Внешний рынок долга

В центре внимания ЕЦБ

Внимание рынков приковано к предстоящему заседанию ЕЦБ, которое может стать ключевым в отношении стабилизации долговых рынков стран юга Европы. Согласно информации Bloomberg, материалы, представленные к предстоящему заседанию членам совета управляющих ЕЦБ, содержат предложение покупки госбумаг в неограниченных объемах на ближнем (до 3 лет) участке кривой. Однако, по информации европейских СМИ, регулятор вряд ли даст ясность относительно предельных уровней доходностей, с которых будут начинаться интервенции. Кроме того, ЕЦБ рассматривает варианты одновременной стерилизации средств, направленных на интервенции, что обеспечит нулевое влияние на денежную базу и снизит инфляционные риски.

Главным событием дня, укрепившим веру инвесторов в решительность ЕЦБ, стали заявления А.Меркель о допустимости покупок ЕЦБ госбумаг проблемных экономик в качестве временной меры, а также о равной поддержке противоположных позиций Драги и Вельдмана, по той причине, что они соответствуют первостепенным целям ЕЦБ и Бундесбанка. Заявления Меркель в некоторой степени сглаживают оппозицию Бундесбанка и предоставляют ЕЦБ определенную свободу действий. Инвесторы позитивно восприняли новости: евро укрепился почти на фигуру и завершил день на отметке $1.26, а доходности по десятилетним бумагам Италии и Испании к концу дня опустились в среднем на 15 бп.

Рынки, очевидно, настраиваются на позитив. С этой точки зрения, исход заседания ЕЦБ, соответствующий текущим ожиданиям инвесторов, на наш взгляд, может включать: неизменную ставку, снижение дисконтов по операциям рефинансирования, объявление принципиальной готовности приобретений краткосрочных бумаг стран, находящихся в программе помощи ESM/EFSF и соблюдающих параметры бюджетной экономии и реформ.

Российский долговой рынок

Евробонды растут в надеждах на ЕЦБ

Российский сегмент в среду отыгрывал позитивные ожидания от предстоящего заседания ЕЦБ, которые позволили ценам суверенных бумаг прибавить в среднем более 25 бп. Бэнчмарки смотрелись заметно лучше рынка, подорожав на 50-75 бп: торги в «тридцатке» завершались в районе отметки 126%, дальний Россия’42 к концу дня превышал уровень 119.5%. Корпоративный сектор также был настроен на рост, в списках лидеров роста вчера компанию Вымпелкому и Северстали составили бумаги Металлоинвеста и дальние выпуски ТНК-ВР, котировки которых прибавили в среднем более 75 бп.

Локальный рынок продолжает рост

На локальном рынке продолжается рост цен. Вчера котировки на дальнем участке кривой ОФЗ прибавили в среднем более 25 бп, доходности опустились и находятся всего на 10-15 бп выше минимальных отметок весны этого года. Неплохие итоги дня были не в последнюю очередь обеспечены успешным аукционом Минфина, который завершил серию слабых размещений госбумаг в летний период. Предложенный к аукциону 25-млрд объем десятилетнего выпуска 26209 переподписали почти в 4 раза, размещено было более 95% предложения, из которых около половины пришлось на неконкурентные заявки.

Средневзвешенная доходность аукциона составила 8.01%, что давало премию ко вчерашней кривой на уровне чуть менее 10 бп. Корпоративный сектор смотрелся скорее нейтрально. Здесь активность сместилась ближе к началу кривой, основные обороты проходили преимущественно в новых банковских бумагах: выпусках Петрокоммерц БО-3, Газпромбанк 6, вновь неплохой результат показал выпуск ОТП БО-2, из небанковских бумаг можно выделить Вымпелком 1, цены которого к концу дня опустились на 10 бп.

Корпоративные события

Globaltrans: рост финансовых результатов и долговой нагрузки на фоне снижения грузооборота в отчетности за 1П12, бумаги выглядят привлекательно

На этой неделе Globaltrans (материнской компании Группы присвоен рейтинг Ba3), крупнейший российский частный грузовой ж/д-перевозчик, опубликовал финансовые и операционные результаты за 1П12. Мы оцениваем раскрытые показатели как достаточно сильные: несмотря на падение грузооборота, компания отразила в отчетности заметный рост финансовых результатов и операционной рентабельности. Вместе с тем, масштабные инвестиции Globaltrans в 1П12 привели к кратному росту долга, при этом уровень долговой нагрузки компании превысил верхнюю планку, обозначенную менеджментом, что заставило компанию переключиться на привлечение акционерного капитала в качестве источника финансирования дальнейшей экспансии.

