Rambler's Top100
 

Банк Москвы: Кривая ОФЗ, в целом, еще далеко не в полной мере отыграла падение предыдущих недель и имеет потенциал снижения доходности в пределах как минимум 20-30 б.п.


[31.08.2011]  Банк Москвы    pdf  Полная версия

Внутренний рынок

Денежный рынок: ликвидности больше, но ситуация остается напряженной

Денежный рынок вчера начал прирастать ликвидностью, однако ситуация все еще остается напряженной. Объем свободных денежных средств в системе увеличился на 79.5 млрд руб. и вплотную достиг отметки 800 млрд руб. Прирост остатков на корсчетах и депозитов в ЦБ оказался примерно одинаковым – 37.6 и 41.9 млрд руб. соответственно. Ставки межбанковского кредитования продолжили рост, однодневная ставка увеличилась на 17 б.п. фактически до 5% (4.99%) и превышает остальные ставки, кроме самой длинной шестимесячной.

На вчерашнем депозитном аукционе Минфина совокупным объемом всего 10 млрд руб. на бюджетные средства был предъявлен колоссальный спрос со стороны банков – 91.5 млрд руб. (!) Средневзвешенная процентная ставка составила 5.86% при установленной минимальной ставке размещения 4.5%. О дефиците ликвидности свидетельствуют и результаты аукционов прямого РЕПО с ЦБ – вчера были заключены сделки совокупным объемом 16 млрд руб.

Сегодня к дополнительному оттоку ликвидности приведет возврат денежных средств с депозитов Минфину и Фонду ЖКХ (чуть более 30 млрд руб.), а завтра аукцион ОБР-20 на 10 млрд руб., который, вероятно, может вновь не состоятся.

Ожидаем, что денежный рынок продолжит постепенное восстановление, в начале месяца, в систему должна поступить очередная порция бюджетных расходов, однако ставки МБК еще некоторое время будут оставаться на повышенных уровнях.

На валютном рынке рубль незначительно ослаб по отношению к бивалютной корзине, несмотря на рост цен на нефть, потеряв около 10 копеек к доллару и несколько укрепившись к евро. Короткие ставки NDF выросли на 10-15 б.п., длинный сегмент кривой стабилен.

Вторичный рынок: вновь рост в госбумагах

Вчера на внутреннем долговом рынке были зафиксированы довольно высокие обороты, особенно на фоне объемов нескольких предыдущих торговых сессий – 11 млрд руб. в госсекторе и 12.8 млрд руб. в корпоративном/муниципальном. Госбумаги вновь чувствовали себя очень уверенно, большинство ликвидных выпусков подорожало, в то время как корпоративные бумаги двигались в боковом направлении.

Подорожавшие выпуски госбумаг прибавили в среднем 10-15 б.п. к цене, причем наиболее сильно выглядел среднесрочный сегмент кривой, казавшийся нам наиболее перепроданным в последние дни. На хороших оборотах выросли ОФЗ 25076 (1.1 млрд руб., +10 б.п.), ОФЗ 25068 (1.4 млрд руб., +18 б.п.), ОФЗ 26203 (2.7 млрд руб., +5 б.п. к цене), ОФЗ 26206 (1.3 млрд руб., +13 б.п.). Снизились в цене лишь два выпуска (ОФЗ 25078 и ОФЗ 25065), однако обороты по ним были совсем низкими.

В корпоративном секторе динамика была более умеренной, распределение оборота между подорожавшими и подешевевшими выпусками оказалось равномерным. Волатильность котировок также значительно снизилась. Если еще на прошлой неделе рост/снижение цен выпусков в пределах одной фигуры казался вполне обыденным, то вчера лишь два бонда прибавили около процента: АИЖК-10 и Промсвязьбанк-05.

Также лучше рынка выглядели облигации: Мечел БО-1 (MD 0.19/0.25 %/ yield 6.35/-134 б.п.), НЛМК БО-6 (MD 1.32/0.11 %/ yield 7.08/-8 б.п.), Промсвб-06 (MD 1.56/0.55 %/ yield 7.94/-34 б.п.), РЖД БО-01 (MD 1.13/0.14 %/ yield 6.49/-12 б.п.), РЖД-12обл (MD 0.22/0.07 %/ yield 5.52/-40 б.п.), РосселхБ14 (MD 3.13/0.25 %/ yield 7.84/-8 б.п.), СПбТел 01 (MD 3.68/0.15 %/ yield 8.53/-4 б.п.), ФСК ЕЭС-19 (MD 4.97/0.3 %/ yield 8.25/-6 б.п.).

Корпоративные новости

Globaltrans: результаты отчетности традиционно превысили ожидания

Событие

Вчера Globaltrans представил сильную отчетность за первое полугодие 2011 года по МСФО, превзойдя наши ожидания. Скорректированная выручка выросла на 48% г-к-г до $ 603.6 млн, EBITDA – на 42% до $ 256.5 млн. Долговая нагрузка компании снизилась, показатель «Чистый долг/EBITDA» составил 0.7Х.

Отчетность Globaltrans по МСФО за 1 полугодие 2011 года в очередной раз превзошла ожидания, продемонстрировав усиление кредитного профиля компании. Между тем, возможное участие в тендере по покупке ПГК, намеченного на октябрь, может привести к значительному увеличению уровня долговой нагрузки, что вряд ли будет положительно воспринято инвесторами в облигации дочерней компании – Новой перевозочной компании.

Комментарий

Выручка от услуг оперирования подвижным составом, формирующая около 95% общей выручки, выросла более чем в 1.5 раза благодаря росту грузооборота (+37.2%) и повышению тарифов (+22% за одну поездку, +19.5% за 1 ткм). Наибольший вклад в выручку внесли нефтяные грузы ($ 241.5 млн), однако их доля продолжает сокращаться по мере поиском компанией новых точек роста (43% против 55% годом ранее). Выручка от металлургических грузов выросла в 1.78 раза до $ 214 млн, их доля – с 32% до 38%. Кроме того, возросла доля в выручке от перевозок угля (10% против 7% годом ранее) и строительных материалов (3% против 1%).

В структуре скорректированных издержек рост платы за порожний пробег был обусловлен, во-первых, ростом грузооборота, во-вторых, повышением тарифа РЖД на 8%, в то же время коэффициент порожнего пробега упал с 65% до 62% за счет роста доли полувагонов в парке. Расходы на операционный лизинг выросли за счет роста арендованных вагонов с 6.2 до 10.3 тыс. штук, а также увеличения лизинговых ставок. Основная причина прочих расходных статей – рост парка до 49.5 тыс. вагонов с 41.8 тыс. вагонов на 30.06.2010.

EBITDA компании оказалась равной $ 256.5 млн, рентабельность незначительно сократилась в основном за счет опережающего роста затрат на операционный лизинг. Чистая прибыль компании достигла $ 134 млн., причем уменьшение финансовых расходов поспособствовало росту рентабельности до 22.3%.

Величина Чистого долга Globaltrans сократилась на 15% до $ 322 млн. на конец отчетного периода по сравнению с началом 2011 года. Показатель долговой нагрузки компании «Чистый долг /EBITDA», характеризующийся как умеренный, составил 0.7x на середину лета.

Влияние на рынок

Globaltrans, являющаяся поручителем по облигационным займам Новой перевозочной компании, в очередной раз продемонстрировал результат лучше ожидаемого. Кредитный профиль материнской компании НПК – Globaltrans – в настоящий момент выглядит очень крепким. Однако не стоит забывать о намерении компании участвовать в тендере на покупку Первой грузовой компании, намеченным на октябрь текущего года. Для финансирования сделки, согласно публикациям некоторых СМИ, Globaltrans может привлечь синдицированный кредит в объеме до $5 млрд. Если такое привлечение средств состоится, уровень долговой нагрузки может подскочить не менее чем втрое (по нашим оценкам показатель «Чистый долг/ EBITDA» может достичь 3.2Х), что вряд ли позитивно будет воспринято инвесторами.

Единственный обращающийся выпуск НПК вчера не показал какой-либо заметной реакции на опубликованную отчетность. В начале недели сделки с выпуском проходили с доходностью 8.43% на дюрации 1.7 года.

