Rambler's Top100
 

Банк Москвы: Грядущее повышение налоговой нагрузки на газовую отрасль уже нашло свое отражение в отношении инвесторов к облигациям Газпрома


[26.09.2011]  Банк Москвы    pdf  Полная версия

Внутренний рынок

Денежный рынок: объем свободной ликвидности превысил 1 трлн руб. ЦБ сдвинул верхнюю границу коридора

На денежном рынке в пятницу произошло знаковое событие – объем свободной ликвидности превысил отметку в 1 трлн руб., которая в стабильные времена считалась неким формальным водоразделом между комфортной ситуацией и дефицитом ликвидности. Объем свободных денежных средств увеличился на 108 млрд руб. до 1.03 трлн руб., причем увеличились как остатки на корсчетах, так и депозиты в ЦБ. Однако уровень ставок межбанковского рынка по-прежнему отражает напряженность ситуации, кривая MosPrime стабилизировалась на повышенных уровнях, однодневная ставка составляет 5.05 %.

Сегодня участникам рынка предстоит выплата акцизов и НДПИ, а в среду – налог на прибыль. Суммарно налоговые платежи могут привести к оттоку денежных средств в размере 300-350 млрд руб. Минфин продолжит насыщать систему ликвидностью – на этой неделе запланированы два депозитных аукциона на 130 и 70 млрд руб. Напомним, что на прошлой неделе министерство провело сразу три аукциона совокупным объемом 420 млрд руб., размещено было более 370 млрд.

На валютном рынке по итогам пятницы рубль остался примерно на уровне предыдущего дня, несмотря на повышенную волатильность внутри дня. После того как ЦБ сдвинул верхнюю границу коридора до 37.35, национальная валюта подешевела до 37.30, затем, однако, смогла несколько отыграть потери, закрывшись на уровне 37.12. Сегодня утром рубль вновь продолжил снижаться, бивалютная корзина снова подошла вплотную к верхней границе, курс рубля к доллару снизился до минимума с августа 2009 года – 32.43. Кривая NDF продемонстрировала очередной резкий рост, ставки по всей длине увеличились на 40-80 б.п., причем месячная и трехмесячная ставки в настоящий момент находятся выше годовой и двухгодовой, отражая ожидания более сильного ослабления в краткосрочной перспективе, нежели в среднесрочной.

Вторичный рынок: падение продолжилось, амплитуда увеличивается

На вторичном рынке рублевого долга продолжилось обвальное падение, причем масштабы стали более существенными (падение цен госбумаг составило в среднем 1-2 %), а обороты заметно увеличились – 30 млрд руб. в госсекторе и 14 млрд руб. в корпоративном/муниципальном.

Большинство ликвидных выпусков ОФЗ подешевели сразу на несколько процентных пунктов, кривая в зависимости от срочности поднялась на 20-40 б.п. Размещаемый в среду четырехлетний ОФЗ 25079 подешевел на 1.37 п.п. до и торгуется на уровне 8.15 % при том, что еще в середине лета ниже 8 % по доходности торговался десятилетний ОФЗ 26205.

На высоких оборотах сильно просели ликвидные ОФЗ 25067 (1.5 млрд руб., -50 б.п. к цене), ОФЗ 26206 (1.2 млрд руб., -138 б.п. к цене), ОФЗ 26204 (6.5 млрд руб., -115 б.п. к цене), ОФЗ 46021 (7.6 млрд руб., -116 б.п. к цене). На общем мрачном фоне резко выделялись подорожавшие ОФЗ 25077, на обороте 3.9 млрд руб. прибавивший около двух процентных пунктов, и десятилетний ОФЗ 26205, подорожавший на полфигуры при обороте 4.4 млрд руб.

В корпоративном секторе масштаб изменения котировок также измерялся уже процентными, а не базисными пунктами, оборот по-прежнему сосредоточен в коротких бумагах с дюрацией до двух лет. Отмечаем повышенную активность в кривых Газпром нефти (два длинных выпуска подешевели более чем на 3 п.п., два среднесрочных – прибавили более фигуры), Лукойла, РСХБ и ФСК ЕЭС (ФСК ЕЭС-19 также подорожал более чем на 1 п.п.).

Хуже рынка выглядели бонды: ВК-Инвест7 (MD 3.1/-4 %/ yield 9.89/+127 б.п.), Газпрнеф10 (MD 4.56/-3.73 %/ yield 8.97/+83 б.п.), Лукойл БО1 (MD 0.77/-2.12 %/ yield 8.64/+267 б.п.), Лукойл БО4 (MD 0.78/-1.77 %/ yield 7.9/+222 б.п.), РосселхБ14 (MD 3.02/-2.93 %/ yield 9.16/+96 б.п.), РУСАЛБАл07 (MD 2.04/-0.8 %/ yield 10.24/+9 б.п.), СУ-155 3об (MD 0.32/-0.41 %/ yield 23.48/+133 б.п.), СУЭК-Фин01 (MD 1.51/-0.73 %/ yield 9.77/+48 б.п.).