•В 1П12 грузооборот Globaltrans снизился на 6.8% г/г (до 53.6 млрд. тонно-км), в основном, из-за снижения среднего количество подвижного состава, использованного в операционной деятельности в 1П12, на 5.7% г/г (до 41 873 ед.). Кроме того, средняя дистанция груженой перевозки в 1П12 снизилась на 2% г/г (до 1 557 км), а среднее количество груженых перевозок на единицу подвижного состава – на 2.2% г/г (до 13.1x). Сокращение количества подвижного состава, использованного в операционной деятельности в 1П12, несмотря на быстрый рост общего парка подвижного состава компании (+26.6% г/г, до 62 710 ед.), было обусловлено тем, что арендованные вагоны в 1П12 выводились из эксплуатации быстрее, чем поступали собственные вагоны для замещения. Так, общее количество вагонов в лизинге снизилось на конец 1П12 до 5 157 ед. (-49.9% г/г), а собственный парк компании увеличился до 57 553 ед. (+46.7% г/г). Отметим, что в 1П12 коэффициент порожнего пробега по всему парку Globaltrans не изменился по сравнению с прошлым годом и составил 62%, при этом для полувагонов этот показатель вырос до 43% (+1 пп г/г), а для цистерн и хопперов заметно снизился – до 104% (-7 пп г/г).

•Выручка Globaltrans (за вычетом транзитных платежей в адрес РЖД) по итогам 1П12 увеличилась на 10.1% г/г и составила 665 млн. долл. Несмотря на достаточно умеренный рост показателя, обусловленный снижением грузооборота, компания продемонстрировала сильную динамику финансовых результатов, поддержку которым в 1П12 оказали рост цен (средняя цена груженой перевозки увеличилась на 12.4% г/г – до 1 071 долл.) и снижение себестоимости перевозок на 3% г/г (в основном, за счет более чем двукратного снижения лизинговых платежей). Так, операционная прибыль Globaltrans в 1П12 выросла на 29.5% г/г (до 281 млн. долл.), а EBITDA – на 28% г/г (до 329 млн. долл.). В свою очередь, опережающие темпы роста прибыли позволили заметно увеличить показатели рентабельности: операционная рентабельность компании выросла в 1П12 до 42.3% (+6.4 пп г/г), рентабельность по EBITDA – до 49.5% (+6.9 пп г/г).

•В 1П12 капитальные расходы Globaltrans составили 648 млн. долл. (или 2x EBITDA) и были направлены на приобретение подвижного состава в рамках объявленной в конце 2011 г. программы по увеличению парка подвижного состава на 10 тыс. вагонов. В начале апреля 2012 г. компания сообщила, что досрочно законтрактовала все запланированные к приобретению в течение года вагоны, а к началу июля все вагоны уже были введены в эксплуатацию. Кроме того, в мае 2012 г. Globaltrans закрыла сделку по приобретению кэптивного ж/д-оператора Металлоинвеста за 540 млн. долл., что позволило увеличить собственный парк компании еще на 8 256 вагонов. Таким образом, совокупные расходы Globaltrans на финансирование CAPEX+M&A в 1П12 составили около 1 187 млн. долл. (3.6x EBITDA), при этом во 2П12 компания ожидает поставки еще 1 027 вагонов общей стоимостью около 70 млн. долл. Кроме того, представители компании отметили, что «учитывая структурные изменения, происходящие в отрасли»и «уверенное финансовое положение группы» после SPO, Globaltrans «продолжает рассматривать различные возможности дальнейшего развития бизнеса» – здесь, вероятно, имеются ввиду переговоры, которые ведутся компанией относительно возможного приобретения кэптивных ж/д-перевозчиков металлургов – «Евраз-Транс» и «ММК-Транс».

•На конец 1П12 общий долг Globaltrans составил 1 490 млн. долл., что почти в 4 раза превышает задолженность компании по состоянию на конец 2011 г. Столь резкое увеличение долга было обусловлено необходимостью финансирования инвестиционных расходов (CAPEX+M&A) и произошло за счет размещения в 1П12 2-х выпусков биржевых облигаций общим объемом 10 млрд. руб. и привлечения новых кредитов на 1 179 млн. долл. С учетом кратного роста долга в отчетном периоде, долговая нагрузка компании на конец 1П12 выросла до 2.4x в терминах Ч. Долг/EBITDA LTM (против 0.5x на конец 2011 г.) и превысила заявленный менеджментом верхний предел – 2.0x. Вместе с тем, в июле 2012 г. Globaltrans провела успешное SPO на Лондонской бирже, которое принесло непосредственно компании порядка 400 млн. долл. и, согласно данным Globaltrans, позволило снизить долговую нагрузку до 1.7x Ч. Долг/EBITDA LTM. С учетом масштабного расширения бизнеса и обусловленного этим усиления генерируемого компанией операционного денежного потока, вероятно, стоит ожидать и дальнейшего снижения долговой нагрузки к концу года, однако этому могут помешать новые M&A-сделки до конца года.

Биржевые выпуски НПК БО-01 (+319 бп к ОФЗ; YTM 10.18 /D 2.27 г.) и НПК БО-02 (+321 бп к ОФЗ; YTM 10.20 /D 2.27 г.) имеют неплохие показатели ликвидности и предлагают едва ли не самый широкий спрэд в сегменте рейтингов BB-/Ba3 (рейтинг материнской компании Globaltrans, предоставившей поручительство по займам). Бумаги выглядят достаточно интересно, торгуясь с премией около 100 бп к выпуску НМТП БО-2 (+236 бп; YTM 9.38%/D 2.34 г.).