Контакт-центр
Клиентская поддержка
Голосовой трейдинг
Банковские карты
Банк Москвы: ТУЛАЧЕРМЕТ – премия в металлургии
ТУЛАЧЕРМЕТ – премия в металлургии ОАО «Тулачермет» является крупнейшим российским экспортёром чугуна, на долю которого приходится почти что 55% всего экспортируемого из России чугуна. В 2004 г. ОАО «Тулачермет» произвело около 2,7 млн. тонн чугуна (+6,5% по сравнению с 2003 г.). Выручка компании составила порядка 20 млрд. рублей. Компания входит в состав ООО «Управляющая компания «Промышленно-металлургический холдинг», включающего в себя угледобывающие и коксохимическое производства, производство цветных металлов (ванадий, хром), и подконтрольного депутату Госдумы РФ Борису Зубицкому - члену Центрального политсовета партии «Единая России». В начале 2005 г. у Тулачермета появился новый акционер – «Уральская сталь», выкупившая 28,8% акций Тулачермета у предпринимателя Бориса Иванишвили. Финансирование под эту сделку (УС приобрела у Иванишвили ещё и Михайловский ГОК) предоставила «дочка» Внешторгбанка, прокредитовавшая УС на $1 млрд. Участие госбанка в этой сделке свидетельствует о поддержке, оказываемой государством акционерам УС. Под контролем УС и её основных акционеров Алишера Усманова и Василия Анисимова находятся Лебединский и Михайловский ГОКи, которые являются основными поставщиками железнорудного сырья на предприятия Тулачермета. На наш взгляд, стратегический альянс Тулачермета с группой Усманова и Анисимова может дать новый импульс к развитию Тулачермета, будет способствовать улучшению перспектив компании на рынке и снижению её кредитных рисков. В условиях высокого риска роста процентных ставок на мировых рынках, облигации Тулачермета, имеющие оферту в декабре нынешнего года, являются отличным инструментом для защиты инвестиционного портфеля от риска снижения стоимости. Эмитент представляет собой надежного заемщика с умеренными кредитными рисками. Тулачермет имеет безупречную кредитную историю. Прибыль от операционной деятельности с избытком покрывает процентные платежи, а показатели покрытия долга являются приемлемыми. Политика компании в отношении долга консервативна. Размер чистого долга за последний год практически не изменился, в то время как выручка компании в 2004 г. выросла почти что вдвое. В настоящий момент облигации Тулачермет торгуются к оферте с доходностью 10,25 процентов годовых. Спрэд к сравнимым по кредитному качеству облигациям Челябинского металлургического комбината (ЧМК) составляет порядка 120 пунктов. Мы полагаем, что справедливый спрэд между этими бумагами должен составлять не более 100 пунктов, что на сегодняшний день соответствует доходности облигаций Тулачермета на уровне 9,7-9,9 процентов годовых. Начало вторичных торгов по облигациям ОАО «Тулачермет» внушает оптимизм. За первый месяц обращения на вторичном рынке оборот с облигациями превысил 35,0% от общего объема выпуска. Мы полагаем, что облигации Тулачермет имеют хорошие перспективы на вторичном рынке, а структура выпуска (годовая и полуторагодовая оферты) будет способствовать повышению ликвидности выпуска. ОБЩАЯ ХАРАКТЕРИСТИКА ЭМИТЕНТА ОАО «Тулачермет» является крупнейшим российским экспортёром чугуна, на долю которого приходится почти что 55% всего экспортируемого из России чугуна. В 2004 г. ОАО «Тулачермет» произвело около 2,7 млн. тонн чугуна (+6,5% по сравнению с 2003 г.). Выручка компании составила порядка 20 млрд. рублей. "Тулачермет" специализируется в производстве высококачественного чугуна, предлагая своим потребителям практически все известные сорта. Среди других видов продукции предприятия особым вниманием потребителя отмечены стальные заготовки, электролитический хром, металлические порошки, шлак различных фракций. Продукция предприятия поставляется на отечественные предприятия и за рубеж: в США, Японию, ФРГ, Швецию, Австрию, Венгрию и другие страны. ОАО “Тулачермет” осуществляет свою деятельность на территории Российской Федерации в Тульской области, вблизи богатой полезными ископаемыми Курской Магнитной Аномалии. Среднесписочная численность рабочих за 9 месяцев 2004 года составила 6093 человека. Основными потребителями российского чугуна являются металлургические и машиностроительные компании стран СНГ и Европы. Около 80,0% выпуска чугунной продукции предприятия уходит на экспорт, что обеспечивает порядка 85,0% доходов эмитента. Выручка предприятия растет высокими темпами и по итогам 3-х кварталов 2004 г. составила 14,1 млрд. рублей, что на 94,0% выше аналогичного показателя 2003 года. Чистая прибыль по итогам 9-ти месяцев 2004 года составила 247,4 млн. рублей. Предварительная оценка производственной деятельности компании по итогам 2004 года - объем реализации на уровне 20,0 млрд. рублей, при выпуске порядка 2 695 млн. тонн чугуна. Большая часть денежных поступлений предприятия приходится на выручку от продажи чугуна. На протяжении с 1999 по 2004 гг. объемы производства чугуна росли уверенными темпами, увеличившись с 2 млн. тонн в 1999 г. до 2,7 млн. тонн в 2004 г. Средние темпы роста производства за последние пять лет составили 7% в год. Высокие темпы роста во многом были обусловлены благоприятной конъюнктурой рынка. Средняя цена реализации, составлявшая в 1999 г. 1,48 тыс. рублей за тонну чугуна, в прошлом году достигла 6,60 тыс. руб. за тонну (по первому полугодию 2004 года). В то же время, вместе с повышением цен на чугун подорожало и сырьё, что сдержало рост рентабельности предприятия. Основными поставщиками железной руды на предприятие являются Лебединский и Михайловский ГОКи, контролируемые группой «Уральская сталь» и её акционерами Алишером Усмановым и Василием Анисимовым. Уральская сталь в свою очередь является миноритарным акционером «Тулачермета», владеющим 30% акций. Основной поставщик кокса – ОАО «Кокс», контролируемый основными акционерами Тулачермета. Таким образом, Тулачермет связан с ГОКами Уральской стали и Коксом единой производственной цепочкой, и наличие общих акционеров у этих компаний, на наш взгляд, снимает для Тулачермета риски, связанные с неблагоприятным изменением цен на сырьё. Являясь крупнейшим экспортером российского товарного чугуна, Тулачермет постоянно контролирует более 50,0% экспорта российского чугуна. Основными конкурентами Тулачермет при экспортных поставках являются: ОАО «НЛМК» (15-20,0% рынка), ЛМЗ «Свободный Сокол» (11,0-15,0% рынка) и Косогорский металлургический завод (8,0-15,0% рынка). Во втором и третьем квартале общий объем реализации от экспорта Тулачермет составлял в среднем чуть выше 4,0 млрд. рублей в квартал или около 84,0% совокупной выручки компании. Высокая доля экспортной выручки заставляет отметить риск неблагоприятного изменения валютного курса. В условиях укрепления рубля рублевая выручка эмитента будет постепенно сокращаться. В то же время снижение курса рубля, возможное во втором полугодии на фоне повышения учётных ставок в США, может положительно сказаться на финансовых показателях компании. ОРГАНЫ УПАВЛЕНИЯ И СТРУКТУРА АКЦИОНЕРОВ Компания входит в состав ООО «Управляющая компания «Промышленно-металлургический холдинг», включающего в себя угледобывающие и коксохимическое производства, производство цветных металлов (ванадий, хром), и подконтрольного депутату Госдумы РФ Борису Зубицкому - члену Центрального политсовета партии «Единая России». Б.Д.Зубицкий проработал в отрасли более 30 лет, в 2003 г. ему было присвоено звание «Заслуженный металлург Российской Федерации». В 1995 г. он был избран генеральным директором ОАО «Кокс». В 1999 г. Борис Зубицкий стал депутатом Государственной думы. В 2003 г. он повторно избран в Госдуму по списку партии «Единая Россия». Занимает пост заместителя председателя Комитета Госдумы по экономической политике, предпринимательству и туризму. Борис Зубицкий является членом Центрального политсовета партии «Единая России». Деятельностью ОАО «Тулачермет» в качестве единоличного исполнительного органа управляет ООО «УК «Промышленно-металлургический холдинг», генеральным директором которого является Зубицкий Евгений Борисович. В начале 2005 г. у Тулачермета появился новый акционер – «Уральская сталь», выкупившая 28,8% акций Тулачермета у предпринимателя Бориса Иванишвили. Финансирование под эту сделку (УС приобрела у Иванишвили ещё и Михайловский ГОК) предоставил Внешторгбанк, прокредитовавший УС на $1 млрд. Участие госбанка в этой сделке свидетельствует о поддержке, оказываемой государством акционерам УС. Группа Уральская сталь, созданная в 2002 г., контролирует Орско-Халиловский металлургический комбинат (ОХМК) и Михайловский ГОК. Акционерами группы на паритетных началах являются Алишер Усманов и Василий Анисимов. А.Усманов контролирует порядка 100,0% пакета акций Лебединского ГОКа. Таким образом, под контролем УС и её основных акционеров Алишера Усманова и Василия Анисимова находятся Лебединский и Михайловский ГОКи, которые являются основными поставщиками железнорудного сырья на предприятия Тулачермета. При производстве чугуна необходимо наличие двух видов сырья – железной руды и кокса. Поставку последнего на предприятия Тулачермета осуществляет ОАО «Кокс», находящийся под контролем основных акционеров Тулачермета. В структуре затрат Тулачермета на долю кокса приходится более 55% расходов, в то время как расходы на закупку железнорудного сырья составляют порядка 35%. Подобная структура расходов, на наш взгляд, подтолкнёт обе группы акционеров к конструктивному взаимодействию. Мы полагаем, что Тулачермет получил хорошего миноритарного акционера, и такой альянс может дать новый импульс к развитию компании, будет способствовать улучшению перспектив Тулачермета на рынке и снижению его кредитных рисков. КРЕДИТНАЯ ИСТОРИЯ КОМПАНИИ ОАО «Тулачермет» имеет репутацию надежного заемщика с безупречной кредитной историей. Для финансирования своей деятельности компания активно сотрудничает со Сбербанком, Газпромбанком, Внешторгбанком, Банком Москвы, Райффайзенбанком – крупнейшими кредитными организациями страны. По состоянию на 01.10.2004 совокупный объем кредитов и кредитных линий в рублевом эквиваленте составил 2,2 млрд. рублей. Средневзвешенная ставка привлечения средств по рублевым кредитам составляет 9,6% годовых, ставки привлечения в валюте находятся на уровне 6,5% годовых. В то же время сроки, на которые привлекаются займы достаточно малы, что связано с коротким производственным циклом. По рублевым кредитам они не превышают в среднем 8-ми месяцев, по валютным - не более 5-ти месяцев. Выпуск облигационного займа обходится эмитенту дороже, чем в среднем по рублевым кредитам (доходность при размещении к годовой оферте составила 12,33 % годовых, и 11,33% к погашению). Однако одна из целей эмитента при выходе на публичный рынок заимствования – реструктуризация долгового портфеля – была выполнена. К тому же отсутствие требования залога и более длинный срок заимствования компенсируют более высокую ставку при размещении. ФИНАНСОВЫЙ АНАЛИЗ Общее финансовое состояние эмитента, можно назвать устойчивым, а кредитные риски – умеренными. Прибыль от операционной деятельности с избытком покрывает платежи по выплате процентов, а показатели покрытия долга являются приемлемыми. Политика компании в отношении долга консервативна. Размер чистого долга за последний год практически не изменился, в то время как выручка компании в 2004 г. выросла в два раза. Структура долга до выпуска облигаций характеризовалась преобладанием коротких займов. Это общая черта для многих предприятий отрасли (см. ниже сравнительный анализ с ЧМК), что связано с коротким производственным