Rambler's Top100
 

Альфа-Банк: Учитывая рост политического риска в России в глазах инвесторов, отток капитала за год может составить $85-90 млрд


[16.12.2011]  Альфа-Банк    pdf  Полная версия

Комментарий по долговому рынку

Валютные облигации

Высокая волатильность на рынке сохраняется, инвесторы реагируют на противоречивую информацию, поступающую извне каждый день. Так, вчера первоначально возврат “аппетита к риску” обеспечили успешные результаты размещения испанских средне- и долгосрочных бумаг. Объем привлеченных страной средств почти вдвое превысил запланированный (первоначально Минфин Испании планировал продать облигации на 3,5 млрд евро, но было размещено три выпуска – со сроками погашения в 2016, 2020 и 2021 гг – на общую сумму 6,03 млрд евро). Средневзвешенная доходность 10-летнего выпуска на аукционе составила 5,545% годовых по сравнению с 5,433% на предыдущем аукционе, состоявшемся в конце октября. Спрос превысил предложение в 2,16 раза по сравнению с 1,76 раза ранее. Доходность 5-летнего выпуска испанских облигаций оказалась более чем на 200 б.п. ниже доходности итальянских бумаг аналогичной срочности, размещавшихся днем ранее.

Затем на рынке появилась новость о том, что ЕЦБ просит изменить новые требования к капиталу банков, чтобы предотвратить "агрессивное замещение заемного капитала собственным" и избежать кредитного кризиса, способного привести к повторной рецессии. По сообщениям Bloomberg, ЕЦБ поддерживает новые предложения, которые не поощряли бы стремление банков избавиться от рискованных активов для увеличения показателей капитала. ЕЦБ предлагает отменить требование к банкам увеличить показатель достаточности капитала первого порядка (Tier 1) до 9%. Ожидается, что вместо этого банкам будет предписано повысить капитал на фиксированную сумму до середины 2012 г. Глава ЕЦБ М. Драги, выступая в Берлине, заявил, что продажа активов для увеличения капитала банков “является менее предпочтительной, а сокращение объемов кредитования - еще хуже”.

Макроэкономические данные, поступающие из США, поддержали позитивный настрой инвесторов во второй половине дня. Так, лучше ожиданий оказались еженедельные данные по рынку труда, индекс производственной активности Нью-Йорка, а также цены производителей в США, которые выросли менее существенно, чем прогнозировалось. В итоге КО США несколько снизились в цене, российские еврооблигации, напротив, корректировались вверх, отыгрывая рост интереса к долгам развивающихся стран. День доходность UST-10 завершила на отметке 1,91% годовых. Суверенный долг Rus-30 вырос до 115,12% от номинала. Вместе с тем, активность торгов остается невысокой и изменение котировок не подкрепляется объемами.

В Риме состоится конференция по проблемам Италии, в которой примут участие главы ЦБ еврозоны и Великобритании, а также представители итальянского правительства. В США сегодня выдут данные по динамике потребительских цен за ноябрь.

Рублевые облигации

Объем торгов в секторе негосударственного долга вчера оказался нетрадиционно высоким, превысив 13 млрд руб. Однако это объяснялось не ростом активности инвесторов, а носило технический характер. В частности, половина биржевого оборота – порядка 6 млрд руб – пришлась на облигации Москва-49 (-0,4%). В корпоративном сегменте более 2 млрд руб пришлось на 5 сделок с облигациями Автодор, вышедшими на вторичные торги. Все сделки проходили по номиналу. В остальных бумагах, начавших вчера торговаться (СЗКК, Юникредитбанк) – активности не наблюдалось, что повышает вероятность того, что размещения носили, скорее технический характер. Такой же вывод можно сделать по облигациям Бин-Банка, который вчера закрыл книгу по облигациям серии БО-01. Ставка купона была установлена почти на 200 б.п. ниже ориентиров, выставленных эмитентом при первоначальном прайсинге выпуска в начале декабря. Учитывая, что значимого улучшения конъюнктуры в этот период не наблюдалось, скорее всего, данный выпуск не будет торговаться на вторичных торгах, либо эмитент проведет вторичное размещение бумаг в следующем году.

Макроэкономика

Отток капитала составил $74 млрд за 11M11; НЕГАТИВНО

По словам заместителя председателя ЦБ Алексея Улюкаева, отток капитала составил $74 млрд с начала года, что предполагает $10 млрд в ноябре – это хуже, чем мы ожидали. Учитывая, что после парламентских выборов обострилось восприятие политических рисков в России, нас не удивит, если в 2011 г. отток капитала составит $85-90 млрд.