Отчетность Газпрома за 1-й квартал по МСФО: свободные денежные потоки вновь близки к нулю

Событие

Накануне Газпром опубликовал финансовую отчетность по МСФО за 1-й квартал 2011 года и провел телеконференцию для инвесторов.

Комментарий

Никаких неожиданностей вышедшая отчетность Газпрома не преподнесла: отклонение по выручке и EBITDA от нашего прогноза не превысило 3 %. Отметим, что объем продаж концерна несколько превзошел наши оценки за счет высокого уровня экспортных объемов и доходов от газопереработки. EBITDA, как мы и ожидали, обновила рекордные значения первого квартала 2008 года, превысив $ 19 млрд. Превышение фактической чистой прибыли над нашими оценками вызвано более высоким уровнем доходов, полученных за счет курсовых разниц.

На этом фоне размер свободных денежных потоков без учета финансовых инвестиций (как и два предыдущих квартала) вновь выглядит разочаровывающим (минус $ 240 млн), что обусловлено высоким уровнем CAPEX ($ 13.6 млрд или на 80 % больше по сравнению с аналогичным периодом прошлого года, и на 6 % выше, чем в 4-м квартале 2010 г.), негативными изменениями в оборотном капитале (рост на $ 2.9 млрд), а также нереализованной чистой прибыли по курсовым разницам ($ 2.2 млрд). Кроме того, прочие статьи cash flow statement также содержат ряд дополнительных расходов Газпрома (в частности, в отчетности была отражена покупка доли в Sibir Energy, а также убытки в контролируемых компаниях). В результате чистый долг концерна за квартал несколько увеличился (в долларовом эквиваленте – примерно на $ 600 млн), составив $ 28.9 млрд.

В ходе телеконференции мы не услышали каких-либо заявлений, способных оказать существенное влияние на фундаментальную стоимость GAZP. Отметим лишь, что менеджмент концерна подтвердил появлявшуюся ранее информацию о том, что инвестпрограмма Газпрома превысит в этом году 1 трлн руб. (по нашим оценкам, 2011-2014 гг. будут пиковыми периодами в плане объема инвестиций). Кроме того, как было заявлено, компания изменила условия поставок газа в адрес греческой компании DEPA, что еще раз подтверждает наши опасения относительно того, что пересмотр соглашений с итальянской Edison и арбитражный процесс с E.On могут стать прецедентом во взаимоотношениях Газпрома с другими европейскими потребителями.

Влияние на рынок

Вчера мы увидели неплохой рост еврооблигаций Газпрома – выпуски, номинированные в долларах, прибавили в цене 20-50 б.п. (доходность снизилась на 5-10 б..п). Между тем, рост мы связываем в большей степени с общерыночными настроениями, а не с опубликованной отчетностью. К настоящему времени основные драйверы, которые оказывали влияние на результаты концерна в начале года (прежде всего, хорошие темпы восстановления европейской экономики после кризиса и рост цен на внутреннем рынке), уже отчасти были отыграны рынком. Ощутимых движений в рублевых облигациях эмитента вчера не прослеживалось.

Монитор кривой ОФЗ

Текущая таблица относительной стоимости

После роста двух предыдущих дней среднесрочный сегмент кривой ОФЗ уже не выглядит столь перепроданным. Потенциал роста цены рекомендуемых нами ОФЗ 26206 и ОФЗ 26204 снизился до 30 б.п. Большинство остальных ликвидных выпусков, на наш взгляд, оценены справедливо. Кривая, в целом, еще далеко не в полной мере отыграла падение предыдущих недель и имеет потенциал снижения доходности в пределах как минимум 20-30 б.п. В отсутствие сильных внешних шоков имеет смысл присмотреться к некоторым среднесрочным выпускам, а также к длинному ОФЗ 26205.

 
комментарий
 


 

Тел: +7 (495) 796-93-88


Архив комментариев

ПНВТСРЧТПТСБВС
31 1 2 3 4 5 6
7 8 9 10 11 12 13
14 15 16 17 18 19 20
21 22 23 24 25 26 27
28 29 30 1 2 3 4
   
 
    
   

Выпуски облигаций эмитентов: