Внутренний рынок

Денежный рынок: все налоги выплачены, ликвидности пока мало

Налоговый период завершен – денежному рынку предстоит восстанавливать утраченные позиции. После вчерашней завершающей выплаты налога на прибыль объем свободных денежных средств в системе сократился на 100 млрд руб. до 718.6 млрд руб. Причем снизились как остатки на корсчетах (-70.8 млрд руб.), так и депозиты в ЦБ (-29.5 млрд руб.). На этом фоне ставки межбанковского кредитования продолжили движение вверх, однодневная ставка MosPrime прибавила еще 37 б.п. и почти достигла уровня 5% (4.82%), за три дня увеличившись почти на фигуру.

На текущей неделе больше не ожидается какого-либо значимого оттока ликвидности с денежного рынка: налоговые выплаты закончены, аукциона по размещению ОФЗ не запланировано, аукцион ОБР-20 предстоит на незначительные 10 млрд руб. и, вероятно, вновь не состоится. Таким образом, только возврат денежных средств с депозитов Минфину и Фонду ЖКХ (немногим более 30 млрд руб.) приведет к снижению объема ликвидности.

Скорее всего из-за этого Минфин значительно сократил объем предложения на сегодняшнем аукционе до 10 млрд руб. по сравнению с 175 млрд руб., предлагаемыми на двух предыдущих аукционах. Ожидаем, что весь объем будет востребован участниками рынка. На вчерашних аукциона прямого РЕПО с ЦБ банки привлекли 8.2 млрд руб.

Полагаем, что уже к концу недели денежный рынок начнет постепенно восстанавливаться, ставки МБК должны приблизиться к своим равновесным значениям.

На валютном рынке рубль торговался примерно на одном уровне по отношению к корзине, незначительно укрепившись по отношению к евро и закрывшись на отметке 34.62. Пара EUR/USD на уровне 1.454. Кривая NDF по-прежнему стабильна.

Вторичный рынок: умеренный позитив

Обороты на внутреннем долговом рынке вчера еще снизились по сравнению с и так пониженными оборотами конца предыдущей недели: 6 млрд руб. в госсекторе и 9 млрд руб. в корпоративном/муниципальном. Однако настроения инвесторов заметно улучшились на фоне определенного улучшения глобальной конъюнктуры и более спокойного отношения к рисковым активам. Почти 90% объема торгов в госсекторе и чуть более 60% в корпоративном пришлось на сделки с повышением цены. Повышенным спросом по-прежнему пользовались короткие бумаги с дюрацией не более двух лет.

Госбумаги выглядели очень уверенно (со скидкой на низкие обороты), большинство ликвидных выпусков прибавили 15-25 б.п. к цене. Короткий и среднесрочный сегменты кривой сдвинулись вниз, длинный – был без движения. Лидером по обороту оказался ОФЗ 25072 (2.4 млрд руб.), прибавивший 5 б.п. к цене. Среднесрочные ОФЗ 25079 и ОФЗ 25077 прибавили 8 и 23 б.п. соответственно. Чуть более длинные ОФЗ 26203, ОФЗ 26204, ОФЗ 26206 снизились в доходности примерно на 5 б.п. Заметно просел в цене лишь один выпуск ОФЗ 25068 (-26 б.п. в цене).

В корпоративном секторе отмечаем вновь высокие обороты по выпуску Транснефть-03 (1.4 млрд руб.), кривых ВымпелКома и Мечела. Оборот около 500 млн руб. прошел вчера по выпуску Белон-02, проходившему последнюю оферту перед погашением после нескольких последовательных выплат по реструктуризации долга.

Более фигуры прибавили в цене выпуски ВымпелКом-Инвест-07, Евраз-07, Мечел-17 и -18, МКБ БО-04 и МТС-08. Также лучше рынка выглядели бонды: ВК-Инвест6 (MD 3.21/0.48 %/ yield 8.47/-15 б.п.), ЛадьяФин-1 (MD 0.82/1 %/ yield 12.63/-107 б.п.), Мечел 19об (MD 3.64/0.51 %/ yield 8.84/-14 б.п.), Промсвб-06 (MD 1.56/0.65 %/ yield 8.28/-41 б.п.), РосселхБ 8 (MD 1.09/0.96 %/ yield 6.78/-87 б.п.), ХКФ Банк-6 (MD 1.13/0.81 %/ yield 8.06/-70 б.п.).

В муниципальном секторе повышенные обороты прошли по бумагам Самарской области-07 (753 млн руб., +20 б.п. к цене) и Тверской области-08 (347 млн руб., -49 б.п. к цене).