Хотя отток капитала в ноябре говорит о некотором улучшении по сравнению с $13-14 млрд ежемесячно в сентябре-октябре, этот показатель все равно является очень высоким. Основное беспокойство вызывает то, что выросший за последнее время политический риск в России, несомненно, снижает вероятность какого-либо значительного замедления оттока капитала в ближайшем будущем. Это давление на счет движения капитала, по всей видимости, является причиной недавнего решения ЦБ ограничить предложение ликвидности через операции репо «овернайт» и позволить ставке репо вырасти до рыночных уровней. В результате, в то время как ранее мы ожидали, что процентные ставки в России снизятся в 1Кв12 вслед за ростом бюджетных расходов, сейчас мы считаем, что политические риски оставили на это мало шансов. Хотя некоторое снижение ставок все равно возможно, начиная со следующей недели, отток капитала на уровне $85-90 млрд в 2011 г. может сделать это снижение ставок очень незначительным.

Промышленное производство выросло на 3,9% г/г в ноябре; НЕОДНОЗНАЧНО

В ноябре рост промышленного производства составил 3,9% г/г, оказавшись выше консенсус-прогноза. Тем не менее, этот рост был главным образом обусловлен ростом производства в регулируемых секторах, что, на наш взгляд, отражает решение России не переходить на зимнее время начиная с этого года.

Хотя рост промышленного производства опередил консенсус-прогноз, мы считаем, что такой рост стал в основном результатом роста производства в регулируемых секторах. Как видно из таблицы ниже, рост в этом сегменте в ноябре оказался самым высоким за год. Наиболее вероятным объяснением является решение России отменить переход на зимнее время в этом году. В ноябре 2011 г. спрос на электроэнергию превысил ожидания, заставив генераторов повысить выработку. В то же время, рост в секторе обрабатывающей промышленности оказался достаточно слабым и составил 4,9% г/г после 5,7% г/г в октябре.

В целом, несмотря на то, что ноябрьские показатели превзошли ожидания, рост промышленного производства в этом году составит около 5,0% г/г против 8,2% г/г в 2010 г. Даже если за этим не последует замедления роста ВВП, который в этом году, скорее всего, составит 4%, как и в прошлом году, это все равно является признаком наличия ограничений для экономического роста.

Кредитный анализ

Мечел (-/В1/-) публикует результаты за 3кв11г по US GAAP: балансового долга все больше

Вчера Мечел опубликовал свой финансовый отчет за 3кв11г. по стандартам US GAAP. На наш взгляд текущий кредитный профиль заемщика остается в большей степени уязвимым к кризисным тенденциям мировой экономики, нежели у ряда других российских представителей металлургического сектора, представленных на рублевом долговом рынке (в частности, НЛМК, ММК, Евраз и Северсталь).

В 3кв11г операционный денежный поток Мечела был отрицательным (-$15 млн), как впрочем и по итогам 9М11г. (-$48 млн.) Чистый долг эмитента за период 3кв11г увеличился еще на $300 млн (до $8,5 млрд), а с начала текущего года прирост чистого долга составил $1,5 млрд. Тем не менее, компания смогла удержать отношение чистый долг/EBITDA на уровне конца 2кв11 г (3,5х). Напомним, что данный коэффициент является предельным для Мечела согласно условиям его синдицированного кредита объемом $2 млрд.

В 2012 г. Мечелу предстоит погасить/рефинансировать долги в общей сложности примерно на $2,7 долл., половина из которых является возобновляемыми кредитными линиями. С учетом текущего денежного баланса ($518 млн) и доступными компании в настоящее время кредитными линиями в объеме около $1,6 млрд предстоящий в будущем году объем погашений не должен доставить Мечелу особых сложностей.

Тем не менее, мы полагаем, что кредитный профиль Мечела сейчас не обладает достаточным запасом прочности для того, чтобы противостоять нынешней нестабильности мировой экономики. Даже при умеренном ухудшении ситуации на ключевых рынка сбыта компании, Мечел может столкнуться с нарушением своих долговых ковенант (такой сценарий также не исключает и руководство компании) и вопросы рефинансирования для эмитента могут встать достаточно остро.

На наш взгляд для инвесторов, склонных к инвестициям повышенной степени кредитного риска, рублевые облигации Мечела (входящие в список репо ЦБ) могут рассматриваться как неплохие инструменты для реализации стратегии carry trade.

 
комментарий
 


 

Тел: +7 (495) 796-93-88


Архив комментариев

ПНВТСРЧТПТСБВС
26 27 28 29 30 31 1
2 3 4 5 6 7 8
9 10 11 12 13 14 15
16 17 18 19 20 21 22
23 24 25 26 27 28 29
30 31 1 2 3 4 5
   
 
    
   

Выпуски облигаций эмитентов: