Rambler's Top100
 

Банк Москвы: Минфин все же готов предлагать премию при размещении госбумаг по выпускам со сроком обращения более года


[15.07.2010]  Банк Москвы    pdf  Полная версия

Внутренний рынок

Аукционы Минфина: премия все же есть

Вчера на аукционах по доразмещению ОФЗ Минфин предложил инвесторам три выпуска различной срочности на общую сумму 45 млрд руб. Учитывая, что в тот же день погашался выпуск ОФЗ 346003 объемом 21.3 млрд руб., эмитент мог рассчитывать на размещение выпусков как минимум на эту сумму, так как средства от погашенного выпуска зачастую направляются на покупку других выпусков ОФЗ. Так и случилось, совокупный объем размещенных вчера выпусков ОФЗ по номиналу составил 22.3 млрд руб.

Особенностью прошедших аукционов, отличающих их от аукционов июня, являлось достаточно равномерное распределение спроса на выпуски различной срочности. Так, спрос на ОФЗ 25072 и ОФЗ 25073 со сроком обращения 2.5 и 2 года соответственно составил по 18 млрд руб., спрос на однолетний ОФЗ 25074 оказался немногим ниже и составил около 15 млрд руб.

Хотя уровень спроса на размещаемые выпуски был сопоставим, близко по объемам разместились более длинные облигации ОФЗ 25072 и ОФЗ 25073, а однолетний выпуск ОФЗ 25074 ушел в рынок в объеме на порядок меньшем по сравнению с предъявляемым спросом. И это не удивительно. По более длинным выпускам Минфин предоставил премию в размере 5-10 б.п. к вторичному рынку, хотя и не стал обнадеживать покупателей заранее, заявляя накануне, что на аукционе премии не будет.

Таким образом, результаты последних двух аукционов показывают, что Минфин все же готов предлагать премию при размещении госбумаг на аукционах по выпускам со сроком обращения более года.

Вторичный рынок: черепаший рост

На фоне проходящих аукционов по доразмещению госбумаг на 45 млрд руб., в ходе которых Минфин предложил покупателям премию по выпускам со сроком обращения 2-2.5 года, котировки других выпусков ОФЗ немного снизились. Ценовой индекс гособлигаций, включенных в индекс BMBI Банка Москвы, снизился за день на 4 б.п. Единственный выпуск госсектора, которому удалось завершить день в зеленой зоне, оказался ОФЗ 25065, догоняющий по доходности ОФЗ 25072.

Ценовой индекс корпоративных выпусков за вчерашний день, как и во вторник, прибавил всего 1 б.п. Активность участников рынка по-прежнему сосредоточена в долговых бумагах эмитентов blue chips, при этом, однозначной динамики в ценах не наблюдается.

Глобальные рынки

Китай охлаждается

Согласно опубликованной сегодня макростатистике, рост ВВП Китая в 1-м полугодии составил 10.3 %, что довольно существенно ниже (учитывая масштабы) показателя 1-го квартала, когда ВВП Китая увеличился на 11.9 %. Рост промышленного производства в июне также замедлился до 13.7 % (год-к-году) против майского значения 16.5 %. Показатели инфляции снизились.

Замедление темпов роста китайской экономики, вроде бы, должно расстроить рынки, т.к. Китай принято считать «локомотивом будущего восстановления всей мировой экономики». Однако мы считаем, что не все так плохо, как кажется на первый взгляд. Замедление темпов роста ВВП говорит о том, что меры правительства Поднебесной по сдуванию «пузыря» на рынке недвижимости и охлаждению перегретых сегментов экономики приносят эффект. И, несмотря на сделанное на днях заявление правительства о том, что дальнейшего смягчения политики ждать не стоит, признаки охлаждения экономики могут указывать на то, что хотя бы ужесточения мер не будет. А это уже однозначный позитив.

Слабая статистика из Европы и США

Открыли вчерашнюю серию статистических отчетов данные из Европы: промышленное производство в еврозоне в мае не оправдало ожиданий и выросло на 0.9% против консенсуса 1.2 %. Индекс потребительских цен в июне вырос на 1.4 %, как и ожидалось.

Американская статистика также оказалась слабой. Розничные продажи в июне упали на 0.5% вместо ожидавшегося снижения на 0.3 %. Данное падение стало вторым подряд - в мае показатель снизился на 1.1 %. Товарно-материальные запасы компаний в мае выросли на 0.1, запасы нефти сократились.

На фоне таких данных и отсутствия хорошей финансовой отчетности крупных компаний, инвесторы предпочитали фиксировать прибыль после ралли последних дней, подкрепленным бодрым началом серии публикаций корпоративных отчетов за 2-й квартал 2010 г. в США (Alcoa и Intel).

Инвесторы верят в США

Американское казначейство продолжает серию июльских заимствований. Вчера были размещены самые длинные, 30-летние, казначейские бумаги США на $ 13 млрд c переподпиской в 2.89 раза. Доходность бумаг, как и вчера для десятилетних treasuries, оказалась на историческом минимуме 4.08 %.

Через две недели дешевле

Вчера стало известно, что ВЭБ принял решение доразместить десятилетние еврооблигации на $ 500 млн, ориентируя инвесторов на доходность 6.4% годовых.

В начале июля ВЭБ разместил евробонды на $ 1 миллиард с купоном 6.902 %. Тогда книга была переподписана в 2.4 раза. Сейчас эти бумаги торгуются по цене 103.0–103.5% от номинала с доходностью к погашению 6.4–6.48 %. Таким образом, банк может сэкономить до 0.5% годовых.

Российские евробонды выбирают направление

Российский рынок вчера открывался позитивно, отыгрывая хорошие настроения в США и Азии после публикации отчетности Intel. Однако затем оптимизм поубавился в связи с отсутствием новых положительных сигналов и публикацией слабой статистики, сначала из Европы, а потом и из США. В результате общая динамика рынка евробондов РФ оказалась невнятной и разнонаправленной.

Бумаги банковского сектора в основном остались на уровнях позавчерашнего дня или даже подешевели (ВЭБ в связи с доразмещением, Alfa-Bank’13), зато положительного запала предыдущих двух дней хватило на поддержку большинства бумаг промышленного сектора, доходности в котором в среднем упали на 10–15 б.п. Лучше других выглядели не очень ликвидная Система, Распадская (см. более подробно наш кредитный комментарий) и короткий бонд МТС.

Доходность суверенных еврооблигаций отскочила вверх после двухдневного ралли и выросла сегодня до 5.08 %. Доходность американских treasuries падает: UST' 10 – до 3.03 % годовых, UST’ 2 – до 0.61 %.

Спрэд Russia’ 30–UST’ 10 вернулся за порог в 200 пунктов, расширившись до 205 б.п.

Сегодня ожидается выход множества макроэкономических данных: индексы деловой активности в США, ценовые индексы, а также данные по промышленному производству и занятости в Америке. Но самое интересное сегодня, это не статистика, а квартальные отчеты Google и JPMorgan.

Корпоративные новости

Распадская публикует операционные результаты за 2-й квартал 2010 г.

Вчера Распадская опубликовала операционные результаты по итогам 2-го квартала 2010 г. Первые операционные результаты компании после аварии на ее крупнейшей шахте в ночь на 9 мая текущего года можно оценить как нейтральные. По нашим расчетам, объемы добычи Распадской после выхода из строя ключевой шахты сократились примерно в три раза. Это вылилось в падение добычи угля во 2-м квартале на 42 %.

Компания также опубликовала свои планы по восстановлению добычи после аварии на основной шахте. Так, Распадская предпринимает необходимые меры по увеличению объемов производства на других предприятиях компании с целью заместить выпадающие объемы. В частности, начата добыча угля марок К (КО) на шахте «Коксовая» (во 2-м квартале было добыто 21 тыс. тонн), а также была закуплена техника для увеличения мощностей разреза «Распадский».

В планах по восстановлению аварийной шахты появилась большая определенность: компания до конца недели должна предоставить проектную и техническую документацию для проведения государственной экспертизы. Предварительная оценка затрат на восстановление шахты составляет 8.6 млрд руб., что несколько меньше первоначально озвученной в СМИ суммы в 10 млрд руб.

Что касается евробонда Raspadskaya’12, то на данный момент бумага уже не выглядит настолько привлекательной, как в мае-июне. После майских максимумов, когда доходность еврооблигаций Распадской достигала 9.8 %, опасения по поводу резкого размывания кредитного качества компании постепенно уменьшаются. Поэтому относительно других выпусков компаний металлургического сектора бумаги Распадской становятся менее привлекательными: так, спрэд Raspadskaya’ 12–Severstal’ 13 уже практически вернулся к значениям середины мая, когда о масштабах аварии еще ничего не было известно.

В то же время, отметим, что до аварии еврооблигации Распадской торговались значительно дороже сопоставимых по дюрации бумаг Северстали: дисконт доходил до 100-120 б.п. Даже если конъюнктура на рынках еврооблигаций будет благоприятной, едва ли после факта аварии и уменьшения объемов бизнеса спрэд вернется к сравнимому уровню. Мы думаем, что выпуск Raspadskaya’ 12 не уйдет более чем на 10-20 б.п. ниже Severstal’ 13. С точки зрения relative value в нефинансовом секторе, нам больше нравятся бумаги Evraz Group, в особенности выпуск Evraz’ 18, который имеет наибольший спрэд к свопам среди бумаг металлургов.

Мечел отчитался по МСФО за 1-й квартал 2010 г.

Вчера Мечел отчитался по МСФО за 1-й квартал 2010 г. Опубликованную финансовую отчетность Мечела с кредитной точки мы расцениваем как относительно негативную.

• Операционные показатели в целом улучшились: рост выручки за квартал составил 10 % (+61 % за год), EBITDA увеличилась в 1-м квартале 2010 г. на 4 %, что вылилось в рост маржи по EBITDA с 11.3% в 4-м квартале 2009 г. до 14.1% в 1-м квартале 2010 г. Несколько негативно выглядит рост себестоимости производства коксующегося угля на Якутугле, который составил 32% кв-к-кв. Менеджмент Мечела объясняет рост данных расходов повышением разовых затрат, необходимых для увеличения добычи. По словам руководства, во 2-м квартале текущего года себестоимость производства должна нормализоваться.

• Наибольшие опасения вызывает динамика операционного денежного потока, который в 1-м квартале 2010 г. оказался отрицательным вследствие резкого роста оборотного капитала. Отрицательный денежный поток заставил Мечел финансировать программу капитальных затрат за счет заемных средств, в результате чего долг Мечела в 1-м квартале текущего года вырос на 10% до $ 6.3 млрд.

• Кредитные метрики Мечела остаются слабыми по сравнению с другими компаниями металлургического сектора. Соотношения Долг/EBITDA и Чистый долг/EBITDA остаются на очень высоком уровне – 7.6Х и 7.2Х соответственно. (У лидеров отрасли НЛМК и ММК эти показатели по итогам 1-го квартала текущего года не превысили 2Х).

• По данным отраслевых источников, во 2-м квартале 2010 г. на основных угледобывающих активах Мечела «Южный Кузбасс» и «Якутуголь» уровень добычи коксующегося угля вырос примерно на 40% кв-к-кв и достиг докризисных объемов. Если заявления руководства Мечела о нормализации себестоимости добычи угля во 2-м квартале окажутся реалистичными, то есть все шансы увидеть значительный рост финансовых показателей Мечела во 2-м квартале 2010 г.

На рублевом рынке присутствует пять выпусков облигаций Мечела, которые исторически предлагают премию к кривой Москвы в 250–320 б.п., что для эмитента с рейтингом уровня B1 от Moody’s излишне. Среди бумаг эмитентов крепкого второго эшелона бонды Мечела выглядят в меру привлекательно, однако мы рекомендуем обратить внимание на облигации Evraz Group, которые предлагают сопоставимую или даже более высокую доходность, хотя кредитные метрики компании даже по результатам 2009 г. (Evraz Group не публикует квартальную отчетность по МСФО) выглядят сильнее, чем у Мечела.

 
комментарий
 


 

Тел: +7 (495) 796-93-88


Архив комментариев

ПНВТСРЧТПТСБВС
26 27 28 29 30 31 1
2 3 4 5 6 7 8
9 10 11 12 13 14 15
16 17 18 19 20 21 22
23 24 25 26 27 28 29
30 31 1 2 3 4 5
   
 
    
   

Выпуски облигаций эмитентов: