Внутренний рынок

Денежный рынок: ликвидность увеличивается, ставки направились вниз

Напряжение на денежном рынке вчера несколько спало, однако ситуация пока все еще далека от стабилизации. Объем свободных денежных средств в системе увеличился на 47.7 млрд руб. до 845.8 млрд руб. Увеличились как остатки на корсчетах (+30.4 млрд руб.), так и депозиты в ЦБ (+17.3 млрд руб.). За два дня, прошедших после выплаты последнего налога, ликвидность увеличилась почти на 130 млрд руб., с такими темпами восстановления уже в начале следующей недели может быть преодолена планка в 1 трлн руб., являющаяся неким индикативным водоразделом между дефицитом и комфортным количеством ликвидности. Кривая MosPrime отреагировала на это существенным движением вниз и приняла классическую форму восходящей вверх кривой, однодневная ставка снизилась сразу на 67 б.п. до уровня 4.32%.

Вчерашний день прошел без очередного аукциона ОФЗ, обычно проводящихся по средам, – Минфин решил взять небольшую передышку в размещениях. Напомним, что на следующей неделе будет размещаться семилетний 26204 совокупным объемом 10 млрд руб. (вместо изначально предполагаемых 35 млрд руб.). На сегодня запланирован аукцион ЦБ по размещению ОБР-20 объемом 10 млрд руб., полагаем, что, как и на прошлой неделе, он может вновь не состояться. Объем рынка ОБР на настоящий момент составляет немногим более 30 млрд руб., в середине сентября регулятор начнет размещать новый ОБР-21.

Рубль, начав вчерашний день снижением, затем достаточно сильно укрепился, отыграв по отношению к доллару и евро по 10 и 20 копеек соответственно и закрывшись на уровне 34.53 рубля за бивалютную корзину. На этом фоне кривая NDF достаточно сильно сдвинулась вниз, короткие ставки снизились на 20-40 б.п., более длинные – в районе 10 б.п.

Вторичный рынок: преобладание позитива на уже не летних оборотах

На внутреннем долговом рынке, видимо, чувствуя приближение осени, вчера заметно увеличились обороты – 15 млрд руб. в госсекторе и 23 млрд руб. в корпоративном/муниципальном. Причем госбумаги вновь чувствовали себя гораздо увереннее – почти 90% оборота пришлось на сделки с повышением цены, в то время как в корпоративных бондах наблюдалось разнонаправленное движение.

В госсекторе сильно выглядел среднесрочный сегмент кривой. Выпуски ОФЗ 25079 и ОФЗ 25077 на достаточно высоких оборотах (2.4 млрд руб. и 2.8 млрд руб. соответственно) прибавили к цене по 19 и 10 б.п. Чуть более длинные ОФЗ 26206 и ОФЗ 26204 также на заметных оборотах подорожали на 17 и 25 б.п. Сильно просел в цене лишь один выпуск – десятилетний ОФЗ 26205 потерял почти фигуру и вновь торгуется выше 8% по доходности.

Корпоративные бумаги также продолжают восстанавливаться, однако пока чуть более медленными темпами - около половины оборота пришлось на сделки по покупке. Спрос постепенно перемещается из совсем коротких бумаг в облигации с дюрацией более двух лет.

На общем фоне достаточно высоких по отношению к предыдущим дням оборотов выделяем повышенную активность в кривых Газпром нефти, Евраза/Сибметинвеста, РЖД и РСХБ. Очень высокий оборот прошел по выпуску МРСК Юга-02, снизившемуся в цене на полфигуры.

Более чем на фигуру подорожали выпуски КузбассЭнерго-Финанс-02 (+1.3%) и Татнефть БО-01 (+1.04%). Также лучше рынка выглядели бонды: ГазпрнфБО6 (MD 1.41/0.15 %/ yield 6.93/- 10 б.п.), ЕврХолдФ 3 (MD 1.33/0.12 %/ yield 7.94/-9 б.п.), МТС 05 (MD 0.85/0.06 %/ yield 6.57/-35 б.п.), РЖД-15 обл (MD 0.33/0.25 %/ yield -2.29/-85 б.п.), Система-03 (MD 1.09/0.35 %/ yield 6.87/-32 б.п.), ТКСБанкБО3 (MD 0.82/0.47 %/ yield 14.46/-57 б.п.), ФСК ЕЭС-19 (MD 4.97/0.25 %/ yield 8.2/-5 б.п.).

Корпоративные новости

ЛУКОЙЛ: отчетность за 2-й квартал 2011 года оказалась лучше прогнозов

Событие

Накануне ЛУКОЙЛ представил финансовые результаты за 2-й квартал 2011 года по US GAAP.

Комментарий

В целом продемонстрированные компанией результаты оказались выше как наших прогнозов, так и рыночного консенсуса. Прежде всего, отметим впечатляющую динамику выручки компании: при квартальном росте цен на нефть на 11.8% и некотором снижении добычи реализация ЛУКОЙЛа увеличилась почти на 18%, что мы связываем с эффективной работой сегмента downstream. Так, объемы продаж нефтепродуктов увеличились на 2.4 млн т (до 26.3 млн т) прежде всего за счет роста экспортных поставок. При этом показатель refining margin в РФ вырос за квартал примерно на треть (мы ожидали сохранения данного показателя на уровне первого квартала около отметки $ 7/bbl), что связано с хорошей динамикой оптовых цен на нефтепродукты (около 10% кв-к-кв). При этом рост продаж нефтепродуктов практически не сопровождался увеличением объема закупок, что привело к повышению рентабельности. Динамика lifting costs ЛУКОЙЛа находилась в рамках ожиданий: удельные издержки выросли на $ 0.4/bbl, достигнув $ 5.5/bbl. В результате EBITDA ЛУКОЙЛа во втором квартале по сравнению с первым выросла на 4%, несмотря на почти 18%-ное падение чистого дохода нефтяников (EBITDA Роснефти за квартал снизилась на 19.8%, Газпром нефти – на 1%). По показателю EBITDA/bbl ЛУКОЙЛ после отмены ванкорских льгот Роснефти уверенно занимает лидирующие позиции в отрасли.

Эффективный контроль над CAPEX (хотя в условиях снижающейся добычи вопрос о сохранении относительно невысокого уровня инвестиций выглядит дискуссионным), который за квартал увеличился всего на $ 100 млн (до $ 1.89 млрд) вновь позволил компании сгенерировать внушительный денежный поток в размере $ 2.7 млрд.. При этом за первое полугодие FCF достиг отметки - $ 4.7 млрд (за весь 2010 год - $ 6.93 млрд, за 2009 год - $ 2.36 млрд) из которого чуть более $ 2 млрд зарезервировано под приобретение активов, для сравнения FCF Роснефти за первое полугодие находился на уровне $ 3 млрд., ТНК-BP International - $ 3.5 млрд., ТНК-BP Холдинга - $ 1.85 млрд,, Газпром нефти - $ 1 млрд .

Долговая нагрузка компании в терминах Чистый долг/EBITDA находится на уровне 0.3-0.35Х и по итогам года вряд ли превысит показатель 0.5Х.

Влияние на рынок

В целом инвесторы достаточно вяло отреагировали на вышедшую отчетность ЛУКОЙЛа, однако мы полагаем, что как только компании удастся нормализовать ситуацию с добычей, участники рынка «вспомнят» про сильные качества концерна. На наш взгляд, в настоящий момент рублевые бонды ЛУКОЙЛа оценены справедливо и торгуются с минимальными спрэдами (10-15 б.п.) к кривой Газпрома, что является адекватной компенсацией за разницу в кредитных характеристиках гигантов.

Монитор кривой ОФЗ

Текущая таблица относительной стоимости

После роста двух предыдущих дней среднесрочный сегмент кривой ОФЗ уже не выглядит перепроданным и, на наш взгляд, в настоящий момент оценен справедливо, как и большинство ликвидных выпусков в целом, лежащих очень близко к модельной кривой. Однако госбумаги еще не в полной мере отыграли падение предыдущих недель и имеют потенциал снижения доходности в пределах как минимум 10-15 б.п. К примеру, десятилетний ОФЗ 26205 вновь торгуется выше 8% по доходности. В сложившейся ситуации интересно посмотреть на итоги размещения ОФЗ 26204 на следующей неделе, в настоящий момент спрэд к рублевому евробонду Russia'18 составляет более 90 б.п.