циклом. Выпуск облигационного займа улучшил структуру долга компании и ее кредитное качество. Доля долгосрочного долга в совокупном долге компании составила по предварительным данным за 2004 год 65,0%. Коэффициенты ликвидности в 2004 году проявили тенденцию к улучшению, коэффициенты же рентабельности, напротив, несколько снизились. Показатели обслуживания долга невысоки, но и не критичны. В тоже время показатели покрытия процентных платежей соответствуют нормам – предприятие без труда способно обслуживать текущие процентные платежи. По итогам 2004 года коэффициент EBITDA к процентным платежам составил порядка 6,18. ПОЗИЦИОНИРОВАНИЕ И ЦЕНООБРАЗОВАНИЕ ВЫПУСКА Цели займа Средства, полученные от облигационного займа, были использованы для финансирования инвестиционной программы предприятия и реструктуризации долга предприятия. Начало обращения 7-го февраля началось вторичное обращение второй серии облигаций ОАО «Тулачермет». По данным ММВБ по состоянию на 25 февраля с момента вторичного обращения было заключено 77 сделок (61 на бирже, 16 в РПС) на сумму порядка 355,8 млн. рублей (98,9 млн. рублей на бирже, 256,9 млн. в РПС). За время вторичного обращения бумаг на рынке обернулось более 35,6% от общего объема выпуска. При этом цена бумаги выросла на 1,6% до 101,6 процента от номинала, что соответствует доходности к годовой оферте на уровне 10,3% годовых. Вторичное обращение бумаг отличается хорошей ликвидностью, двусторонние котировки выставляются каждый торговый день. Мы полагаем, что у данного выпуска облигаций есть все предпосылки для того, чтобы сохранить высокую ликвидность. Этому способствуют объем выпуска – 1,0 млрд. рублей, декабрьская оферта по цене 101,0% от номинала и склонность участников рынка ставить на короткие выпуски в условиях риска роста процентных ставок. История размещения Размещение облигаций состоялось 2 декабря 2004 года. Банк Москвы выступил организатором выпуска. Доходность при размещении к годовой оферте составила 12,33% годовых. Ставка первых трех купонов - 11,0% годовых. Трехлетние облигации имеют годовую оферту по цене 101,0% от номинала и полуторагодовую оферту по цене 100,0% от номинала. ФСФР зарегистрировала отчет об итогах выпуска облигаций на заседании 24 декабря. На вторичный рынок бумаги вышли 7-го февраля 2005 года. Позиционирование и ценообразование выпуска Мы считаем, что текущие уровни доходности по облигациями ОАО «Тулачермет» завышены относительно предприятий металлургической отрасли. Мы предлагаем использовать в качестве benchmark для Тулачермет облигации Челябинского Металлургического Комбината. Как показывает приведённый ниже сравнительный анализ, кредитное качество ЧМК несколько выше, чем кредитное качество Тулачермета. Об этом в частности свидетельствуют более высокие показатели покрытия долга. Однако показатели ликвидности у Тулачермета лучше, чем у ЧМК. Помимо этого, мы считаем, что политические риски у Тулачермета меньше, чем у ЧМК. Напомним, что основной акционер Тулачермета Борис Зубицкий является членом Центрального политсовета «Единой России», а близость миноритарных акционеров (Усманова и Анисимова) к власти наглядно продемонстрировала история с приобретением активов Иванишвили (участие в сделке государственного ВТБ). Исходя из вышесказанного, мы полагаем, что справедливый спрэд облигаций ОАО «Тулачермет» к облигациям ЧМК должен составлять не более 100 б.п., что на сегодняшний день соответствует доходности облигаций Тулачермета на уровне 9,7-9,9 процентов годовых.
|
Тел: +7 (495) 796-93-88Выпуски облигаций эмитентов: |
|
© "Finam.Ru". При полном или частичном использовании материалов ссылка на "FinamBonds" обязательна.
На сайте осуществляется обработка пользовательских данных с использованием Cookie в соответствии с Правилами обработки пользовательских данных.
Данные по ISIN кодам предоставлены НКО ЗАО НРД |