Первичный рынок

ХКФ: продолжение следует…

Вчера в нашем ежедневном обзоре мы описывали своп-сделку, которую готовит ХКФ-Банк, однако на момент выпуска обзора у нас отсутствовала часть информации по данной сделке. Мы обратились к организаторам, которые охотно поделились информацией и прислали подробный проспект и схему сделки с примерами, чем существенно прояснили ситуацию.

Во-первых, стал известен новый факт – российские участники не смогут поменять старый выпуск на новый, а лишь смогут купить новую бумагу в ходе аукционе за наличные деньги. Впрочем, данное ограничение не касается компаний (например, оффшоров), которые зарегистрированы не в России, Бельгии, Италии или США. Насколько нам известно, зачастую именно оффшоры представляют интересы российских инвестбанков на рынке евробондов. В отличие от рынка рублевого долга здесь не фиксируется дата, на которую определяются держатели выпуска, поэтому у инвесторов будет достаточно времени, чтобы перевести бумагу на оффшор.

Насколько мы поняли из проспекта, ориентир ставки купона по новому выпуску составит 11.5-12.0%. С такой доходностью бумаги получат все инвесторы, которые будут участвовать в новом размещении.

Для держателей старого выпуска ХКФ'10 банк подготовил хороший сюрприз. Меняя старый выпуск на новый, ХКФ будет выплачивать 200-250 б.п. дополнительной премии в случае, если инвесторы поменяют весь объем старых бондов на новый выпуск. Это базовый сценарий.

Специальный случай предусматривает премию в размере 275-325 б.п. для отважившихся не только обменять 100% старого выпуска на новый, но и при этом зарезервировавших наличных средств на сумму не менее 50% от позиции в старом выпуске для покупки нового выпуска. Эти 50% покупаются по 100% от номинала на аукционе. Таким образом, совокупная позиция инвесторов в новых евробондах ХКФ-Банка во втором случае увеличивается в полтора раза.

В обоих случаях у инвесторов и ХКФ возникает потребность определить справедливую цену выкупа по обращающемуся выпуску для его последующей конвертации. Насколько мы поняли, она определяется следующим образом:

- ставка купона по новому выпуску составит 11.5-12.0%, и именно эта новая ставка считается справедливым уровнем доходности для долга ХКФ на срок в два года.

- для того чтобы отыграть дополнительную премию для держателей старого выпуска от этой ставки отнимается соответствующая премия (200-250 б.п. или 275-325 б.п. в зависимости от сценария). В результате при выкупе по цене соответствующей доходности = справедливая ставка – премия, инвесторы получают свою обещанную премию и все при этом довольны. Однако не стоит забывать, что эмитент не просто выкупает старый выпуск а заодно и обменивает его на новый по полученному коэффициенту.

Пример: при ориентире в 11.5% и премии в 225 б.п., цена выкупа старого выпуска составит 100.354%, т.е. при номинале в $1,000,000 старого бонда ХКФ вы сможете получить нового на сумму 1,003,54 млн.

Стоит отметить, что в результате размещения нового выпуска ХКФ кривая бондов банка все же сдвинется наверх и держатели старых бондов в итоге потеряют в цене при коррекции кривой. Именно этот фактор будет стимулировать держателей старого выпуска избавиться от него в пользу нового.

Рекомендации

Новая информация существенно меняет суть дела – теперь второй вариант выглядит более привлекательно, если конечно инвестор непротив увеличить позицию в ХКФ. В любом случае, конвертация 100% старого выпуска на новый – беспроигрышная инвестиция, а вот хотите ли вы при этом заодно увеличить позицию в ХКФ Банке и получить за это дополнительный бонус в размере 75 б.п. на объем старой позиции – решать вам.