Комментарий по долговому рынку

Валютные облигации

В первый торговый день недели на рынке преобладала смешанная динамика. Европейский “эффект домино” заставляет рынок следить за развитием долговой ситуации теперь не только в Греции, но и в Италии. Доходность долгосрочных заимствований для страны приблизилась к критически важным 7%. ЕЦБ при этом дал понять, что продолжит стабилизировать уровень доходности итальянских бумаг посредством их выкупа только в случае внедрения страной мер по оздоровлению финансов и соблюдению бюджетной дисциплины. В ближайшие два дня в Италии состоится голосование по исполнению бюджета и новым мерам экономии, что будет характеризовать доверие Парламента премьеру С. Берлускони.

Тревожно выглядели и данные европейской макростатистики, подтвердив гипотезу замедления экономического роста в Европе и доказывая обоснованность понижения ключевой ставки со стороны ЕЦБ. Промышленное производство в Германии в сентябре выросло куда менее существенно чем ожидалось – на 5,4%г/г (при прогнозных 8,4% г/г). Объем промышленного производства в Германии упал на 2,7% по сравнению с предыдущим месяцем, что является максимальным падением показателя с января 2009 года. Розничные продажи в ЕС в сентябре также сократились значительнее ожиданий – снижение составило 1,5% г/г против ожиданий 0,5%-ного спада.

По итогам дня доходность безрискового бенчмарка UST-10 закрылась на уровне 2,04% годовых. Движение российского рынка валютных облигаций было разнополярным, тем не менее, спрос сохраняется. Завтра нас вновь ожидает ряд важных индикаторов – выйдет масштабный блок экономических показателей из Китая за октябрь (включая цифры по розничным продажам, промышленному производству и инфляции, замедление которой прогнозируется). В четверг выйдут октябрьские данные по инфляции во Франции и Германии, и динамике импортных цен в США.

Рублевые облигации

Рынок рублевого долга остается неактивным. События прошедших выходных, скорее, были восприняты инвесторами с настороженностью. Несмотря на некоторое улучшение ситуации на денежном рынке, стабильный курс рубля, рост нефтяных котировок – участники торгов предпочитают использовать возможности для сокращения текущих позиций. Основная причина – интерес к новым размещениям, где эмитенты предлагают более высокие ставки, нежели уровни вторичного рынка, по бумагам с более короткой дюрацией.

Макроэкономика

ЦБ продал $5 млрд резервов в октябре; НЕГАТИВНО

Вчера ЦБ сообщил, что чистые продажи в рамках валютных интервенций в октябре составили $5 млрд. Эти данные предполагают, что наш прогноз по оттоку капитала на уровне $6-7 млрд за месяц, скорее всего, является оптимистичным сценарием.

Когда регулятор объявил, что объем интервенций в первой половине октября составил $4 млрд, мы предположили, что эта сумма была потрачена на поддержку рубля в первую неделю месяца, когда национальная валюта находилась под давлением. Тем не менее, в оставшиеся 3 недели октября рубль укрепился почти на 5% к корзине вслед за общим улучшением настроений на мировых рынках, которое наблюдалось в этот период. Таким образом, тот факт, что ЦБ пришлось продать еще $1 млрд до конца октября предполагает, что на российском счете движения капитала это улучшение не сказалось, и отток капитала продолжился.

Размер интервенций $5 млрд близок к $7,6 млрд, зарегистрированным в сентябре, когда отток капитала из России составил $13 млрд, и мы воспринимаем это как сигнал того, что наш предыдущий прогноз по оттоку капитала на уровне $6-7 млрд в октябре может оказаться чересчур оптимистичным.

Президент объявил о дополнительных расходах в размере 400 млрд руб в 2012 г; НЕГАТИВНО

Вчера президент Дмитрий Медведев объявил об увеличении довольствия военнослужащих в 2,7 раза в 2012 г против ранее запланированного повышения в 1,6 раза, что означает дополнительные расходы в размере 400 млрд руб. Это предполагает, что в 2012 г равновесная цена нефти может составить $126/барр против ранее прогнозируемых $118/барр и $108/барр в этом году. Около 200 млрд руб из проекта расходов бюджета будут перераспределены для финансирования дополнительных социальных расходов.

Проект бюджета, представленный на рассмотрение Госдумы в сентябре, уже предусматривал увеличение зарплат военнослужащих в 1.6 раза, что было основным источником дополнительных расходов в размере 500 млрд руб и обеспечивало 35% повышения общих расходов г/г. Тем не менее, это повышение прошло незамеченным, поскольку оно сопровождалось повышением планируемых доходов. С учетом этого, мы предположили, что равновесная цена нефти в 2012 г составит $118/барр.

Вчерашнее объявление о дополнительной индексации зарплат военнослужащих предполагает дополнительные 400 млрд руб расходов, которые должны быть включены в бюджет 2012 г, что соответствует увеличению расходов на довольствие военнослужащих на 900 млрд руб в 2012 г по сравнению с 2011 г. При прочих равных условиях это приведет к росту равновесной цены на нефть до $126/барр. Таким образом, равновесная цена на нефть $108/барр в 2011 г, которую мы восприняли как большой успех, оказалась неустойчивой и стала результатом переноса социальных и военных расходов на последующие годы.

Наряду с продолжающимся ростом равновесной для бюджета цены нефти, мы видим еще два важных последствия повышения военных расходов. Во-первых, теперь мы предполагаем, что процентные ставки могут снизиться не только в декабре-январе, но также могут остаться относительно низкими в 1Кв12, предлагая возможность дешевых заимствований. Во-вторых, дополнительная индексация довольствия военнослужащих, объявленная Медведевым, и предложение перераспределения расходов в пользу социальных статей предполагают, что даже если инфляционные тренды 2011 г были позитивными, мы бы рассматривали дополнительные социальные расходы как сильный довод в пользу сохранения нашего годового прогноза инфляции 7,2% в 2012 г.