Rambler's Top100
 

Ѕанк «≈Ќ»“:  орпоративные событи€: –∆ƒ, “ранс онтейнер, јЋ–ќ—ј, “ћ , √азпром


[21.10.2014]  Ѕанк «≈Ќ»“    pdf  ѕолна€ верси€

–∆ƒ (¬¬¬-/¬аа1/¬¬¬): слабые финансовые результаты за 1ѕ14, бумаги компании менее интересны по сравнению с облигаци€ми первого эшелона на первичном рынке

¬чера –∆ƒ опубликовала финансовые результаты по ћ—‘ќ за 1ѕ14, на которые оказали давление нулева€ индексаци€ тарифов, слаба€ экономическа€ конъюнктура и масштабна€ инвестиционна€ программа.

¬ 1ѕ14 выручка –∆ƒ увеличилась на 2% г/г до 865 млрд руб. ѕричиной роста выручки стало увеличение доходов от предоставлени€ логистических услуг, в том числе по контракту дочерней компании –∆ƒ с General Motors, вступившему в силу с 01 апрел€ 2013 г. ¬ то же врем€, в 1ѕ14 доходы от предоставлени€ грузовых перевозок остались на уровне 1ѕ13, учитыва€ нулевую индексацию тарифов и увеличение доли низкодоходных грузов в грузообороте компании. ƒоходы от перевозки пассажиров в 1ѕ14 также показатели слабую динамику, снизившись на 2.3% г/г до 84.7 млрд руб. на фоне уменьшени€ пассажирооборота на 7% г/г.

¬ отчетном периоде операционные расходы –∆ƒ росли опережающими выручку темпами (+4.5% г/г до 837.1 млрд руб.). ¬ частности, в 1ѕ14 расходы на выплату зарплаты увеличились на 3.6% до 350.9 млрд руб., оплату экспедиторских и логистических услуг – на 31.8% г/г до 80.9 млрд руб., коммерческие расходы – в 2.5 раза до 4 млрд руб. ѕри этом, субсидии –∆ƒ из федерального и местного бюджетов уменьшились на 7.8% г/г до 28.2 млрд руб. ¬ результате, в 1ѕ14 EBITDA компании сократилась на 7.8% г/г до 167 млрд руб., EBITDA margin – на 2.1 пп до 19.3%. “ем не менее, в 1ѕ14, в св€зи с менее существенным расширением чистого оборотного капитала по сравнению с 1ѕ13, чистый операционный денежный поток –∆ƒ после выплаты процентных расходов увеличилс€ на 15.3% г/г до 90 млрд руб.

‘инансирование –∆ƒ масштабной инвестиционной программы при нулевой индексации тарифов стало основной причиной роста долговой нагрузки компании. ¬ частности, в 1ѕ14 расходы на CAPEX составили 232 млрд руб., отношение CAPEX/EBITDA - 1.4х. ѕо состо€нию на 30 июн€ 2014 г. чистый долг –∆ƒ составил 681 млрд руб. (+16.4% к уровню на 01 €нвар€ 2014 г.), отношение net debt/EBITDA LTM – 2.1х против 1.8х за 2013 год.

¬ насто€щее врем€ облигации –∆ƒ не отличаютс€ существенной ликвидностью. Ќаиболее доходные выпуски компании (–∆ƒ 23, –∆ƒ 16 и –∆ƒ 30) при дюрации менее 2 лет торгуютс€ со спрэдом к ќ‘« в диапазоне 120-130 бп, что €вл€етс€ менее привлекательным уровнем по сравнению с доходностью новых выпусков первого эшелона на первичном рынке. ¬ частности, 15 окт€бр€ “ранснефть (¬¬¬-/¬аа1/-) закрыла книгу за€вок по выпуску Ѕќ-03 на сумму 25 млрд руб., по итогам bookbuilding ставка купона до оферты через 1.5 года установлена в размере 11% годовых, что соответствует доходности 11.3% (спрэд к ќ‘« – более 200 бп).

“ранс онтейнер (-/Ba3/BB+): нейтральные операционные результаты за 9ћ14, бумаги компании €вл€ютс€ низколиквидными

¬чера “ранс онтейнер, крупнейший железнодорожный контейнерный оператор, объ€вил операционные результаты за 3 14 и 9ћ14. ¬ 3 14 грузооборот компании увеличилс€ на 0.9% г/г за счет увеличение грузооборота на внутренних перевозках (+6.9% г/г) и транзитных перевозках (+28.8%). ¬ то же врем€, эта динамика практически полностью была нивелирована сокращением грузооборота импортных перевозок на 16.1% г/г до 56.8 тыс. TEU следствие сокращени€ объемов импорта и усилени€ конкуренции в данном виде де€тельности. ¬ 3 14 заметно, на 22.8% г/г до 32.8 дн€, увеличились сроки оборачиваемости контейнеров, что обусловлено слабым спросом и увеличением среднего рассто€ни€ перевозки контейнеров. —рок оборачиваемости железнодорожных платформ увеличилс€ незначительно, на 3.6% г/г до 14.2 дн€. ¬ то же врем€, в 3 14 улучшились коэффициенты порожнего пробега контейнеров (-1.6 пп до 29.2%) и железнодорожных платформ (-0.3 пп до 7.4%).

ѕо итогам 9ћ14 в целом грузооборот “ранс онтейнера увеличилс€ на 1.8% г/г до 1 093.1 тыс. TEU за счет роста грузооборота по всем направлением, за исключением импортных перевозок. —ледует отметить, что за 9ћ14 темпы роста грузооборота г/г немного замедлились по сравнению с 1ѕ14 (+2.2% г/г за 1ѕ14), учитыва€ снижение темпов роста грузооборота на внутренних и транзитных перевозках. «а 9ћ14 оборачиваемость контейнеров увеличилась на 22% г/г до 31.6 дн€, железнодорожных платформ – на 3.6% г/г до 14.2 дн€.

ѕо нашим оценкам, за 9ћ14 темпы снижени€ рублевой выручки “ранс онтейнера будут соответствовать их динамике за 1ѕ14 (-16%-18%). ѕри этом, ключевой причиной уменьшени€ выручки за 9ћ14 останетс€ деконсолидаци€ финансовых результатов  еден“ранс—ервис (—ѕ в  азахстане), в то врем€ как неблагопри€тна€ ценова€ конъюнктура и умеренный рост грузооборота продолжат оказывать второстепенное воздействие на динамику выручки.

¬ насто€щее врем€ на рынке обращаютс€ два выпуска облигаций “ранс онтейнера: облигации серии 02 с дюрацией 0.37 года и 04 с дюрацией 2.27 года. ќба выпуска характеризуютс€ низкой ликвидностью: последние крупные сделки по выпуску 02 проходили в конце сент€бр€ с доходностью 10.8% годовых, по выпуску 04 – в середине сент€бр€ с доходностью 10.5%, при этом, разница в последних ценах bid/ask по выпуску “рансконтейнер 04 превышает 500 бп.

јЋ–ќ—ј (BB-/Ba3/BB): умеренно позитивные операционные результаты за 9ћ14, бумаги компании имеют более интересные альтернативы

 рупнейша€ российска€ алмазодобывающа€ компани€, јЋ–ќ—ј, опубликовала операционные результаты за 9ћ14. ƒобыча алмазов за 9ћ14 уменьшилась на 5.2% г/г до 25.7 млн карат на фоне снижени€ объема обработки руды трубки «”дачна€» в св€зи с плановым переходом на подземный способ добычи руды на этом месторождении. ¬ то же врем€, реализаци€ алмазов за 9ћ14 увеличилась на 6.3% г/г до 28.8 млн карат, чему способствовало увеличение продаж как ювелирных (+5% г/г), так и технических алмазов (+8.3% г/г).  роме того, за 9ћ14 средн€€ цена реализации ювелирных алмазов, по нашим оценкам, выросла на 2.7% г/г до 175 долл./карат, технических алмазов – на 27.7% г/г до 12.9 долл./карат. ¬ результате увеличени€ средних цен реализации алмазов и объема продаж в натуральном выражении, за 9ћ14 долларова€ выручка јЋ–ќ—ј от продаж алмазов, согласно предварительным оценкам компании, составила не менее 3.7 млрд долл., увеличившись на 8% г/г.

≈врооблигации ALRSRU’20 в насто€щее врем€ торгуютс€ по цене 102.6%, что соответствует спрэду к UST на уровне 580 бп. ћы отдаем предпочтение еврооблигаци€м METINR’16, которые торгуютс€ с сопоставимым с ALRSRU’20 спрэдом (590 бп) при существенно более короткой дюрации. ¬ рублевых выпусках јЋ–ќ—ј наблюдаетс€ невысока€ ликвидность. ƒоходность облигаций јЋ–ќ—ј 20,23 с дюрацией около 0.65 года по последним крупным сделкам составила 10.4%-10.6%, что соответствует спрэду 190-210 бп к ќ‘«. ѕо нашему мнению, более привлекательно смотр€тс€ короткие выпуски ћеталлоинвеста (¬¬/¬а2/¬¬), которые торгуютс€ с доходностью 11%-11.1% при дюрации 0.4 года (спрэд к ќ‘« – 270-280 бп).

“ћ  (B+/B1/-): хороший операционный отчет за 3 14 улучшил итоги 9ћ14, бумаги компании имеют альтернативы среди металлургов

¬чера крупнейший российский производитель нефтегазовых труб опубликовал операционные результаты за 3 14 и 9ћ14. ѕо итогам прошлого квартала компани€ показала лучшую динамику с начала года, увеличив общие отгрузки труб на 6.7% кв/кв (до 1 103 тыс. тонн), при этом продажи бесшовных труб выросли на 3.3% кв/кв (до 621 тыс. тонн), сварных труб – на 11.3% кв/кв (до 482 тыс. тонн). ¬ то же врем€, общие поставки труб нефтегазового сортамента (OCTG) снизились на 7.1% кв/кв (до 446 тыс. тонн). ќтметим, что рост отгрузки сварных труб (в основном, “Ѕƒ) и бесшовных труб в 3 14 был обусловлен реализации крупных инфраструктурных и трубопроводных проектов (в том числе Ѕованенково-”хта - 2, «ёжный коридор»,  уюмба-“айшет), тогда как снижение продаж OCTG-труб был св€зан с сезонным снижением объемов нефтегазового бурени€ в –оссии.

ѕо итогам 9ћ14 в целом обща€ отгрузка продукции “ћ  немного снизилась (на 1.3% г/г) и составила 3 159 тыс. тонн. —окращение поставок сварных труб на 5.9% г/г (до 1 311 тыс. тонн) перекрыло увеличение отгрузок в сегменте бесшовных труб на 2.3% г/г (до 1 848 тыс. тонн). ¬месте с тем, продажи ключевой продукции – труб дл€ нефтегазовой промышленности – по итогам 9ћ14 выросли на 5.5% г/г (до 1 417 тыс. тонн). ќтметим, что продажи бесшовных труб различных категорий в –оссии были стабильны, либо снижались г/г, а общий рост отгрузок бесшовных труб был обеспечен за счет североамериканского рынка, где поставки выросли на 19.7% г/г. ¬ сегменте сварных труб снижение отгрузок было св€зано с сокращением объемов поставок как российского (на 7.7% г/г), так и американского дивизионов (на 2.8% г/г). ќтметим, что отгрузка сварных труб росла кв/кв в течение 2 14 и 3 14, то есть снижение поставок по итогам 9ћ14 обусловлено, с одной стороны, высокой базой прошлого года (показатель устойчиво рос на прот€жении 1 13-3 13), а с другой – снижением продаж в конце 4 13 (на 5.2% кв/кв) и 1 14 (сразу на 15.9% кв/кв). „то касаетс€ сегмента нефтегазовых труб, то по итогам 9ћ14 отгрузки бесшовных на внутреннем рынке мало изменились г/г, а общий рост продаж был обеспечен за счет североамериканского рынка, где выросли поставки как бесшовных (на 19.9% г/г), так и сварных (на 4.1% г/г) OCTG-труб благодар€ росту объемов нефтегазового бурени€ и освоением запасов нетрадиционных углеводородов в —Ўј. ѕринима€ во внимание операционные результаты “ћ  по итогам 9ћ14, наметившийс€ рост цен на трубы на локальном рынке, а также фактор ослаблени€ рубл€ в течение этого года, мы полагаем, что номинированна€ в долларах выручка “ћ  за 9ћ13 покажет снижение не более чем на 10% г/г, тогда как EBITDA может сократитьс€ на 20-25% г/г.