Глобальные рынки

Коррекционный отскок

Последний день недели, напомнившей участникам рынка кризисную осень 2008 года, стал лишь временным облегчением для мирового сообщества. Заявления представителей стран G20, старающихся словесными интервенциями залить бушующий пожар на рынках, способствовали краткосрочной повышательной коррекции на рынках.

Коррекционный отскок пятницы избавил на некоторое время кривую Treasuries от излишнего внимания инвесторов и позволил ей отступить, компенсировав примерно половину снижения четверга. Доходности UST’5, UST’10 и UST’30 поднялись на 8-11 б.п. до значений 0.78 %, 1.83 % и 2.9 % соответственно. Между тем, озабоченность инвесторов отсутствием четких решений относительно долговых проблем стран Евросоюза нашла свое отражение в котировках евро относительно доллара: соотношение евро/доллар преодолело сверху уровень 1.34.

«Греческий вопрос» в ближайшее время продолжит находиться в центре внимания инвесторов. Федеральный канцлер Германии А. Меркель в выходные предупредила, что дефолт этой страны может вызвать последствия, аналогичные по масштабам банкротству Lehman Brothers. Вопрос о предоставлении стране очередного транша помощи может разрешиться через неделю - 3 октября - на очередном заседании Еврогруппы.

Российские еврооблигации: спасайся, кто может

Несмотря на отскок, наблюдаемый на мировых площадках, повышательной коррекции котировок евробондов российских эмитентов в пятницу не наблюдалось. Иностранные инвесторы продолжили выводить средства из ценных бумаг развивающихся стран. Отмечалось лишь небольшое замедление падения относительно «черного четверга». Наибольшие потери продолжил нести Газпром: выпуски подешевели на 1.5-4.7 п.п. (в четверг падение достигало 7 п.п.!), кривая доходности бондов эмитента сместилась вверх примерно на полфигуры. Опасения замедления роста развитых экономик приводит к распродажам облигаций металлургов. В пятницу котировки бумаг этого сектора «просели» на 1-4 фигуры. Банковское бумаги продолжают держаться сильнее рынка, теряя «всего» 1-2 п.п. Облигации ВЭБа и ВТБ остаются аутсайдерами, дешевея к концу дня на 3-4 п.п.

Суверенные российские облигации за последний день недели «сбросили» еще 1-2 п.п. В том числе, на 1.3-1.4 п.п. подешевели Russia' 18 и Russia' 30, сильнее пострадали выпуски Russia' 20 и Russia' 28, потерявшие по 2 п.п. Кривая суверенных бондов поднялась на 20-30 б.п. вверх, увеличив наклон на коротком участке.

Доходность Rus’30 выросла за день на четверть фигуры до 5.1 %. Из-за опережающего роста доходности российского суверенного выпуска по сравнению с ростом доходности американской бумаги, спрэд между RUS’30 и UST’10 расширился на 13 б.п. до 327 б.п.

Сегодня на ход торгов могут оказать влияние следующие статистические данные:

- индекс настроений в деловых кругах Германии за сентябрь (консенсус: 106.5, прошлое значение: 108.7);

- индекс деловой активности в производственном секторе Чикаго в августе (консенсус: –0.4, прошлое значение: –0.06);

- продажи новых домов в США за август (консенсус: 295 тыс., прошлое значение: 298 тыс.)

- индекс деловой активности в производственном секторе Далласа в сентябре (консенсус: –8, прошлое значение: –11.4).

Кроме того, на первых торгах недели на динамику рынка могут повлиять и произошедшие в выходные внутриполитические события.

Нефть и газ

НДПИ на газ будет определяться с учетом действия льгот по «Голубому потоку»

Событие

Минфин РФ рассматривает возможность понизить ставку НДПИ на газ для Газпрома с одновременной отменой льгот по экспортным пошлинам для российско-турецкого трубопроводного проекта «Голубой поток» после 2012 года. Об этом накануне журналистам Интерфакса сообщил вице-премьер, министр финансов РФ Алексей Кудрин. При этом министр пояснил, что для отмены льгот по проекту требуется изменение межправительственного соглашения с Турцией, провести которое в срок (до внесения проекта бюджета РФ на 2012-2014 годы в правительство РФ в сентябре) не удалось. Напомним, что ранее Минфин предлагал установить ставку НДПИ на газ для Газпрома с учетом отмены льгот по «Голубому потоку» в 2012 году на уровне 431 руб. за тыс. куб. м (сейчас 237 руб. за тыс. куб. м), в 2013 году - 502 руб. и с 2014 года - 544 руб. При сохранении льгот ставка НДПИ для Газпрома в 2012 году может составить 509 руб. за тыс. куб. м, в 2013 году - 582 руб., в 2014 году - 622 руб.

Комментарий

Размер выпадающих доходов для Газпрома при увеличении НДПИ к 2014 году до 622 руб. за тыс. куб. м или до 544 руб. за тыс. куб. м в зависимости от режима налогообложения для «Голубого потока» будет идентичным. Так, по нашим оценкам, если предложения Минфина будут поддержаны Правительством (а вероятность этого на фоне попыток снизить налоговое бремя для нефтяников выглядит достаточно высокой), то по сравнению с нынешним годом налоговая нагрузка на Газпром может вырасти в 2012 г. примерно на $ 4.8 млрд или порядка 8 % от ожидаемого показателя EBITDA концерна, в 2013 – на $ 6.5 млрд (11 % от EBITDA), в 2014 – на $ 7.5 млрд (12 % от EBITDA). С учетом того, что рост внутренних цен на газ в РФ также может быть ограничен (в следующем году среднегодовое увеличение цен для промышленных предприятий составит 7.1 %), общий объем выпадающих доходов и увеличившихся расходов только в следующем году может достигнуть $ 7 млрд (порядка 11 - 13 % от показателя EBITDA), а в последующие годы – еще больше.

Влияние на рынок

Мы полагаем, что грядущее повышение налоговой нагрузки на газовую отрасль уже нашло свое отражение в отношении инвесторов к бумагам Газпрома. В сентябре еврооблигации этого эмитента показывали динамику хуже рынка: бонды различной срочности потеряли в цене от 4 до 11 фигур. В случае если нефтяные котировки сумеют удержаться выше отметки $ 100/bbl по сорту Brent, перепроданные ценные бумаги концерна могут демонстрировать динамику лучше рынка.

Электроэнергетика

Потребителям запретят отказываться от «последней мили»

По данным Коммерсант, в настоящее время правительство рассматривает отмену с 1-го января прямых договоров потребителей с ФСК, заключавшихся в 2009-2011 гг.

Речь идет о договорах, которые позволяли крупным потребителям миновать оплату «последней мили», используемую для компенсации расходов МРСК. Механизм «последней мили» предполагает сдачу ФСК в аренду МРСК части сети, что позволяет МРСК взимать свой тариф с крупных потребителей, использующих сети высокого напряжения. Наиболее остро проблема ухода потребителей от «последней мили» стояла в сибирском регионе.

Компании МРСК оказались чувствительными к выпадению доходов после прямого подключения к ФСК, и соответственно, в текущих условиях жесткого ограничения тарифного роста, новость, безусловно, позитивна. Тем не менее, возвращение к договорам последней мили не решает полностью проблем МРСК, не менее важным сейчас вопросом являются планы относительно «перезагрузки» RAB-регулирования.

Облигации электроэнергетического сектора демонстрируют завидную устойчивость к коррекционным настроениям, доминирующим на рынке. Судя по всему, переоценка рынка, еще не в полной мере отразилась на котировках долговых бумаг эмитентов этого сектора. В связи с этим, даже после стабилизации кривой госбумаг, не исключено продолжение понижательной динамики котировок облигаций электроэнергетики.

Монитор кривой ОФЗ

Текущая таблица относительной стоимости

Кривая ОФЗ после очередных распродаж в пятницу поднялась еще примерно на 20-40 б.п. в зависимости от срочности, большинство выпусков лежат вне кривой, существует достаточно много дисбалансов. В настоящий момент даже относительно короткий, четырехлетний ОФЗ 25079 торгуется выше 8 % по доходности (8.15 %), при том что еще в середине лета меньше 8 % торговался десятилетний ОФЗ 26205. Спрэд семилетнего ОФЗ 26204 к рублевому евробонду Russia'18 сузился до 53 б.п. из-за резкого роста доходности еврооблигаций, ожидаем, что спрэд в ближайшее время может вновь расширится до 90-100 б.п. В целом, падение госбумаг может продолжиться инерционно даже в отсутствие новых негативных новостей, в том числе и из-за продолжающегося ослабления национальной валюты.

 
комментарий
 


 

Тел: +7 (495) 796-93-88


Архив комментариев

ПНВТСРЧТПТСБВС
31 1 2 3 4 5 6
7 8 9 10 11 12 13
14 15 16 17 18 19 20
21 22 23 24 25 26 27
28 29 30 1 2 3 4
   
 
    
   

Выпуски облигаций эмитентов: