Контакт-центр
Клиентская поддержка
Голосовой трейдинг
Банковские карты
Банк СОЮЗ: Есть контакт - 2й облигационный заем ООО "Севкабель-Финанс"
В преддверии размещения нового облигационного займа ООО «Севкабель-Финанс» АКБ «Союз» провел оценку кредитоспособности эмитента. Мы выделяем 5 факторов, благодаря которым второй облигационный заем «Севкабель-финанс» может быть интересен инвесторам. В частности: • Устойчивые позиции «Севкабель-Холдинга» на рынке кабельной продукции; • Положительная динамика показателей производственной деятельности; • Низкие риски корпоративного управления; • Увеличение показателей рентабельности; • Планируемое улучшение структуры долговой нагрузки вследствие рефинансирования кредитов новым облигационным займом. Мы считаем, что сокращению рисков по данным бумагам будет способствовать дополнительное условие, оговоренное в параметрах облигационного займа. В соответствии с этим условием, эмитент ограничен в возможностях увеличения долговой нагрузки, а инвесторы имеют право досрочно предъявить облигации к погашению в случае резкого увеличения кредитного риска. Позиционирование займа • Мы считаем целесообразным позиционировать облигационный заем «Севкабеля» относительно бумаг «Газпрома» • Справедливый спрэд к кривой доходности облигаций «Газпрома» для выпусков «Севкабеля» мы оцениваем в размере 500-530 б.п. • По текущим котировкам справедливая доходность к годовой оферте второго выпуска «Севкабеля» находится на уровне 11.25-11.55% годовых, что соответствует ставке купона в размере 10.82-11.12% годовых. ОБЩАЯ ХАРАКТЕРИСТИКА ЭМИТЕНТА И ПОРУЧИТЕЛЯ ПО ЗАЙМУ • ОАО «Севкабель - Холдинг» - ведущий производитель кабельно-проводниковой продукции в России. По данным ассоциации «Электрокабель» холдинг занимает 5 место в стране по объемам производства кабельных изделий. В состав холдинга входит 9 предприятий и сеть сбытовых подразделений. По разным оценкам на долю «Севкабеля» приходится около 5 % рынка кабельной продукции. • На сегодняшний день структура акционерного капитала ОАО «Севкабель-Холдинг» высококонцентрирована. Основным собственником холдинга является г-н Макаров Г.А., который одновременно занимает пост Председателя Совета Директоров. • По итогам последних трех лет холдинг демонстрирует положительную динамику основных производственных показателей. В 1 полугодии 2005 года «Севкабель - Холдинг» произвел кабельно-проводниковой продукции на сумму 1,24 млрд. рублей. На заводах «Севкабеля» выпускается широкий ассортимент изделий: свыше 1500 позиций и более 6000 марок типоразмеров. • В настоящее время представительства холдинга расположены в 11 регионах Российской Федерации. Основными потребителями продукции ОАО «Севкабель-Холдинг» являются строительные, энергетические и добывающие компании. Среди наиболее крупных постоянных клиентов холдинга такие компании как концерн «Росэнергоатом», ОАО «ЛУКОЙЛ», ОАО «Мосэнерго», ОАО «Ленэнерго», ОАО «Северсталь», ОАО «Ростелеком», ОАО «Электросила», ОАО «Стройнефть» и др. • По итогам 2004 года и 1 полугодия 2005 года консолидированная выручка холдинговой компании «Севкабель» составила 2,73 млрд рублей и 1,32 млрд рублей соответственно. Показатель прибыли от продаж за тот же период времени равен 0,28 млрд. рублей и 0,15 млрд. рублей. • Летом 2005 года «Севкабель-Холдинг» принял решение о размещении второго облигационного займа, которое состоится в середине декабря 2005 года. Эмитентом долговых обязательств станет ООО «Севкабель – Финанс», поручителями - ОАО «Севкабель», ООО «СИП-Кабель», ЗАО «Севкабель-Оптик». ООО «Севкабель - Финанс» ООО "Севкабель-Финанс" – компания SPV, созданная специально для целей привлечения внешнего финансирования предприятиями холдинга. Основным и единственным учредителем ООО "Севкабель-Финанс" является ОАО "Севкабель" с долей участия 100%. УПРАВЛЕНИЕ Структура холдинга “Севкабель” проста и прозрачна. Головная компания ОАО “Севкабель-Холдинг” осуществляет управление 9 предприятиями и сетью сбытовых подразделений в России и странах СНГ. Базовым заводом ОАО "Севкабель-Холдинг" является ОАО "Севкабель". На долю этой компании приходится более половины всех денежных потоков Группы. Часть производств холдинга выделена в отдельные компании – это ЗАО "Севкабель-Оптик" (волоконно-оптические кабели), ООО "Севгеокабель"(геофизические кабели), ООО "Севморкабель" (кабели в резиновой изоляции, в т.ч. судовые). Помимо производственных структур в холдинг входит крупнейшее на Северо - Западе России научно-исследовательское подразделение НИИ ОАО "Севкабель", а также специализирующееся на складских операциях и транспортировке ООО "Севкабель-Логистик". Сбытовая сеть холдинга была сформирована в 2003г. На сегодняшний день она охватывает различные регионы России, в частности Урал, Западную Сибирь и др. Территориальное расположение компаний «Севкабеля» обеспечивает минимизацию транспортных расходов и сокращает сроки выполнения заявок. С лета 2000 года холдинг контролируется одним собственником – г-ном Г.А. Макаровым. Доля основного собственника в компаниях «Севкабель» составляет от 90 до 100 %. При этом доля г-на Макарова в ОАО «Севкабель» равняется 94 %. Важно отметить и тот факт, что состав Совета Директоров Группы отражает структуру уставного капитала. Председателем Совета Директоров компании является г-н Макаров, остальные члены Совета Директоров – представители менеджмента компаний холдинга. На наш взгляд, наличие единого собственника у Группы существенным образом снижает риски корпоративного управления. А тот факт, что собственник активно участвует в управлении производствами, нивелирует риски возникновения конфликтов между акционерами и менеджментом Группы. ПОЗИЦИИ НА РЫНКЕ Динамика объема выпуска кабельной продукции определяется темпами развития экономики России. В 2004 году темпы роста российского ВВП, промышленности и инвестиций в ряде случаев оказались ниже показателей 2003 года, и ниже аналогичных темпов роста экономик стран СНГ. Это негативно повлияло на развитие кабельной промышленности России, в частности наблюдалось снижение прироста объемов выпуска кабельных изделий с +23% в 2003 году до +10% в 2004 году. На сегодняшний день отечественная кабельная отрасль характеризуется высокой конкуренцией. В России и СНГ действуют несколько десятков предприятий - производителей различных видов кабелей. По оценкам ассоциации «Электрокабель» на долю 6 крупнейших производителей кабеля приходится около 50 % рынка. Важной особенностью, характеризующей ситуацию в отрасли, является региональная специализация компаний-производителей. Основные активы ОАО «Севкабель-Холдинг» сосредоточены в Северо-западном Федеральном Округе. Рынок этого региона отличается высокой емкостью и наличием крупного количества потребителей среди промышленных предприятий. Одновременно «Севкабель-Холдинг» осуществляет поставки продукции на рынок Москвы, Московской области (в сумме на СЗФО и ЦФО приходится по данным за 9 месяцев 2005 года около 76% общего объема реализации). По данным Ассоциации «Электрокабель» по итогам 2004 года холдинг «Севкабель» занимает пятое место среди крупнейших кабельных производств в России. По объему выпущенной кабельной продукции «Севкабель» уступает лишь «Иркутсккабелю», «Камкабелю», «Электрокабелю», «Москабельмету».Совокупная доля «Севкабеля» на российском рынке непрерывно увеличивается в течение последних четырех лет. Доля компании возросла с 2,6 % до 4,8 % и по итогам 2005 года достигнет 5 %. По отдельным видам продукции компании «Севкабеля» занимают монопольное положение на рынке. В частности, ОАО «Севкабель-Холдинг» является лидером по производству силовых кабелей напряжениемдо 1 к В и выше, кабелей NYM. Также предприятия «Севкабель-Холдинга» занимают ведущие позиции по производству установочных проводов, самонесущих изолированных проводов (СИП), оптоволоконной кабельной продукции. В ближайшее время руководство Холдинга планирует освоение новых видов продукции. Это позволит «Севкабелю» существенно расширить свое присутствие на кабельном рынке как России, так и СНГ, и занять до 25 % рынка кабельно-проводниковой продукции в России. ПРОИЗВОДСТВЕННАЯ ДЕЯТЕЛЬНОСТЬ На заводах Холдинга разрабатывается и выпускается большой ассортимент кабельно-проводниковой продукции: свыше 1500 позиций и более 6000 марок типоразмеров. Продукцию «Севкабеля» можно условно разделить на следующие основные номенклатурные группы: провода самонесущие изолированные (СИП), кабели волоконно-оптические, кабели силовые, кабели контрольные, провода, геофизический кабель и др. В настоящий момент на заводах "Севкабель-Холдинг" идет процесс частичной смены номенклатуры выпускаемых изделий, связанный с реализацией принятой руководством стратегии развития Холдинга и программы модернизации производства. За счет сворачивания производства нерентабельных видов продукции будут освобождены производственные мощности для создания и расширения производства более технологически насыщенных и рентабельных продуктов. Стратегической и наиболее перспективной продукцией Холдинга, пользующейся постоянным спросом среди покупателей, являются следующие виды кабелей: • Силовые кабели до 1кВ (низковольтные) с пластмассовой изоляцией; • Силовые кабели напряжением 1, 6 и 10 кВ с бумажной пропитанной изоляцией; • Кабели NYM, входящие в группу низковольтных силовых проводов; • Провода СИП; • Оптические кабели связи. Данные группы кабелей приносят Холдингу наибольшие поступления в выручке и являются наиболее перспективными с точки зрения расширения производства. В настоящее время готовятся и новые проекты, которые расширят и диверсифицируют продуктовый ряд компании. По нашему мнению, в ближайшие 2-3 года в условиях благоприятной макроэкономической конъюнктуры «Севкабель-Холдинг» значительно улучшит свои производственные показатели. Сейчас в компании для этого созданы все объективные предпосылки, в частности был реализован ряд инвестиционных проектов по модернизации оборудования и внедрены новые, современные технологии по выпуску кабельно-проводниковой продукции. ФИНАНСЫ Анализ финансового состояния проводился по данным консолидированной отчетности ОАО «Севкабель-Холдинг». Отчетность не заверена аудиторской компанией и не содержит информации о динамике денежных потоков, что затрудняет оценку кредитоспособности. Впрочем, по имеющимся показателям балансов и отчетов о прибылях и убытках, мы можем предположить, что финансовое положение холдинга достаточно стабильно. Основными положительными факторами являются рост прибыли от продаж, увеличение рентабельности производственной деятельности. К негативным факторам следует отнести недостаточный уровень ликвидности и значительный размер долговой нагрузки на компанию. Выручка и операционные результаты Выручка и показатели прибыли компании постепенно улучшаются. По нашему мнению, в 2005 году консолидированный оборот холдинга превысит 3 млрд. рублей. По данным за 1 полугодие 2005 года выручка компании составила 1,32 млрд. рублей. А с учетом сезонных колебаний при реализации кабельно-проводниковой продукции (пик продаж приходится на лето – начало осени, спад – на январь, февраль, март) этот показатель за 2 полугодие должен увеличится. Вполне возможно, что он превысит 1,7 млрд. рублей. Обнадеживающим для нас фактором является постепенный рост показателей прибыли по холдингу в целом и показателей рентабельности. По итогам 2005 года рентабельность продаж будет на уровне 10 %, то есть превысит аналогичный показатель прошлого года. Долговая нагрузка С целью обновления основных фондов ОАО «Севкабель-Холдинг» несколько лет назад стал активно привлекать заемное финансирование. В 2004 году консолидированный объем платного долга холдинга составил около 3 млрд рублей., что при выручке в 2,7 млрд. рублей является значительным показателем. Однако, с учетом предстоящего размещения облигационного займа (средства, полученные от эмиссии, будут направлены на погашения краткосрочных кредитов), мы можем предположить, что долговая нагрузка на компанию не увеличится. Более того, риски роста долговой нагрузки в рамках данного облигационного займа будут ограничены дополнительным условием, оговоренном в параметрах займа. Согласно этому условию, отношение платного долга к выручке у поручителей по займу не может превышать 1. В противном случае, инвесторы могут предъявить бумаги к досрочному погашению. Важно также отметить, что на сегодняшний день «Севкабель-Холдинг» обладает безупречной кредитной репутацией. Группа на протяжении нескольких лет сотрудничает с крупнейшими российскими банками и финансовыми институтами, такими как Сбербанк РФ, «Росбанк», «Газпромбанк». В 2004 году «Севкабель-Холдинг» впервые вышел на публичный долговой рынок, разместив облигационный заем на 500 млн. рублей. И сейчас холдинг своевременно и полностью осуществляет обслуживание и погашение корпоративного долга. Ликвидность Согласно данным консолидированной отчетности показатели ликвидности у холдинга не значительны. Коэффициент текущей ликвидности и мгновенной ликвидности находятся в интервалах, ниже рекомендуемых для компаний машиностроения. Тем не менее, учитывая положительную динамику выручки и показателей прибыли, мы можем предположить, что компания не будет испытывать проблем при обслуживании своих краткосрочных обязательств. ПОЗИЦИОНИРОВАНИЕ ЗАЙМА НА РЫНКЕ В середине декабря состоится размещение 2го облигационного займа ООО «Севкабель-Финанс» на 1 млрд. руб. В настоящий момент на рынке обращается первый выпуск эмитента объемом 500 млн. руб., размещенный 21 октября 2004 года. Доходность к годовой оферте при размещении составила 16.34% годовых. Но, всего за полгода инвесторы переоценили риски компании, о чем свидетельствует значение спрэда к 2му выпуску «Газпрома»(обладает близкой дюрацией), который сократился за этот период вдвое с 1000 до 500-600 б.п., а доходность к середине 2005 года снизилась до 10-11% годовых. Анализ справедливого уровня доходности будет основываться на динамике спрэда к выпускам «Газпрома», облигации которого нами выбраны по двум причинам. Во-первых, по причине отсутствия ликвидных индикативных выпусков Москвы с дюрацией до 1 года. Во-вторых, выпуски «Газпрома» обладают достаточной ликвидностью и надежностью, чтобы использовать их в целях бенчмарка. И, в-третьих, они имеют дюрацию практически точно совпадающую с дюрацией 1го выпуска «Севкабеля» до оферты (2й выпуск «Газпрома») и после оферты (5й выпуск «Газпрома»). Также новый выпуск «Севкабеля», обладающий годовой офертой, мы будем позиционировать к 3му выпуску «Газпрома» с дюрацией около 1.1 года. К концу лета 2005 года спрэд между выпуском «Севкабеля» и «Газпромом» стабилизировался в достаточно широком диапазоне 500-650 б.п. по причине высокой волатильности этих бумаг с приближением к дате оферты (погашения). Обоснованность данного размера спрэда мы проверим на его динамике после прохождения выпуском «Севкабеля» оферты, после которой он начал торговаться к погашению с дюрацией около 1.8 года, аналогичной дюрацией обладает 5й выпуск «Газпрома». За два месяца обращения после оферты значение спрэда стабилизировалось в рамках 510-540 б.п. На основе этого мы делаем вывод, что в текущих обстоятельствах риски «Севкабеля» инвесторами оцениваются размером премии в доходности к облигациям Газпрома на уровне 510-540 б.п. Новый облигационный заем будет обладать дюрацией около 1 года, несколько большую дюрацию имеет 3й выпуск «Газпрома» (1.1 год). В связи с чем, справедливую доходность нового выпуска «Севкабеля» мы оцениваем на 500-530 б.п. выше доходности 3го выпуска «Газпрома» (с учетом дисконта за срочность в размере 10 б.п.). По текущим котировкам (на 30 ноября) это соответствует доходности к годовой оферте 11.25-11.55% годовых (купон 10.82-11.12% годовых). Для сравнения первый выпуск «Севкабеля» в настоящий момент торгуется на уровне 12% годовых (дюрация 1.65 года). На аукционе, по причине отсутствия торгов в период регистрации итогов размещения, доходность окажется несколько выше справедливого значения.
|
Тел: +7 (495) 796-93-88Выпуски облигаций эмитентов: |
|
© "Finam.Ru". При полном или частичном использовании материалов ссылка на "FinamBonds" обязательна.
На сайте осуществляется обработка пользовательских данных с использованием Cookie в соответствии с Правилами обработки пользовательских данных.
Данные по ISIN кодам предоставлены НКО ЗАО НРД |