Комментарий по долговому рынку

Валютные облигации

Внешнедолговой рынок во вторник вновь не смог определиться с направлением движения, цены консолидировались возле достигнутых уровней. Суверенная кривая РФ по итогам дня практически не изменилась, цены корпоративных бумаг продемонстрировали минимальное изменение. Цена Rus-30 находилась на уровне 124,5% от номинала (+10 б.п.). Риск на Россию CDS 5Y торгуется на уровне 144 б.п. Ликвидность вторичного рынка остается невысокой – внимание инвесторов сосредоточено в новых выпусках и первичных размещениях, предложение которых было не традиционно высоким для начала года. С начала февраля российские компании привлекли свыше $7млрд. Доходность UST-10 колеблется вблизи 2%-ной отметки. С приближением срока секвестра бюджета США (1 марта) при условии отсутствия разъяснений спрос в UST может восстановиться. На данный момент прогресса в переговорах по данному вопросу между Белым Домом и Палатой представителей нет.

Фондовые индексы демонстрируют положительную динамику, глобальный "аппетит к риску" в целом на рынке сохраняется, поддерживаемый стимулирующими мерами ведущих ЦБ, новостями о корпоративных сделках и стабилизацией макроэкономических индикаторов. Так, индекс ожиданий в отношении экономики Германии на ближайшие шесть месяцев (индекс доверия), рассчитываемый институтом ZEW, в феврале подскочил до 48,2 пункта с 31,5 пункта в январе. Текущее значение индикатора было максимальным с апреля 2010 года. Сегодня в Германии и Франции выйдет статистика по потребительской инфляции за январь, в США - цифры по рынку жилой недвижимости за январь (количество новостроек и выданных разрешений на строительство), а также инфляция производителей (PPI) за январь, будет опубликован протокол последнего заседания ФРС США. Германия проведет аукцион по 10-летним суверенным бумагам.

Рублевые облигации

На рынке рублевого долга продолжилась коррекция котировок, сосредоточенная, преимущественно, в секторе госдолга. На фоне низкого интереса инвесторов к госбумагам вызывает сомнения успешность проведения сегодняшнего аукциона Минфина. Эмитент предложит рынку 7-летние ОФЗ на 30 млрд руб, одновременно отказавшись от размещения 15-летних бумаг на 10 млрд руб, которые были запланированы в соответствии с предварительным графиком размещения. Вместе с тем, мы ожидаем, что низкий спрос на аукционе может подтолкнуть игроков к дальнейшим продажам, усилив нисходящий тренд на долговом рынке.

Макроэкономика

Макроиндикаторы за январь разочаровывают с точки зрения розничной торговли; НЕГАТИВНО

Макроиндикаторы за январь – негативный сюрприз с точки зрения потребления. Хотя инвестиции выросли на 1,1% г/г, превысив прогноз рынка, рост розничной торговли заметно замедлился – до 3,5% г/г, а безработица подскочила до 6,0%. Это указывает на вероятность дальнейшего ухудшения трендов в феврале.

Хотя опубликованные ранее показатели роста промпроизводства указывали на слабую экономическую активность, мы ожидали, что это замедление отразится на динамике инвестиций. Тем не менее, они выросли на 1,1% г/г, превысив как нашу оценку –2,0% г/г, так и консенсус- прогноз рынка 0,5% г/г. К сожалению, мы не относимся к этому слишком позитивно: инвестиционный тренд в России очень неустойчив и на долю инвестиций приходится примерно 20% ВВП. Это весьма незначительный вклад в экономический рост.

Замедление роста розничной торговли – более тревожная новость. Она выросла лишь на 3,5% г/г против 4,8%, согласно консенсус-прогнозу рынка и 4,5% г/г, по нашим ожиданиям. Таким образом, пессимизм производителей находит подтверждение в ухудшении потребительского тренда, что может привести к дальнейшему замедлению экономической активности. Кроме того, замедление роста розничной торговли происходит на фоне фундаментального ухудшения благосостояния населения: реальные располагаемые доходы выросли лишь на 0,7% г/г против 4,2% г/г годом ранее, а уровень безработицы подскочил до 6,0% против 5,7%, согласно нашей оценке и консенсус-прогнозу рынка.

Мы считаем, что слабые показатели за январь предполагают и неутешительную статистику за февраль. Однако, согласно нашему базовому сценарию, рост должен стабилизироваться к марту-апрелю. Таким образом, если рост ВВП за 1К13 составит 1,5% г/г, это поддержит наш годовой прогноз (ниже консенсус-прогноза) роста ВВП на 2,8%. Однако более низкие темпы роста будут указывать на необходимость его понижения. Нас особенно тревожит отсутствие в России в данный момент инструментов экономической политики для поддержания роста. Бюджетная политика нацелена на ужесточение, а мягкую кредитно- денежную политику, даже в случае ее реализации, может нейтрализовать повышение премии за риск по банковским кредитам.

По оценке ЦБ, незаконный отток капитала из России составил $35 млрд в прошлом году; НЕЙТРАЛЬНО

По опубликованной на прошлой неделе оценке Global Financial Integrity, научно-исследовательского центра в Вашингтоне, незаконный отток капитала из России достиг $212 млрд в 1994-2011 гг. По оценке ЦБ, незаконные потоки из России за 2012 г составили $49 млрд, а незаконный отток капитала – $35 млрд. Эта информация стала сюрпризом.

Опубликованный на прошлой неделе исторический показатель оттока капитала из России подчеркнул негативный аспект инвестиционной привлекательности России, однако в определенном смысле не стал сюрпризом. Исследование опирается на оценку чистых погрешностей и пропусков, которые являются ядром оттока капитала и были весьма устойчивы (примерно $8 млрд в год) в последние десять лет. Кроме того, исторические показатели не удивили из-за контроля за движением капитала, который Россия поддерживала вплоть до 2006 г.

Тем не менее, мы воспринимаем оценки ЦБ как гораздо более негативную информацию. Показатели указывают на то, что после снятия валютного контроля незаконный отток капитала почти каждый год превышал $30 млрд в год, составив в среднем 2,0% ВВП в последние годы. Из $49 млрд незаконного оттока капитала в 2012 г 30% ($14 млрд) пришлось на торговые сделки, а $35 млрд – незаконные оттоки через счет капитала, что составило 60% чистого оттока капитала в прошлом году. Таким образом, складывается впечатление, что расследование ЦБ связано с природой доходов для финансирования подобных сделок, а не с каналами оттока капитала. Хотя мы согласны с тем, что улучшение налоговой дисциплины или начало антикоррупционной кампании может поддержать бюджет, мы не уверены в том, что улучшение налоговой дисциплины однозначно снизит размер оттока.

Мы считаем, что следует учитывать внешний и внутренний политический контекст этой дискуссии. ЕС настаивает на том, чтобы Россия оказала помощь Кипру, который, согласно сегодняшней информации в газете “Ведомости”, получил $26 млрд из $81 млрд чистого оттока капитала из России за 2011 г. Данные ЦБ показывают, что российские сбережения за границей могут принадлежать коррумпированным государственным чиновникам или криминальным группам, а отнюдь не российским компаниям. Это указывает на то, что стратегическая заинтересованность страны в оказании финансовой помощи Кипру невысока. Оценки ЦБ также являются способом указать на то, что проблема оттока капитала должна решаться налоговыми органами, а не ЦБ.