≈вробонды “ћ  корректируютс€ на прот€жении почти мес€ца, отметим, что за прошедшее врем€ более короткий бонд TRUBRU’18 показал заметно лучшую по сравнению с длинным TRUBRU’20 динамику. “ак, TRUBRU’18 потер€л около 130 бп в цене, тогда как TRUBRU'20 потер€л более 3-х фигур в цене. Ёто ожидаемо нашло отражение в динамике спрэдов бумаг. ќба выпуска обновили максимумы спрэдов к UST, однако, при этом TRUBRU’18 выгл€дел немного лучше рынка в среднем (за мес€ц спрэд к UST расширилс€ на 50-60 бп и составил около 680 бп), тогда как TRUBRU’20 – заметно хуже рынка в среднем (за мес€ц спрэд к UST расширилс€ на 110 бп и достиг 780-790 бп). ¬ то же врем€, евробонды ≈враза (B+/Ba3/BB-) в ходе последних 2-х недель находились под давлением распродаж вне зависимости от их дюрации и, соответственно, находились в аутсайдерах рынка. “ак, за последний мес€ц их спрэд к UST расширилс€ на 120-140 бп, достигнув диапазона 760-780 бп. Ќа наш взгл€д, оба выпуска EVRAZ’18 выгл€д€т сейчас несколько перепроданными, торгу€сь с премией около 100 бп к аналогичному по дюрации евробонду “ћ , с учетом лучших кредитных метрик и более высокого рейтинга ≈враза.

√азпром Ѕќ-21: ужесточение условий внешних заимствований подтолкнуло компанию к внутренним заимствовани€м

—егодн€ утром √азпром (BBB-/Baa1/BBB) открыл книгу за€вок дл€ участи€ в размещении биржевых облигаций серии Ѕќ-21. ќбъем размещени€ составл€ет 15 млрд. руб., срок обращени€ – 30 лет, по выпуску предусмотрена оферта через 1 год по номиналу. —бор за€вок продлитс€ сегодн€ вплоть до 17.00 ћск, техническим андеррайтером выступает √азпромбанк.

¬ лучшие времена компани€ была достаточно редким гостем на внутреннем долговом рынке, предпочита€ привлекать куда более дешевое фондирование на внешних рынках капитала. ќднако, наход€сь в санкционном списке —Ўј, компани€ не может привлекать долгосрочное финансирование на американском рынке, мы полагаем, что фондирование √азпрома на европейском рынке также существенно затруднено. Ќа фоне этих событий компани€ вспомнила про внутренний рынок, в то же врем€, в услови€х пребывани€ ставок на исторических максимумах, было прин€то решение установить достаточно короткую дюрации и не очень большой, по меркам компании, объем.

Ќасколько мы понимаем, по выпуску √азпрома не за€вл€лс€ маркетируемый диапазон, вместе с тем, ориентиров здесь может выступать состо€вшеес€ недавно размещение облигационного выпуска “ранснефти (BBB-/Baa1/-). Ќапомним, что объем этого выпуска также составл€л 15 млрд. руб., по выпуску была предложена 1.5-летн€€ оферта. ¬ результате, книга по выпуску “ранснефти была закрыта по верхней границе ориентира, доходность на размещении составила 11.30% годовых (спрэд к ќ‘« составил более 200 бп). — учетом более длинной дюрации облигаций “ранснефти, а также текущего уровн€ бидов в близком по дюрации торгующемс€ √азпром  апитал 06 (транслируетс€ в спрэд к ќ‘« в диапазоне 170-180 бп), на наш взгл€д, после закрыти€ книги спрэд к суверенной кривой новому бонду √азпрома, веро€тно, сформируетс€ в диапазоне 150-180 бп.

 
комментарий
 


 

“ел: +7 (495) 796-93-88


јрхив комментариев

ѕЌ¬“—–„“ѕ“—Ѕ¬—
31 1 2 3 4 5 6
7 8 9 10 11 12 13
14 15 16 17 18 19 20
21 22 23 24 25 26 27
28 29 30 1 2 3 4
   
 
    
   

¬ыпуски облигаций эмитентов: