Ежемесячный обзор макроэкономики

СОБЫТИЯ МЕСЯЦА

Начало 2016 г. для мировых финансовых рынков оказалось не слишком удачным. В то время, как Россия традиционно пребывала на новогодних каникулах, внимание всего остального мира сосредоточилось на очередном ослаблении юаня к доллару США, произведенном Народным банком Китая. Эксперты выразили опасение, что этот шаг китайского Центробанка негативно отразится на конкурентоспособности европейских экспортеров. Между тем, вышедшая чуть позже макростатистика показала ожидаемое замедление экономики Китая. Так, в 2015 г. экономика КНР выросла на 6.9%, что совпало с официальным прогнозом страны, однако оказалось меньше прироста за 2014 г. (на 7.3%). На замедление темпов экономического роста в Поднебесной указали также данные о снижении прибыли китайских промпредприятий в 2015 г. на 2.3%.

Затем внимание инвесторов переключилось на запланированные на январь заседания центробанков США, Европы и России. Несмотря на то, что во всех случаях изменения ставок не ожидалось, определенная нервозность в преддверии событий возникала, учитывая, что принимаемые центробанками решения всегда сопровождаются пресс-релизами, по которым инвесторы пытаются предугадать дальнейшие действия регуляторов.

Первым выступил ЕЦБ, оставив ставку на уровне 0.05%. Его глава Марио Драги заявил, что некоторое время ставка останется на этом уровне или ниже, и опросы ЕЦБ показывают, что стимулирующие меры работают, что нашло отражение в росте экономики еврозоны в IV кв. 2015 г.

Федрезерв США также оставил ставку неизменной – в диапазоне от 0.25% до 0.5%. При этом американский Центробанк дал сигнал, что в дальнейшем будет повышать ставки медленнее, чем планировалось ранее, поскольку в экономике США было отмечено некоторое ослабление активности, несмотря на создание новых рабочих мест.

Банк России сохранил ключевую ставку на уровне 11%. Банк России сохранил ставку на уровне 11% годовых, при этом опубликовал очень агрессивное заявление, в котором предупредил, что не исключает ужесточения денежно-кредитной политики в случае усиления инфляционных рисков.

В сообщении ЦБ многократно упоминается об усилении инфляционных рисков главным образом из-за ослабления курса рубля. В частности, ЦБ обращает внимание, что произошедшее под влиянием падения нефтяных цен ослабление рубля оказывает проинфляционное давление и способствует росту инфляционных ожиданий, несмотря на замедление годовой инфляции. В результате, Банк России ожидает, что в I квартале 2016 года потребительские цены увеличатся на 8–9% к соответствующему периоду предыдущего года, но также в сообщение отмечается, что «существуют риски, что во II квартале 2016 года годовая инфляция ускорится, в том числе из-за эффекта низкой базы». Кроме того, в этот раз в сообщении Банка России отсутствует фраза о том, что «по мере замедления инфляции в соответствии с прогнозом и при условии ослабления инфляционных рисков Банк России возобновит снижение ключевой ставки на одном из ближайших заседаний Совета директоров».

Прогноз по ставкам: На фоне итогов январского заседания Банка России можно сделать вывод, что замедление годовых темпов инфляции в феврале–марте для ЦБ является временным явлением, и следовательно практически сошли на нет ожидания снижения ключевой ставки в марте. Следовательно, мы полагаем, что снижение ставки откладывается по мере снижения инфляционных ожиданий и может произойти в июне, тогда как ранее мы прогнозировали снижение ставок в марте.

Тенденции в платежном балансе и их последствия для курса рубля

Сальдо счета текущих операции выросло вопреки ухудшению торгового баланса. В январе Банк России опубликовал предварительную оценку платежного баланса за 2015 г., согласно которой сальдо текущего счета платежного баланса РФ в 2015 г. укрепилось по сравнению с 2014 г., составив $65.8 млрд (+11.9% за год). При этом, в прошлом году наблюдалось ухудшение торгового баланса до $145.6 млрд против $189.7 млрд годом ранее под влиянием падения цен на энергоносители, которое только частично было компенсировано уменьшением импорта.

В частности, экспорт уменьшился на 31.8% за год, до $340 млрд, при этом стоимость экспорта нефти и нефтепродуктов упала на 42%, до $156.2 млрд, экспорт газа – на 24.1%, до $41.9 млрд, а экспорт прочих товаров сократился на 18.1%, до $141.5 млрд. Резкое снижение экспорта отражает негативную ценовую динамику на рынке нефти и металлов, а также низкую конкурентоспособность прочих отраслей несмотря на ослабление курса рубля. В частности, нефть подешевела на 46%, до $53.6 за брл (Brent). При этом, объем экспорта российской нефти в страны дальнего зарубежья в 2015 г. вырос на 10.6% и составил220.3 млн тонн (4.42 млн баррелей в сутки), по данным ЦДУ ТЭК. Аналогичная динамика наблюдалась в объемах поставок ряда металлов, и в частности экспорт черных металлов и изделий из них в 2015 году в физическом выражении вырос на 8.5% (в стоимостном выражении этот показатель упал на 24.9%), экспорт алюминия из России в 2015 г. в физическом выражении вырос на 18.9%, экспорт меди практически удвоился, по данным ФТС.

