Комментарий по долговому рынку

Валютные облигации

Российский внешнедолговой рынок во вторник был относительно крепким и пытался стабилизироваться на текущих ценовых уровнях. Торговая активность остается довольно низкой - инвесторы ждут деталей урегулирования кризиса на Кипре. Правительство страны продолжает проработку мер, ограничивающих движение капитала, необходимых для того, чтобы банки страны могли открыться в четверг. Появление более детальной информации и будет определять направление движения рынка. По итогам дня цены в корпоративном сегменте практически не изменились, чуть лучше вели себя бумаги суверенного сегмента. Rus-30 вырос на 80 б.п. – до 123,9% от номинала, что вызвано скорее техническим фактором – в конце месяца по бумаге выплачивает купон и амортизация суммы основного долга. В то же время новый размещенный выпуск ТМК опустился ниже номинала. Риск на Россию CDS 5Y продолжает торговаться на уровне 159 б.п. Доходность безрискового UST-10 по итогам дня не изменилась и составила 1,91% годовых.

Поддержку рынку и “аппетиту к риску” во вторник оказывала неплохая макроэкономическая статистика США, а также позитивная динамика нефтяных котировок. Объем заказов на товары длительного пользования в США увеличился в феврале на 5,7%м/м, что стало максимальным скачком с сентября прошлого года (ожидался рост показателя на 3,9%). Индекс стоимости жилья S&P/Case-Shiller, поднялся в январе 2013 года до 8,1%г/г - рост стал максимальным с июня 2006 года, прогнозировался менее существенный рост показателя. Сегодня в США выйдет статистика по незавершенным сделкам с недвижимость за февраль.

Рублевые облигации

Как мы и ожидали, Минфин решил воспользоваться улучшением конъюнктуры рынка гособлигаций, показывавшего рост котировок длинного конца кривой в последнюю неделю. Для сегодняшних аукционов он предложил два самых дальних выпуска ОФЗ – сроками обращения 10 и 15 лет, хотя выставляемый объем бумаг относительно невелик – 16,4 млрд руб. Предложенные Минфином уровни ставок предполагают незначительную премию ко вторичному рынку, что вызвало некоторую коррекцию цен на вчерашних торгах.

В корпоративном сегменте, несмотря на наблюдающееся преобладание продавцов, а также плавное снижение котировок – ниже номинала по многим выпускам, размещавшимся в феврале – начале марта, эмитенты вновь активизировали предложение новых бумаг. Учитывая, что рынок сейчас насыщен новыми выпусками, мы не ожидаем ажиотажного спроса на предстоящих аукционах. Напротив, эмитенты, в том числе, - высококачественные – могут столкнуться с проблемой реализации полного объема эмиссии.

Макроэкономика

КЛЕПАЧ: понижение ставок ЦБ возможно уже в апреле-мае, годовой отток капитала может превысить официальный прогноз; НЕГАТИВНО

Как заявил вчера замминистра экономического развития Андрей Клепач, официальный прогноз чистого оттока капитала $10 млрд на 2013 г может быть превышен. Это заявление говорит в пользу нашего негативного взгляда на капитальный счет в этом году.

Мы полностью согласны с тем, что чистый отток капитала заметно превзойдет официальный прогноз $10 млрд. Чистый отток за 2М13 уже оценивается в $14-16 млрд, и шансы на заметное улучшение этого тренда в будущем невелики. Нас вполне устраивает наш прогноз оттока капитала на этот год в размере $50 млрд.

В то же время, комментарий г-на Клепача в отношении предстоящего снижения ставок ЦБ выглядит странно. Даже если инфляция в марте окажется чуть ниже прогноза, недавний комментарий ЦБ в отношении процентных ставок прямо указывал на существование инфляционных рисков. Мы считаем, что решение о понижении ставок регулятор примет лишь после смягчения инфляционной риторики. Таким образом, ключевым моментом в апрельском заседании совета директоров ЦБ будет тон комментария. Мы все еще ожидаем, что снижение ставок произойдет не ранее июня-июля.

Ответственность за рост ВВП могут возложить на ЦБ; НЕГАТИВНО

Правительство и Дума обсуждают поправки к закону о ЦБ, которые могут сделать ЦБ ответственным за экономический рост в дополнение к нынешним задачам регулятора – поддержанию стабильности обменного курса, банковского сектора и платежной системы. На наш взгляд, возможное расширение ответственности ЦБ – негативная новость, потенциально снижающая доверие к политике таргетирования инфляции.

Таргетирование инфляции появилось на повестке дня ЦБ приблизительно в период кризиса 2008 г. С тех пор успех в этом направлении был переменным. Инфляция в России замедлилась до исторического минимума благодаря глобальному дефляционному тренду, однако в прошлом году она не уложилась в целевой диапазон ЦБ, и Банк Россиии по-прежнему испытывает трудности в управлении инфляционными ожиданиями в экономике. Таким образом, доверие к политике таргетирования инфляции ЦБ все еще требует подкрепления. Вместе с тем, если ЦБ станет ответственным за экономический рост, ему будет еще сложнее управлять инфляционными процессами.

Между тем, учитывая недавние изменения в российской экономической политике, не исключено, что эта поправка в итоге будет одобрена. На этот и ближайшие годы принята достаточно жесткая бюджетная политика, чтобы предотвратить рост зависимости от цен на нефть. В итоге роль инструментов монетарной политики в поддержании роста должна возрасти.

Таким образом, эта вероятная поправка к закону о ЦБ говорит в пользу нашего мнения о том, что правительство планирует поддержать рост ВВП за счет банковского сектора. Между тем, развитие этой темы станет в глазах рынка индикатором степени независимости нового главы ЦБ. На наш взгляд, в случае принятия поправки доверие рынка к политике таргетирования инфляции будет подорвано.

Кредитный комментарий

НЛМК опубликовала результаты за 12 месяцев и 4кв2012 по US GAAP; НЕЙТРАЛЬНО

НЛМК увеличила выручку за счет роста объемов продаж, однако чистая прибыль снизилась на 56%. Компания не планирует наращивание долга, а лишь его оптимизацию. Нейтрально для облигаций.

Чистая прибыль за 2012 г снизилась по сравнению с 2011 г на 56,1% и составила $595,8 млн, что обусловлено:

• ухудшением конъюнктуры на рынке стали во 2П2012;

• начислением разовых резервов в размере $133 млн в 4кв2012;

• ростом налога на прибыль Стойленского ГОКа и НСММЗ на $19 млн.

Отметим, что выручка НЛМК выросла на 4% до $12,2 млрд, несмотря на наблюдавшееся снижение цен на сталь. Рост выручки обусловлен увеличением объемов продаж на 18%, в т.ч. продукции с высокой добавленной стоимостью (на 20%). Падение спроса в Европе и на Ближнем Востоке НЛМК смогла компенсировать, нарастив продажи в России (на 0,61 млн. т.), Азии (на 1,08 млн. т.) и Северной Америке (на 0,45 млн. т.).

Компания прогнозирует снижение выручки в 1кв2013 на 5% по сравнению с 4кв2012 и дальнейшее снижение показателя EBITDA. Негативный прогноз на фоне умеренного роста спроса и цен на металлопродукцию в начале 2013 г обусловлен влиянием низких цен конца 2012 г вследствие задержки признания экспортных операций.

Долговая нагрузка. По результатам 4кв2012 отношение чистого долга к EBITDA составило 1,88 (1,49 на конец 2011 г). В 2013 г Компании предстоит погасить $1,8 млрд долга. Свободные средства ($1,1 млрд) покрывают эту сумму на 58%, в т.ч. – на 96% покрывают платежи 1П2013. Кроме того, НЛМК имеет неиспользованные кредитные линии на $2,5 млрд, а также разместила 20 февраля еврооблигации на $800 млн с погашением в 2018 г.

Компания не планирует наращивания долга. Заимствования будут использоваться для оптимизации кредитного портфеля с точки зрения срочности и валюты заимствований. Отношение чистого финансового долга к EBITDA на уровне 1 является долгосрочным целевым ориентиром компании.

Интересных торговых возможностей в облигациях НЛМК мы сейчас не видим и ожидаем от них ценовой динамики на уровне рынка.