X5 RG (BB-/Ba3/BB): сильный операционный отчет за 2К15 и 1П15, бумаги компании оценены справедливо

Вчера X5 опубликовала операционные итоги 2К15 и 1П15 в целом, которые мы оцениваем как сильные. С начала этого года компания устойчиво демонстрирует высокие темпы роста. Так, если в 1К15 розничная выручка сети увеличилась на 26.5% г/г, то во 2К15 рост ускорился до 28.1% г/г, тогда как продажи Х5 за 1П15 в целом выросли на 27.3% г/г (до 182.1 млрд. руб.). Сопоставимые продажи во 2К15 увеличились на 15.6% г/г, что означает некоторое снижение темпов по сравнению с 1К15 (рост на 17.1% г/г) вслед за замедлением потребительской инфляции. Вместе с тем, сопоставимые продажи за 1П15 показали достаточно высокие для Х5 темпы прироста, составившие 16.3% г/г.

Роль основного драйвера роста выручки компании в 1П15 сохранили за собой дискаунтеры: продажи в рамках формата подскочили сразу на 35% г/г – рекордный прирост за последние несколько лет. Кроме того, в 1П15 дискаунтеры оказались единственным форматом, показавшим значимый приток покупателей, в то время как в формате гипермаркетов ситуация с трафиком стабилизировалась, что также является, безусловно, позитивным моментом. Рост выручки Х5 в 1П15 поддержали и постепенно замедляющиеся, но все еще достаточно высокие темпы продуктовой инфляции (рост на 10.8% г/г в 1П15).

Рост совокупной выручки X5 в 1П15 был обеспечен сильными сопоставимыми продажами, а также высокими темпами расширения сети. Так, торговая площадь всей сети на конец первого полугодия увеличилась на 23.9% г/г (до 2 844 тыс. кв.м). Основной прирост площади произошел за счет дискаунтеров (+32.9% г/г, до 2 млн. кв.м) и супермаркетов (+12.4% г/г, до 445 тыс. кв.м). Что касается сопоставимых продаж, то лучшая динамика здесь вновь у дискаунтеров – их LFL-выручка выросла в 1П15 на внушительные 20.1% г/г (вклад среднего чека составил 15.1%, трафика – 4.3%). Хорошую динамику показали и гипермаркеты, увеличившие сопоставимые продажи на 10.1% г/г (вклад среднего чека – 9.5%, трафика – 0.5%), где компании удалось стабилизировать число покупок. В то же время, результаты супермаркетов по-прежнему страдают от оттока покупателей. Рост LFL-выручки в рамках формата по итогам 1П15 составил 7.2% г/г, при этом эффект от увеличения среднего чека на 15.1% был частично нивелирован снижением числа покупок на 5.1%. Отметим, что, с одной стороны, рост трафика в дискаунтерах стал результатом реализации программы реновации (обновление торговых залов и ассортимента), на конец 1П15 число обновленных магазинов в этом формате (с учетом новых открытий) достигло 50% (для супермаркетов аналогичная доля составила 10%). Во-вторых, в условиях повсеместного повышения цен, наиболее доступный торговый формат X5 испытал приток покупателей и за счет каннибализации более дорогих форматов. Подводя итог, отметим, что Х5 по итогам 1П15 продемонстрировала близкие к лидеру рынка Магниту (S&P:BB+/Neg) темы роста выручки и торговых площадей (у Магнита они составили соответственно 30% и 23.2%), тогда как по темпам роста сопоставимых продаж Х5 обогнала Магнит (16.3% против 11.5%). Что касается результатов за 2К15, то здесь, при сопоставимых темпах роста общей выручки, преимущество Х5 по темпам роста сопоставимых продаж было еще более явным: 15.6% г/г против лишь 8.6% у Магнита. В целом, стоит признать, что компания опубликовала лучший квартальный отчет за последние несколько лет.

Отметим также улучшение операционных показателей и кредитных метрик Х5 не осталась незамеченным и рейтинговыми агентствами. Так, в апреле S&P повысило рейтинг компании на одну ступень (до BB-). Агентство Moody’s в том же месяце также повысило свой рейтинг на одну ступень (до B1), а в начале уже этого месяца вновь повысило рейтинг Х5 до текущего уровня Ba3. Агентства предполагают, что компания сможет сохранить или улучшить свои показатели в среднесрочной перспективе, несмотря на сложную ситуацию в российской экономике. Этому будет способствовать то, что основу торговой сети Х5 составляет наиболее защищённый в условиях падения доходов населения формат дискаунтеров.

На рынке торгуются несколько рублевых выпусков Х5 с дюрацией около года и менее, все бумаги являются не очень ликвидными. Выпуски торгуются со спрэдом 270-300 бп к кривой ОФЗ, что означает дисконт порядка 30-60 бп к бумагам Ленты (B+/B1/-) и, на наш взгляд, близко к справедливым уровням.