Стратегия внутреннего рынка

Высокий уровень ставок денежного рынка (7-8%) и необходимость заимствовать в Банке России свыше 200 млрд руб. через инструмент прямого РЕПО не смутили участников рынка, и покупки рублевых облигаций во вторник продолжились. Можно предположить, что инвестиционную активность проявляли прежде всего управляющие компании, которые менее чувствительны к напряженной ситуации с ликвидностью и в основном руководствуются необходимостью вкладывать свободные денежные средства.

При этом даже в текущих условиях традиционная для банков стратегия carry trade с успехом себя оправдывает. Например, объем операций прямого РЕПО под залог выпуска Банк Русский Стандарт-5 вчера вновь составил около 1.8 млрд руб. При ставке рефинансирования на уровне чуть выше 6.0% и доходности выпуска около 13.0% выгода сохранения позиций в этом выпуске весьма очевидна.

Наибольшим спросом по-прежнему пользуются облигации эмитентов с хорошим кредитным качеством. Среди выпусков первого эшелона рост котировок во вторник показали облигации ЛУКОЙЛ-4 и ГидроОГК-1, цена которых выросла в среднем на 0.1-0.2 п. п. Инвесторы также проявляют интерес к наиболее доходным обязательствам региональных операторов связи, в том числе Уралсвязьинформ-7, Сибирьтелеком-7, ЮТК-3, ЮТК-4. В сегменте облигаций энергетических компаний продолжаются покупки ОГК-6-1, котировки которого достигли во вторник 98.30. Наряду с этим выпуском в данном сегменте рынка привлекательными для покупок мы считаем ОГК-2-1 и ТГК-1-1 (в ближайшее время компании-эмитенты этих облигаций, скорее всего, перейдут под контроль Газпрома), а также ТГК-10-1 (ТГК-10 – одна из наиболее эффективных территориальных компаний и с высокой вероятностью может быть куплена сильным стратегическим инвестором, подробнее см. наш комментарий в «Обзоре рынка долговых обязательств» от 23 октября 2007 г.).

Долговые инструменты эмитентов, для которых характерен высокий уровень кредитного риска, по-прежнему пользуются меньшим спросом. Так, во вторник инвесторы предпочли предъявить к оферте почти 90% выпуска Банана-Мама-1. Возможности получить рефинансирование на открытом долговом рынке таким эмитентам пока не представляется.

Сегодня существенного изменения настроений инвесторов мы не ожидаем, и на рынке будут вновь преобладать покупки. Вместе тем, активность может несколько снизиться в ожидании решения ФРС США по ключевой процентной ставке американской экономики, динамика которой влияет на настроения участников развивающегося рынка облигаций.

Стратегия внешнего рынка

Настроения инвесторов в высокодоходные облигации развивающегося рынка в целом сохраняются позитивными в ожидании решения ФРС США относительно ключевой процентной ставки американской экономики. Существенного изменения котировок суверенных еврооблигаций не происходит, а в сегменте корпоративных обязательств продолжается медленный рост котировок. Доходности КО США в последние дни также стабилизировались, отражая почти 100%-ную вероятность снижения ставки ФРС США на 25 б. п. на сегодняшнем заседании Комитета по операциям на открытых рынках.

Котировки индикативного суверенного выпуска Россия 30 во вторник показали динамику хуже рынка. Торговля в этом выпуске проходила на уровне 112.875, в отдельные периоды его спрэд к КО США расширялся до 130 б. п., превышая аналогичный показатель для облигаций Бразилия 40 на 15-20 б. п. Возможно, что не слишком впечатляющая динамика котировок суверенных российских еврооблигаций была связана со стремлением инвесторов хеджировать длинные позиции в корпоративных инструментах.

Тем временем, в широком спектре корпоративных еврооблигаций сохраняется высокая инвестиционная активность при весьма узких спрэдах между котировками на покупку и продажу. В частности, во вторник был отмечен интерес к выпускам ТНК-ВР по всей длине кривой доходности эмитента, цена покупки обязательств ВымпелКом 16 достигла 103.625, активизировались покупатели еврооблигаций Северсталь 14, Evraz 15, ЕвроХим 12. Последний выпуск, на наш взгляд, сохраняет потенциал сужения спрэда к облигациям Распадская 12 на 30-40 б. п. Из коротких валютных обязательств мы рекомендуем обратить внимание на АвтоВАЗ 08: доходность этого инструмента находится на уровне 9.0% (99.625-99.875), что почти на 50 б. п. превышает аналогичный показатель сопоставимого по дюрации рублевого выпуска этого эмитента. В сегменте банковских облигаций самым большим спросом по-прежнему пользуется выпуск ВТБ 12, который во вторник вновь покупали по цене 100.45.

Сегодня инвестиционная активность на развивающемся рынке облигаций, скорее всего, снизится, как это обычно происходит в преддверии публикации решения Комитета по операциям на открытых рынках ФРС США. Однако учитывая высокую вероятность снижения ставки, после этого покупки могут возобновиться с новой силой.

Стратегия валютного рынка

Сегодняшнее заседание Комитета по операциям на открытых рынках ФРС США, а также публикация данных о количестве рабочих мест в несельскохозяйственном секторе США в пятницу, скорее всего, будут определяющими факторами для динамики валютных рынков до следующего четверга, когда состоится заседание ЕЦБ. Мы по-прежнему ожидаем снижения учетной ставки ФРС на 25 б. п., что, однако, уже полностью учитывается в курсе доллара по отношению к евро. Ставки российского денежного рынка остаются повышенными – 7.5%. Объем аукционов РЕПО Банка России составил 207 млрд руб., что приближается к рекордному высокому значению (270 млрд руб.), зафиксированному в конце августа. Однако мы считаем, что сейчас ситуация на денежном рынке не настолько напряженная, как два месяца назад: ставка overnight не превышает 8%, что достаточно далеко от сентябрьских 10%. Кроме того, напряженность на рынке, по нашему мнению, вызвана также и тем фактом, что средства от продажи активов ЮКОСа были переведены в бюджет в разгар периода налоговых выплат. С другой стороны, похоже, что благодаря расширению Ломбардного списка Банка России банки действительно могут привлекать рефинансирование более эффективно, чем раньше.

Макси-Групп: из-за трудностей с рефинансированием компания просит поддержки у государства

Генеральный директор и владелец компании Макси-Групп Н. Максимов вчера опубликовал открытое письмо президенту России В. Путину с просьбой о поддержке со стороны федерального правительства и лично президента. Г-н Максимов открыто признал, что из-за отказа банков рефинансировать задолженность компании оборотный капитал Макси-Групп существенно сократился и поставки сырья (прежде всего лома) резко значительно снизились. Интересно, что газета «Коммерсант» называет Сбербанк в числе финансовых институтов, которые потребовали от группы досрочного погашения долга или отказали в предоставлении рефинансирования. Это подкрепляет нашу точку зрения (противоположную общепринятой), что присутствие государственных банков среди кредиторов компании само по себе не повышает ее финансовой стабильности. Сегодня СМИ также сообщили, что часть работников отправлена в вынужденные отпуска, а одна из двух печей на Нижнесергинском метизно-металлургическом заводе, основном активе Макси-Групп, уже остановлена.

За последний квартал мы неоднократно писали о необходимости занять консервативную позицию в отношении кредитного риска компаний третьего эшелона в свете растущих потребностей в рефинансировании, которые особенно остры у компаний с высокой долговой нагрузкой. Соответственно, мы негативно оценивали перспективы компании Макси-Групп, учитывая ее чрезмерную долговую нагрузку и весьма высокую вероятность дефицита ликвидности (см. комментарий в «Обзоре рынка долговых обязательств» от 13 сентября). Мы также высказывали предположение о вероятном появлении новых акционеров группы, поскольку ее активы являются достаточно привлекательными. Таким образом, мы считаем, что переговоры г-на Максимова с четырьмя неназванными потенциальными инвесторами, о которых сообщается в СМИ, вполне могут иметь место. Рублевые облигации Макси-Групп, которые не были предъявлены к выкупу в ходе оферты или были возвращены эмитентом на рынок, вчера торговались с доходностью к оферте в марте 2008 г. на уровне 13.9%. Мы считаем, что данный уровень далек от справедливого, и рекомендуем инвесторам воздержаться от покупки долга Макси-Групп, по крайней мере пока не прояснится вопрос об источниках нового акционерного капитала.