Рынок рублевых облигаций

Вчера завершилась серия первичных размещений, запланированных на неделю. Спрос на рублевые выпуски оставался по-прежнему высоким. Ставка первого купона выпуска ДельтаКредит-2, облигаций 100%-ой «дочки» банка Societe Generale, была установлена на уровне 5,1%. Таким образом, премия к Mosprime составила лишь 30 бп., значительно ниже ориентира организатора и нашего прогноза. Мы рассчитывали, что ставка будет не ниже 5,8%, однако спрос, превысивший объем размещения в 2,7 раза, диктовал свои условия. Своей оценкой Дельта Кредит обязан поручительству материнской компании, благодаря которому рынок воспринял эту бумагу как облигации банка Societe Generale.

Размещение Металлсервиса также прошло в условиях высокого спроса, превысившего предложение в 1,7 раза. Доходность незначительно вышла за границы справедливого диапазона 10,5%–10,7% и составила 10,78%. Русский Стандарт-8: цель – 7,95–8% Сегодня на вторичные торги выходит выпуск Русский Стандарт-8, размещенный в апреле с доходностью 8,42% к полуторагодовой оферте. Мы считаем, что облигации Банка Русский Стандарт имеют потенциал роста 45–50 бп.

Накануне размещения мы призывали инвесторов обратить внимание на восьмой выпуск, размещенный с премией к справедливому уровню – 8%. Мы уверены в перспективах роста котировок в бумаге, доходность которой будет стремиться к уровню 7,95%–8%. В последнее время доходность облигаций Банка Русский Стандарт снизилась в среднем на 30–50 бп, что является еще одним важным аргументом в пользу роста котировок восьмого выпуска. ПИА АИЖК: цель – 6,9%

Обращает на себя внимание рост котировок в бумагах АИЖК. Доходности снизились на 10–20 бп по всему спектру выпусков. В настоящий момент корпоративные облигации АИЖК с госгарантией торгуются под 7,15– 7,33% на различных сроках. Особенно заметным был рост котировок в выпусках АИЖК-4 и АИЖК-5, наиболее близких по дюрации к размещенному 23 мая дебютному выпуску облигаций с ипотечным покрытием ПИА АИЖК, доходность которого на аукционе составила 7,12% при ожидаемой дюрации 3,5 года. Выпуски АИЖК-4 и АИЖК-5 торгуются под 7,14% и 7,17% при дюрации 3,7 и 3,9 года.

Мы уверены, что облигации с ипотечным покрытием, имеющие рейтинг А3 от международного агентства Moody’s, должны котироваться выше номинала. Напомним, что в настоящее время спреды облигаций эмитентов с рейтингом уровня АЗ к кривой ОФЗ находятся на уровне 50– 70 бп, в то время как спред ПИА АИЖК равен 110 бп. Таким образом, потенциал снижения доходности ПИА АИЖК составляет не менее 40 бп. Мы рекомендуем покупать ПИА АИЖК с промежуточной целью по доходности на уровне 6,9%.

Рынок еврооблигаций

Суверенные еврооблигации

Вчера в США была опубликована стенограмма заседания FOMC, состоявшегося 9 мая. Как и в предыдущих заявлениях, центральный банк уделил значительное внимание сохраняющимся в экономике инфляционным рискам. После публикации протоколов доходности Treasuries не замедлили пойти вверх, вернувшись к уровням, на которых они находились до падения, ставшего реакцией на снижение китайских фондовых индексов.

Развивающиеся рынки остались вчера практически на месте, спред EMBI+ расширился до 155 бп (+2 бп). В российском сегменте никаких изменений не наблюдалось. Так, Россия ’30 (5,77%) торговалась вчера со спредом 92–93 бп к UST10Y. Сегодня мы ожидаем высокой волатильности казначейских облигаций в связи с предстоящей в течение дня публикацией большого числа экономических показателей, наиболее важными из которых станут предварительные данные о ВВП США за 1 квартал.

Корпоративный сектор

Конфликт Казаньоргсинтеза с Газпромом наконец-то разрешен! Поставки этана на заводы КЗОС возобновятся уже 1 июня. Вчера под влиянием позитивных новостей на рынке наблюдался спрос на выпуск Казаньоргсинтез ’11 (8,88%), сегодня есть все причины для его усиления. В текущих условиях мы видим потенциал снижения доходности облигаций на 25–30 бп.

Помимо этого, вчера были объявлены ориентиры доходности размещаемых еврооблигаций ЛУКОЙЛа. Так, для 10-летнего транша предполагаемая доходность равна UST+145–155, для 15-летнего – UST+180–155, что соответствует уровням 6,35–6,42% и 6,88–6,93%. Таким образом, премия к кривой Газпрома составляет 15–25 бп для 10- летнего и 59–64 бп для 15-летнего транша. Для бумаг заемщиков столь высокого класса долларовая доходность выше 6% привлекательна уже сама по себе, поэтому мы рекомендуем инвесторам принять участие в размещении.

Рекомендации:

- Петрокоммерц '09-2 – цель 8,25%
- Вымпелком ’16 – цель 7,00%
- ТНК ’16 – цель – 6,35%
- Казаньоргсинтез ’11 – цель 8,60%
- Северсталь ’14 – цель 7,00%
- НКНХ ’15 – цель 8,25%
- Росбанк ’09 – покупать недооцененный выпуск качественного эмитента.

Вывод: С фундаментальной точки зрения, сокращение чистого долга РФ и отсутствие первичного предложения суверенных облигаций дает основания ожидать снижения их доходности, равно как и доходности бумаг квазигосударственных компаний. В настоящее время российские суверенные облигации, по нашему мнению, недооценены рынком. Вероятное в скором времени присоединение России к ОЭСР дает основания рассчитывать на повышение суверенных страновых рейтингов. Поэтому наш взгляд на российские еврооблигации является позитивным.