Корпоративные события

Металлоинвест (BB/Ba2/BB-): нейтральная финансовая отчетность за 2013 г., евробонды компании в лидерах коррекции с начала месяца

Вчера Металлоинвест, крупнейшая на внутреннем рынке горнорудная компания, опубликовала финансовую отчетность за 2013 г. Раскрытые показатели, в целом, мы оцениваем нейтрально. Напомним, что по итогам прошлого года Металлоинвест снизил отгрузки окатышей на 2.3% г/г (до 13.7 млн. тонн), железной руды – на 11.3% г/г (до 11.1 млн. тонн), стальной продукции – на 15.6% г/г (до 4.3 млн. тонн). В 2013 г. выросли лишь продажи ГБЖ/ПВЖ – на 6.7% г/г (до 2.4 млн. тонн), а также чугуна – на 74.4% г/г (до 1.4 млн. тонн). Снижение отгрузок по ряду ключевых товарных групп, на фоне сохранения невысоких цен на металлургическое сырье, привело к снижению выручки Металлоинвеста на 10.6% г/г (до 7 324 млн. долл.), при этом EBITDA сократилась на сопоставимую величину – на 12.3% г/г (до 2 240 млн. долл.). В результате компании удалось сохранить рентабельность по EBITDA на высоком уровне в 30.6% (-0.6 пп г/г). Отметим, что компании удалось поддержать операционную рентабельность и ограничить масштабы снижения EBITDA, в том числе, за счет сокращения себестоимости продаж на 5.6% г/г (до 3 913 млн. долл.), а также снижением расходов на транспортировку продукции на 15.8% г/г (до 1 069 млн. долл.), что было обусловлено переориентацией в 2013 г. части экспортных поставок на внутренний рынок (рост отгрузок в России на 9.1% г/г при снижении общих отгрузок на 6.5% г/г), обеспечившей экономию на транспортировке.

Свободный денежный поток Металлоинвеста по итогам 2013 г. составил 781 млн. долл., снизившись на 41.9% г/г, что стало следствием сокращения чистого операционного денежного потока компании на 29% г/г (до 1 312 млн. долл.) при тех же, примерно, объемах CAPEX, что и в 2012 г. Капвложения незначительно выросли в прошлом году (на 5.4% г/г) и составили 531 млн. долл., сохранившись на достаточно необременительном уровне 0.2x EBITDA. Свободный денежный поток Металлоинвеста в 2013 г. был направлен, главным образом, на погашение долга, а также на пополнение ликвидности на балансе компании (денежные средства на конец 4К13 выросли на 11.8% к началу года – до 523 млн. долл.), чтобы компенсировать снижение EBITDA и сдержать рост долговой нагрузки.

Общая задолженность Металлоинвеста на конец 4К13 снизилась на 7.8% г/г (до 5 965 млн. долл.), при этом в том году компания продолжала удлинять дюрацию долгового портфеля – в результате доля короткого долга снизилась с 5.2% на начало года до 3.2% к концу 4К13. Отметим, что в течение 2013 г. Металлоинвест рефинансировал долги как за счет размещения рублевых облигации (на 10 млрд. руб.), так и евробондов (на 1 млрд. долл.). Кроме того, в прошлом году компания досрочно погасила около 250 млн. задолженности по PXF-кредиту, а в конце 2013 г. Металлоинвест достиг соглашения со Сбербанком о рефинансировании ранее полученных кредитов на 55 млрд. руб., срок погашения которых теперь наступает в 2019-2021 гг. Долговая нагрузка Металлоинвеста на конец 4К13 составила 2.4x в терминах чистый долг/EBITDA, снизившись с пиковых уровней на конец 1П13 (2.6x) и не изменившись по сравнению с началом года. В целом, отметим, что несмотря на далеко не самую благоприятную рыночную конъюнктуру в течение последних 2-х лет, на всем этом протяжении Металлоинвест сохранял устойчивый кредитный профиль и достаточный уровень ликвидности, что оценили по достоинству в том числе и рейтинговые агентства – в феврале 2014 г. S&P повысило рейтинг компании до BB/Stable (ранее – BB-/Positive).

С начала марта, на волне политического обострения в Украине, евробонды компании почувствовали на себе всю полноту фронтальной распродажи, потеряв в цене около 7 фигур по короткому выпуску (METINR’16), а по длинному (METINR’20) и вовсе более 10 фигур. Котировки бумаг достигли локального дна в преддверии крымского референдума, а последовавший отскок был сведен на нет введением санкций со стороны США и стран Евросоюза. В итоге, цена METINR’16 обновила минимум и торгуется сейчас на уровне 99.513%, а цена длинного METINR’20 чуть отросла – бумага торгуется по 88.164% от номинала. С точки зрения динамики спрэдов, с начала марта бумаги Металлоинвеста были в аутсайдерах сегмента metals & mining, хуже выглядели, пожалуй, только бумаги Евраза (B+/Ba3/BB-), что ожидаемо, учитывая более слабый кредитный профиль компании. Сейчас спрэды по обоим выпускам Металлоинвеста выровнялись и составляют около 610 бп к UST, то есть с начала месяца спрэд по короткому METINT’16 расширился примерно на 250 бп к кривой UST, а по METINT’20 – на 170 бп. На локальном рынке в длинных бумагах компании с дюрацией свыше 3-х лет практически отсутствует жизнь, в то же время сделки в коротких бумагах носят спорадический характер – российские игроки традиционно пытаются как можно дольше избегать фиксации убытков.