Рынок еврооблигаций

ВТОРИЧНЫЙ РЫНОК

Ничего существенного на рынке US Treasuries вчера не произошло – кривая осталась на прежнем уровне, несмотря на слабую статистику (Consumer Confidence) и снижение на рынке акций. Инвесторы хотят дождаться решения ФРС по FED RATE.

Сегмент облигаций Emerging Markets также находится в состоянии напряженного ожидания решения по ставке. Активность минимальна, при этом индикативные спрэды CDS по ключевым бенчмаркам расширились примерно на 2-5бп.

Выпуск RUSSIA 30 (YTM 5.67%) торгуется со спрэдом к UST на уровне 128бп, следуя за движениями американского рынка. В корпоративном сегменте несколько неожиданно для нас чуть подросли котировки выпусков Евраза и ВымпелКома. Дело в том, что обе компании планируют новые крупные заимствования (Евраз – около 2 млрд. долл., ВымпелКом – от 3.5 до 4.5 млрд. долл.). При этом из сообщений информационных агентств следует, что Евраз, скорее всего, остановится на кредите, тогда как ВымпелКом может получить бридж и затем рефинансировать его еврооблигациями (Reuters). В этой ситуации мы бы скорее ожидали ослабления котировок выпусков этих компаний, в особенности ВымпелКома, но никак не роста.

Что же касается возможного влияния сегодняшнего решения ФРС на сегмент EM и российские облигации, то, на наш взгляд, очевидно негативной новостью стало бы лишь сохранение FED RATE неизменной. В этом случае, мы почти наверняка увидим рост доходностей по всему спектру бумаг. Если же выбирать между снижением ставки на 25бп и 50бп, то мы затрудняемся выбрать более «предпочтительный» для рынка вариант. Исходя из того, что все ожидают движения на 25бп, подтверждение ожиданий будет для инвесторов умеренно-позитивной новостью. Снижение ставки на 50бп, с одной стороны, уменьшит стоимость ликвидности, но, с другой стороны, будет сигнализировать о том, что ФРС считает ситуацию в экономике США критической, а, кроме того – усилит инфляционные ожидания.

Рынок рублевых облигаций и денежный рынок

ВТОРИЧНЫЙ РЫНОК

Во вторник ситуация на денежном рынке осталась довольно напряженной, в связи с чем банки активно привлекали финансирование в ЦБ (более 200 млрд. руб.). Ставки overnight большую часть дня держались около 8%. Сегодня утром участников рынка ждал приятный сюрприз – остатки на корсчетах выросли почти на 100 млрд. руб. Мы связываем это в основном с притоком в систему бюджетных средств (и в меньшей степени – с увеличением объемов репо с ЦБ). Сегодня ликвидность также пополнят рубли от вчерашних продаж валюты в ЦБ (1.5-2.0 млрд. долл.). Так что сегодняшние платежи за пользование недрами банковская система должна «пройти» без особых проблем.

Руководствуясь (на наш взгляд, вполне обоснованными) ожиданиями улучшения ситуации с ликвидностью уже в конце этой недели, многие инвесторы вчера продолжили спекулятивные покупки рублевых облигаций. Котировки большинства ОФЗ и выпусков первого эшелона подросли примерно на 15-25бп. Среди госбумаг пользовались спросом облигации серий 46020 (+15бп; YTM 6.83%), 46017 (+19бп; YTM 6.33%), 26199 (+5бп; YTM 6.28%). Обращаем внимание на ОФЗ 26198 (+5бп; YTM 6.32%) – он сравним по дюрации с ОФЗ 26199, однако торгуется с премией.

Макси-Групп (NR) столкнулась с серьезными финансовыми затруднениями

Причиной этих затруднений стало ухудшение доступа к рефинансированию. Очевидно, что компания находится в состоянии «финансового стресса». Газеты сообщают о возможной остановке производства на крупнейшей площадке группы – НСММЗ (Источники: RBCDaily, Коммерсантъ).

По нашим оценкам, по состоянию на конец 2006 г. соотношение «Долг/EBITDA» у компании составляло около 6-7х. Исходя из мультипликатора «EV/EBITDA» для российских металлургических компаний (около 7- 8х), стоимость акционерного капитала Макси-Групп может быть больше нуля, т.е. этот актив может представлять какой-то интерес. Однако для более адекватной оценки необходимо иметь более оперативную информацию о финансовом положении компании, которой мы не располагаем.

Учитывая смягчение позиции ключевого акционера относительно возможной продажи доли в Группе стороннему инвестору (мы слышали, что ранее г-н Максимов отвергал подобные предложения, сейчас Ъ сообщает, что такие переговоры идут), мы надеемся, что Макси найдет способ избежать банкротства. При этом все же вероятна реструктуризация части банковских кредитов.

Радует, что несколько недель назад компания успешно выполнила свои обязательства по оферте. Следующая оферта по оставшимся в обращении облигациям (около 500 млн. руб.) наступит в марте 2008 г. Мы предполагаем, что с вероятностью около 50% Макси удастся найти выход из сложившейся ситуации к этому моменту.