Корпоративные новости

ММК: отчетность могла быть и слабее; худшее, похоже, позади

Событие

В пятницу ММК ( -/Ва3/ВВ+) опубликовал отчетность по МСФО за 2-й квартал, зафиксировав 6 %-ное снижение EBITDA кв-к-кв. Рентабельность по этому показателю упала с 18.2 до 15.7 %.

Представленная ММК отчетность по МСФО за 2 квартал, несмотря на ощутимое сокращение показателей EBITDA и чистой прибыли, на самом деле дела не так уж и плоха. Компании удается эффективно контролировать издержки в основном сегменте бизнеса - «российская сталь» несмотря на растущие цены на сырье. До конца года эмитент имеет возможность улучшить свои финансовые характеристики.

Комментарий

Финансовые показатели ММК за последний квартал могут выглядеть пугающе как в квартальном, так и в годовом сопоставлении, особенно если посмотреть на величину чистой прибыли, составившую по итогам последнего квартала скромные $ 13 млн. Однако, в действительности все не так страшно, и у ММК есть все возможности существенно улучшить свое положение уже по итогам 2-го полугодия.

Основной сегмент бизнеса компании – «российская сталь», несмотря на растущие цены на сырье, которые во 2-м квартале, вероятно, достигли своего пика, и 7 %-ное сокращение выпуска продемонстрировал неплохой контроль над несырьевыми издержками и сумел даже увеличить показатель EBITDA по сравнению с 1-м кварталом на 6.5 % до $ 359 млн. В последующих периодах магнитогорская площадка при стабильных ценах на руду и уголь, более высоком выпуске (который уже отмечается в 3-м квартале) и запуске проекта Стан-2000 (состоявшегося в июле) имеют шансы существенно увеличить финансовые показатели.

Значительного увеличения EBITDA вближайшем будущем можно ожидать и от других сегментов бизнеса ММК – Белона (где из-за перемонтажа лав добыча во 2-м квартале существенно сократилась, способствовав падению EBITDA за квартал с $ 70 до $ 44 млн.) и турецкого бизнеса, во 2-м квартале находившемся в фазе start up и продемонстрировавшем убыток на уровне EBITDA в размере $ 23 млн. Напомним, планы компании в Турции предусматривают более чем пятикратное увеличение выпуска во втором полугодии по сравнению с первым.

Совокупный долг компании за 1 полугодие 2011 года вырос примерно на 17% до $4.1 млрд, чистое привлечение средств составило 586 млн. На фоне сокращения операционной прибыли и наращивания долгового портфеля компании продемонстрировала усиление долговой нагрузки, отразившееся в росте показателя «Долг/EBITDA», достигшем уровня 2.6Х по сравнению с 2.4Х на начало текущего года.

Влияние на рынок

Новые выпуски ММК, размещенные один за другим в июле в настоящий момент торгуются с доходностью 7.8-8.0% на дюрации 2.4-2.5 года, что примерно на 60-70 б.п. выше чем месяц назад. В целом, коррекция на рынке облигаций, последовавшая за ухудшением мировой рыночной конъюнктуры, подбросила вверх средневзвешенную доходность металлургического сектора долгового рынка на 90 б.п., вернув ее на уровень годичной давности. (В настоящий момент среднезвешенная доходность облигаций металлургов, согласно индексу BMBI, рассчитываемому Банком Москвы, составляет 8.18% на дюрации 2 года.) Как мы видим, бонды ММК демонстрируют довольно высокую устойчивость к внешнему негативу. На наш взгляд доверие инвесторов вполне оправдано, поскольку финансовые результаты компании за прошедшее полугодие внушают оптимизм относительно существенного улучшения ее показателей до конца 2011 года.

Монитор кривой ОФЗ

Текущая таблица относительной стоимости

После периода повышенной волатильности в кривой ОФЗ на наш взгляд существует достаточно много дисбалансов, вновь выглядит слишком перепроданным среднесрочный участок. Наши фавориты, выпуски ОФЗ 26206 и ОФЗ 26204 имеют потенциал роста цены около 60 б.п. В отсутствии новых сильных внешних шоков рекомендуем присматриваться к наиболее подешевевшим выпускам среднесрочного сегмента. На этой неделе аукционы по размещению ОФЗ не преполагаются, на следующей – будет размещен семилетний ОФЗ 26204, объем предложения снижен с 35 до 15 млрд руб. В настоящий момент спрэд выпуска к рублевому евробонду Russia'18 расширился до 87 б.п.