Ростелеком (BB+/-/BBB-): нейтральный финансовый отчет за 2015 год

Вчера Ростелеком опубликовал финансовую отчетность за 2015 год, результаты которой мы оцениваем как нейтральные. В 2015 году выручка Ростелекома уменьшились на 0.5% г/г до 297.4 млрд руб., OIBDA – на 1.7% г/г до 100.8 млрд руб., OIBDA margin – на 0.4 пп до 33.9%. Прошлый год Ростелеком завершил с положительным свободным денежным потоком, при этом долговая нагрузка компании на конец 2015 г. незначительно изменилась сравнению с уровнем на начало 2015 года.

Негативное влияние на динамику выручки за 2015 год оказало снижение выручки от услуг телефонии на 9.7% г/г до 99.1 млрд руб. В то же время, в 2015 году доходы от предоставления платного телевидения выросли на 27% г/г до 19.4 млрд руб., от оказания услуг ШПД - на 5.8% г/г до 63.9 млрд руб., VAS и “облачных” услуг - на 18.3% г/г до 13.5 млрд руб. В результате, выручка от предоставления цифровых и контентных услуг выросла на 9.1% г/г до 116.4 млрд руб., что практически полностью компенсировало падение доходов от телефонии. Кроме публикации отчетности за 2015 год, Ростелеком предоставил прогноз по финансовым результатам на текущий год, согласно которому рост выручки будет находиться в пределах 1-2% г/г, OIBDA останется на стабильном уровне, отношение CAPEX к выручке не превысит 19%.

По итогам 2015 года свободный денежный поток Ростелекома сократился на 17.2% г/г до 18.1 млрд руб. Его снижение было обусловлено уменьшением чистого операционного денежного потока до изменений оборотного капитала на 6.5% г/г до 98.4 млрд руб. и ростом расходов на капвложения на 8.8% г/г до 62.7 млрд руб. (отношение CAPEX/Выручка за 2015 год составило 21.1%). Свободный денежный поток за 2015 год был достаточным для осуществления основной части выплат по дивидендам, по опционам, а также для приобретения доли неконтролирующих акционеров и выкуп собственных акций.

К концу 2015 году совокупный долг Ростелекома сократился на 1.8% к началу 2015 года до 186.6 млрд руб., при этом чистый долг увеличился на 3.7% до 179.4 млрд руб. Долговая нагрузка Ростелекома на 31.12.2015 незначительно выросла по сравнению с началом года, составив 1.8x в терминах net debt/OIBDA против 1.7x на начало года, что было обусловлено снижением OIBDA и увеличением чистого долга.

По нашим оценкам, опубликованные финансовые результаты являются нейтральными для рейтингов компании от S&P и Fitch, которые соответствуют суверенному уровню.

Также, на наш взгляд, предоставленная отчетность пройдет бесследно для котировок бумаг компании, тем более, что спрэд к кривой ОФЗ по выпускам Ростелекома находится на уровне других заемщиков с суверенным рейтингом.

Башнефть (-/Ba1/BB+): нейтральные финансовые результаты за 4К15

Вчера Башнефть опубликовала финансовые результаты по итогам 4К15, которые мы оцениваем как нейтральные. С одной стороны, в 4К15 выручка Башнефти уменьшилась на 11.7% кв/кв до 148 млрд руб., скорректированная EBITDA – на 19.3% кв/кв до 30.2 млрд руб. С другой стороны, 4К15 Башнефть завершила с положительным свободным денежным потоком, а долговая нагрузка компании в терминах net debt/EBITDA LTM снизилась до 0.8х на 31.12.2015.

Основными причинами сокращения выручки и EBITDA Башнефти в 4К15 по сравнению с 3К15 стали уменьшение объема реализация нефтепродуктов и продуктов нефтехимии на внутреннем рынке (на 13% кв/кв) и экспортных продаж нефти в страны, не входящие в Таможенный союз (на 5.7% кв/кв), а также снижение цен на нефть и нефтепродукты. В 4К15 EBITDA margin Башнефти уменьшилась относительно 3К15 на 2 пп до 20.4%. В целом по итогам 2015 выручка Башнефти сократилась на 4.1% г/г до 611.3 млрд руб. в результате снижения рублевых цен на нефть и объема экспортных поставок нефтепродуктов и продуктов нефтехимии. В 2015 году скорректированная EBITDA выросла на 27.1% г/г до 130.3 млрд руб., EBITDA margin – на 5.2 пп до 21.3%.

В 4К15 расходы Башнефти на CAPEX выросли на 22% кв/кв до 19 млрд руб., что обусловлено увеличением капитальных затрат в сегменте «добыча». Несмотря на рост затрат на CAPEX и уменьшение чистого операционного денежного потока в 4К15 на 37.5% кв/кв до 22.1 млрд руб., 4К15 Башнефть завершила с небольшим положительным свободным денежным потоком в размере 3.1 млрд руб.

По состоянию на 31.12.2015 совокупный долг Башнефти сократился к началу 4К15 на 10% до 136 млрд руб., чистый долг – на 3.6% до 98.1 млрд руб., долговая нагрузка в терминах net debt/EBITDA LTM – до 0.8х против 0.9х на 30.09.2015. Подушка ликвидности Башнефти в виде остатка денежных средств и депозитов снизилась с 49.3 млрд руб. на начало 4К15 до 38 млрд руб. на конец 4К15, что, тем не менее, было достаточным для единовременного погашения всего краткосрочного долга в случае необходимости.

Опубликованные финансовые результаты, по нашим оценкам, являются нейтральными для рейтингов компании. В настоящее время рейтинги Башнефти от Moody’s (Ва1/Негативный) соответствуют суверенному уровню, от Fitch – на одну ступень ниже рейтинга России, при этом Fitch в качестве позитивных рейтинговых факторов выделяет рост добычи свыше 500 тыс. баррелей в сутки (в 4К15 среднесуточная добыча нефти Башнефти – 416.2 тыс. баррелей) при сохранении левериджа ниже 1.5х.

Несмотря на довольно низкую ликвидностью выпусков Башнефти, на наш взгляд, цены бумаг отражают ожидания относительно приватизации компании. Так Башнефть, 06 предлагает доходность на уровне 10.47% на дюрации 1.77 г., в то время, как более доходной альтернативой могут быть выпуски Газпром нефть, 12 (YTP 10.72%/ D 1.6 г.) и Роснефть, 5 (YTP 10.88%/ D 1.5 г.).