Металлургический сектор: фавориты Мечел и Евраз

Выводы

Глобальный экономический спад 2008 – 2009 гг. нанес ощутимый удар по российской металлургической отрасли. Компании сектора столкнулись с резким падением спроса и цен на свою продукцию, что привело к заметному ухудшению их финансовых показателей в 2009 году. С учетом нынешних тенденций в отрасли, – в частности, на рынке сталелитейной продукции, – по итогам 2010 года мы ожидаем заметного улучшения финансового положения российских металлургов.

На облигационном рынке нашими фаворитами в секторе являются долговые обязательства Мечела и Евраза. В условиях восстановления отрасли данные компании, как мы считаем, добьются наибольшего улучшения своей кредитоспособности, что должно выразиться в повышении их кредитных рейтингов. В среднесрочной перспективе мы ожидаем сужения спрэдов облигаций Мечела и Евраза к кривой ОФЗ примерно на 70 – 100 б.п.

Инвестиционный анализ

Восстановление мирового производства стали продолжается. По данным International Iron and Steel Institute мировое производство стали в январе-июле 2010 года составило 820.965 млн т, что на 25% больше показателя аналогичного периода 2009 года. Россия увеличила выпуск стали на 18.7% (до 38.28 млн т.). Независимое британское аналитическое агентство MEPS, специализирующееся на анализе мирового рынка стали, оптимистично в своих прогнозах. Согласно комментариям MEPS мировое производство стали в 2010 году увеличится на 14% (до 1,4 млрд т.) , а дальнейший прогноз его роста до 2014 г. составляет 1,6 млрд т.

Китай в роли основного «локомотива». В январе-мае 2010 года российские экспортные цены на сталь выросли примерно на 50% на фоне резкого подорожания сырья для черной металлургии и роста реального спроса (со стороны автомобильного и строительного секторов). Летом цены скорректировались вниз примерно на 10-15%. Мы полагаем, что в условиях общей нестабильной ситуации в мировой экономике цены на стальную продукцию пока еще будут оставаться волатильными. В тоже время, поддержку им оказывает увеличивающийся спрос со стороны быстрорастущих и развивающихся стран (в первую очередь, Китая). Китайский строительный сектор (основной мировой потребитель стали) демонстрирует хорошие темпы восстановления: объем строительства в 1П10 вырос на 18% в годовом исчислении. На внутреннем российском рынке спрос на стальную продукцию стимулируется увеличением объемов работ по крупным инфраструктурным проектам и некоторым оживлением в машиностроении. Внутренние цены на сталь с начала 2010 года выросли примерно на 25%.

Мечел и Евраз – лучшие инвестиционные ставки в секторе. Среди российских металлургических компаний, способных в среднесрочной перспективе в наибольшей степени выиграть от позитивных трендов на рынке стали, мы выделяем Мечел и Евраз. Понижение кредитных рейтингов Евраза в кризисный год составило две ступени, у Мечела до мая 2010 года кредитного рейтинга просто не было. Согласно нашим оценкам, по итогам 2010 года финансовые результаты обеих компаний отразят заметное улучшение их кредитоспособности, что позволяет рассчитывать на положительную реакцию со стороны рейтинговых агентств. По состоянию на текущий момент рублевые облигации Евраза и Мечела образуют верхний уровень кривой доходностей российских металлургических компаний, как впрочем и всего второго эшелона, и по нашему мнению являются лучшими инвестиционными ставками на восстановление сектора.

МЕЧЕЛ: высокая интеграция помогает. Несмотря на сокращение спроса со стороны строительного сектора во II квартале 2010 года сталелитейный сегмент Мечела (в 2009 году на его долю пришлось 57% общей выручки эмитента) продолжал работать с полной загрузкой производственных мощностей. Такого результата компании удается добиваться благодаря наличию собственной сети дистрибуции, предоставляющей ей доступ к конечным потребителям. Сильные результаты демонстрирует и горнодобывающий сегмент Мечела. Компания уверенно движется к выполнению своего производственного плана на 2010 год и успешно рефинансирует краткосрочные долговые обязательства. По нашим оценкам отношение Чистый долг/EBITDA Мечела по итогам 2010 года опустится к уровню 3,1х с 8,3х по состоянию на конец 2009 года (см. финансовую таблицу на стр.2).

ЕВРАЗ: весомое преимущество - низкая потребность в капзатратах. В 2009 году стальной сегмент обеспечил Евразу 92% от общей выручки. В первом полугодии 2010 года компания увеличила объем производства стали на 22% в годовом исчислении, при этом она продолжает диверсифицировать свой продуктовый ряд. Евраз полностью самообеспечен коксующимся углем и железной рудой, что «защищает» эмитента от повышения цен на сырье. При сравнении с другими российскими металлургами Евраз выгодно отличается низкими объемами планируемых капитальных затрат. Как и Мечел, Евраз не испытывает трудностей с рефинансированием своего краткосрочного долга. Мы полагаем, что эмитент будет направлять свободные операционные денежные потоки на сокращение долговой нагрузки, и прогнозируем снижение отношения Чистый долг/EBITDA Евраза по итогам 2010 года до 2,6х с 5,9х в 2009 году.

Ожидаем сужения спрэдов облигаций Евраза и Мечела к кривой ОФЗ. Текущий уровень спрэда облигаций Мечела и Евраза к кривой ОФЗ составляет 330–350 б.п. С учетом ожидаемого улучшения финансовых показателей эмитентов по результатам 2010 года и высокой вероятности последующего повышения их кредитных рейтингов, мы оцениваем потенциал сужения данного спрэда примерно на 70 - 100 б.п. в перспективе ближайших 9 -12 месяцев.