Одновременно в прошлом году импорт товаров сократился на 37%, до $194 млрд за год, как из-за ослабления потребительского спроса и сокращения инвестиционных планов компаний следом за ослабления рубля, так и в результате введения ряд ограничений на импорт. Отметим, что за январь–ноябрь 2015 г. стоимостный объем импорта машин и оборудования из стран дальнего зарубежья снизился по сравнению с январем–ноябрем 2014 г. на 40.2%, в том числе: механического оборудования – на 33%, электрического оборудования – на 37.2%, средств наземного транспорта – на 53.6%, инструментов и аппаратов оптических – на 36%, по данным ФТС. Физические объемы ввоза легковых автомобилей сократились на 51.2%, грузовых – на 68.4%.

Уменьшение импорта оборудования чревато отставанием по техническому уровню от стран – лидеров экономического роста. При этом, импорт продовольственных товаров из стран дальнего зарубежья сократился в меньшей степени. Стоимостные и физические объемы поставок продовольственных товаров сократились на 36.2% г/г и 22.1% г/г. соответственно.

В статистике по платежному балансу однако, наблюдается ряд тенденций, которые скорее всего сохранятся в текущем году. Растущий профицит текущего счета стал результатом существенного уменьшения отрицательного вклада баланса услуг и инвестиционных доходов, в том числе за счет сокращения платежей по обслуживанию внешнего долга в условиях снижения общего объема задолженности перед нерезидентами, отмечается в комментариях ЦБ РФ. Так, отрицательное сальдо инвестиционных доходов (в т.ч. проценты по внешнему долгу и выплаты дивидендов иностранным инвесторам) уменьшилось до $32 млрд в 2015 г. против 58 млрд в 2014 г.

Снижение платежеспособности из-за ослабления рубля привело к существенному уменьшению поездок за рубеж и улучшило сальдо услуг. Сумма расходов на зарубежных поездки сократилась до $34.7 млрд с $50.4 млрд в 2014 г. Отметим, что введение санкции против Турции и ограничения поездок в Египет в конце 2015 г. предполагают сохранение сложившейся тенденции и в текущем году.

Основным позитивным показателем в платежном балансе стало уменьшение оттока капитала. Чистый вывоз капитала частным сектором в 2015 г. составил $56.9 млрд против $153 млрд в 2014 г. При этом, в отличие от предыдущих лет, главной составляющей в структуре чистого вывоза капитала стало погашение частного внешнего долга. Наиболее значимым было сокращение внешних обязательств банков, которое осуществлялось не только за счет продажи иностранных активов, но и за счет средств, аккумулируемых по операциям текущего счета.

ПРОГНОЗЫ

По нашим оценкам, даже если цены на нефть восстановятся до $60 за баррель Brent к концу года, средняя цена нефти упадет на 15% относительной средних значений 2015 г., что приведет к уменьшению экспорта товаров и услуг из РФ. Импорт товаров сократится, по нашим ожиданиям, на 30% на фоне сохранения слабого потребительского спроса. В итоге, сальдо торгового баланса продолжит сокращаться и составит $130 млрд по итогам 2016 г.

Данная негативная тенденция будет частично компенсирована за счет улучшения баланса по сальдо услуг и по первичным доходам. Так, на фоне введения санкции против Турции и ограничения на поездки в Египет, которые являлись одними из самых популярных направлений массового туризма, мы ожидаем сокращение отрицательного сальдо услуг до $30 млрд с $37 млрд в 2015 г.

Баланс инвестиционных доходов продолжит постепенно улучшаться главным образом за счет снижения расходов по обслуживанию долга.

Что касается финансового счета, мы ожидаем рефинансирования порядка половины долга к погашению. Следовательно, отток капитала, по нашим оценкам, составит $40 млрд. Отметим, что график платежей внешнего долга предполагает равномерные выплаты на сумму $20–21 млрд в квартал, что должно пройти гладко и без потрясений для валютного рынка, так как объем существенно ниже платежей годом ранее.

В результате мы ожидаем, что при реализации данного сценария курс рубля может укрепиться до 65–66 руб./долл. к концу полугодия.

ПРИЛОЖЕНИЕ

Факторы в поддержку прогноза относительно восстановления цен на нефть:

- Число буровых установок по добыче нефти и газа по всему миру продолжает резко падать и сократилось в январе 2016 г. в месячном выражении на 78 единиц, или на 4%, – до 1891 шт., по данным сервисной компании Baker Hughes. В том числе, согласно данным компании, этот показатель в США снизился на 60 шт., или на 8% в месячном выражении, и составил 654 шт. За год количество буровых установок в мире упало на 1418 единиц, или на 43%, что предполагает существенное снижение добычи.

- Снижение инвестиций нефтегазовых компаний в 2015 г. и планов на 2016 г. предполагает снижение добычи в первой очереди на низкомаржинальных сланцевых проектах.

Так, крупнейшие нефтегазовые компании США по итогам 2015 г. снизили CapEx на 17–30%, при этом в текущем году ожидается снижение инвестиций по меньшей мере на 20%. В частности, СonocoPhillips планирует снижение показателя на 37%, до $6.4 млрд.

- Со стороны потребителей спрос на нефть увеличился на 2.7% в США в 2015 г., а в январе составил 16.4 млн б/с (+4.5% г./г.). Китай несколько замедлил рост импорта нефти, но тем не менее рост весьма существен. Импорт нефти в Китай вырос на 8.8% в 2015 г. после роста на 9.6% в 2014г.

В противоположном направление действуют следующие факторы:

- Избыток добычи нефти над спросом, который оценивается в 1–1.8 млн брл/день.

- После снятия санкций с Ирана в середине января 2016 г., Иран может возобновить поставки нефти в ряд стран. Объем добычи Ирана составил 2.876 млн б/с в 2015 г., тогда как до введения санкции страна добывала порядка 3.8 млн б/с.