности компания итак чувствует себя достаточно комфортно – весь короткий долг может быть выплачен за счет ликвидных активов на балансе (составили 967 млн. долл. на конец 4К13), кроме того, у ММК есть доступ к неиспользованным кредитным линиям на 1.8 млрд. долл.

В целом, отчетность ММК выглядит чуть хуже (но не сильно), чем, например, опубликованный ранее финансовый отчет Северстали (BB+/Ba1/BB). Отметим, что кредитные рейтинги ММК находятся в достаточно широкой вилке и отчет за 2013 г., на наш взгляд, дает умеренно-позитивную проекцию на рейтинги, хотя здесь какие-то подвижки возможны только для рейтинга Moody’s (Ba3/Stable) при условии сохранения позитивных тенденций для операционной маржи ММК. В этой связи можно отметить, что определенный оптимизм внушают также ожидания сезонного оживления спроса на продукцию, на фоне которого ММК и НЛМК объявили о повышении цен на прокат с апреля на 4-8%, а за ними потянулись и трубники – ТМК также заявило о повышении цен по новым контрактам на 5-10%.

В бумагах ММК сейчас практически отсутствует ликвидность, а средний спрэд по последним крупным сделкам в апреле составлял около 140 бп, что достаточно близко к уровню справедливых котировок НЛМК (BB+/Baa3/BBB-) и не повышает привлекательность бумаг ММК.

Магнит (S&P: BB/Stable): слабая динамика долларовых показателей в отчете за 1К14 из-за давления валютного курса, выпуски компании торгуются на справедливых уровнях

Вчера крупнейшая розничная сеть Магнит раскрыла финансовые результаты 1К14. Компания совсем недавно публиковала операционные результаты, включая данные по торговой выручке, так что последний отчет интересен, главным образом, с точки зрения цифры EBITDA и динамики показателей в долларовом эквиваленте. Выручка Магнита в рублях в 1К14 выросла на четверть к 1К13 и достигла 164 млрд. руб., тогда как EBITDA выросла на 21.8% г/г (до 14.9 млрд. руб.). В результате, у компании хоть и снизилась рентабельность по EBITDA (на 0.2 пп г/г), но показатель, все же, сохранился на достаточно неплохом уровне – выше 9%. Снижение маржи было обусловлено инвестициями в цены при расширении торговой сети в новых для Магнита регионах (Москва, Санкт-Петербург, Урал, Западная Сибирь). Если же говорить о динамике финансовых результатов в долларовом эквиваленте, то здесь, в первую очередь, проявилось сильное влияние идущей с начала года девальвацией рубля. Так, выручка в долларовом эквиваленте выросла лишь на 8.7% г/г (до 4 691 млн. долл.), а EBITDA – на 5.3% г/г (до 426 млн. долл.), тогда как средний курс доллара в 1К14 вырос на 12.7% относительно уровня 1К13. На фоне других ритейлеров, уже раскрывших показатели за 1К14, результаты Магнита выглядят весьма неплохо. Компания традиционно обгоняет X5, который нарастил рублевую выручку на 13.9% г/г и лишь немного уступает показателям Ленты. Так, выручка сегмента гипермаркетов Магнита выросла на 30.5% против 37.5% у Ленты, которая опубликовала сильный отчет по итогам прошлого квартала. Напомним также, что по результатам этого года Магнит ожидает рост выручки в рублях на 22-24%, ближе к верхней границе, тогда как текущий прогноз по уровню рентабельности EBITDA составляет 10.5%. Объем капвложений в 2014 г. сохранится на уровне 2013 г., то есть около 1.6 млрд. долл. (или 0.8x EBITDA LTM).

В бумагах Магнита, как и на внутреннем рынке в целом, с началом острой фазы кризиса на Украине произошло существенное сжатие ликвидности. Индикативно выпуски Магнита торгуются со средним спрэдом около 140 бп к ОФЗ, сохраняя дисконт около 90 бп к бумагам Х5 (B+/B2/-), что выглядит справедливо, учитывая различия в кредитном качестве компаний.