АФК «Система» (BB/Ba3/BB-): нейтральные финансовые результаты за 2К16

На этой неделе АФК Система опубликовала финансовые результаты за 2К16 г., которые мы оцениваем как нейтральные. Во 2К16 выручка компании выросла на 8% г/г до 177.1 млрд руб., OIBDA – на 4.3% г/г до 46.2 млрд руб. Долговая нагрузка АФК Система в терминах net debt/EBITDA LTM на конец 2К16 не изменилась к началу 2К16 и составила 2.0х.

Основными причинами роста выручки АФК Система во 2К16 г/г стало увеличение выручки МТС на 5.3% г/г до 108.1 млрд руб., Группы «Детский мир» на 37.6% г/г до 17.3 млрд руб., компании Segezha Group на 27.8% г/г до 10 млрд руб. и агрохолдинга «Степь» до 1.8 млрд руб. с 50 млн руб. за 2К15. Негативный эффект на динамику выручки компании оказало снижение выручки ОАО «РТИ» во 2К16 на 32.2% г/г до 11.4 млрд руб. в результате выбытия сегмента «Информационные и коммуникационные технологии» в 2015 г. и уменьшения выручки в сегменте «Оборонные решения» на фоне неравномерного поступления доходов по контрактам в течение года. Рост OIBDA АФК Система во 2К16 г/г в основном стал следствием увеличения OIBDA Группы «Детский мир», Segezha Group и агрохолдинга «Степь». В то же время, во 2К16 снизилась OIBDA МТС (на 3.5% г/г до 40.6 млрд руб.) и ОАО «РТИ» (на 29.9% г/г до 856 млн руб.). Во 2К16 OIBDA margin АФК Система незначительно уменьшилась по сравнению со 2К15 и составила 26.1% (-0.9 пп г/г).

Во 2К16 расходы компании на CAPEX и нематериальные активы уменьшились на 23.9% г/г до 27.8 млрд руб. Тем не менее, во 2К16 свободный денежный поток компании остался отрицательным и составил -13.3 млрд руб.

На конец 2К16 совокупный долг АФК Система сократился к началу 2К16 на 34.9 млрд руб. до 486.1 млрд руб., в то время как чистый долг вырос на 10 млрд руб. до 364.8 млрд руб. На конец 2К16 сумма денежных средств на счетах и краткосрочных депозитов составила 121.3 млрд руб., что достаточно для единовременного погашения 87.5% краткосрочного долга. Долговая нагрузка АФК Система в терминах net debt/EBITDA LTM на конец 2К16 осталась без изменений к уровню на начало 2К16 и составила 2.0х.

Риски рефинансирования долга на уровне Корпоративного центра остались незначительными. На конец 2К16 долг Корпоративного центра (без учета обязательств по пут-опционам и по соглашению с Росимуществом по акциям SSTL) уменьшился к началу 2К16 на 3.7% до 106 млрд руб. Вследствие продажи 1.45% уставного капитала МТС в июне 2016 г. за 123.5 млн долл., перераспределения денежных средств для погашения долга SSTL, а также получения депозитов от ООО «Урал-Инвест» денежная позиция Корпоративного центра на конец 2К16 к началу квартала выросла на 14.8% до 38.8 млрд руб. Денежная позиция Корпоративного центра на 30.06.2016 и краткосрочные депозиты в размере 8.5 млрд руб. являются достаточными для единовременной выплаты около 97% долга Корпоративного центра с погашением до 30.06.2018.

По нашему мнению, опубликованные финансовые результаты АФК Система являются нейтральными для рейтингов компании от международных рейтинговых агентств.

За последние полтора месяца спред между AFKSRU’19 и MOBTEL’20 расширился с 30 бп. до 45 бп., что, на наш взгляд, более справедливо отражает разницу в кредитном качестве компаний. В тоже время, на рублевом рынке наиболее ликвидный выпуск АФК Система, 001Р-01 (YTM – 9.62%, D – 1.8 г.) смотрится блекло на фоне текущего размещения МТС, БО-02 (YTP – 9.62%, D – 1.86 г.), предлагая всего 15 бп. премии. В этом контексте мы отдаем предпочтение новому предложению от МТС.