ТОРГОВЫЕ ИДЕИ

- Рублевые облигации качественных эмитентов привлекательны для покупки при спреде к ставкам РЕПО и/или NDF, равном более 300 б.п. Таковыми облигациями являются среднесрочные выпуски ОФЗ, ВТБ24-1, РЖД-10, а также Акрон-3, ЛК Уралсиб-2.

- Рублевые выпуски Сибметинвест-1,2 выглядят недооцененными относительно ставок РЕПО.

- Выпуски РЖД-15,17,18 с плавающим купоном предоставляют наилучшее сочетание риска и доходности при игре на снижение ставок MosPrime.

- Премия облигаций российских квазисуверенных эмитентов в сегменте GEM может исчезнуть после успешного размещения суверенных бумаг России. В частности, Gazprom’18 дешев относительно Petrobras’18.

- Выпуски TNK-BP выглядят наиболее недооцененными среди бумаг инвестиционной категории GEM.

- Банковские выпуски Russian Standard Bank’11 и HCFB’11 отстали от рынка в сегменте бумаг с рейтингом категории «BB/Ba».

- Покупать еврооблигации Sinek'15, выглядящие дешево для своих рейтингов (-/Ba1/BBB-).

- Покупать бумаги NKNH’12, недооцененные относительно бумаг металлургических эмитентов с рейтингом на уровне «B» (Евраз и ТМК).

Внутренний рынок

Доллар сдал позиции

За счет благоприятной конъюнктуры на рынках сырья, при которой нефть подорожала до 79 долл./барр., стоимость бивалютной корзины ЦБ снизилась на 20 копеек до 34,05 руб., а доллар подешевел на 10 копеек до 29,4 руб. Объем сделок купли-продажи валюты составил 3 млрд долл. Отметим, что доллар вчера ослаб по отношению к практически всем «сырьевым» валютам.

Облигации несколько подорожали

Хотя однодневные ставки денежного рынка вчера оставались повышенными на уровне 4% годовых, в начале вчерашнего дня наблюдалось некоторое оживление покупателей на рынке рублевых облигаций. В результате в первом эшелоне ценовой рост был отмечен в среднесрочном выпуске ОФЗ 26202, а также бумагах МГор-61 (YTM7,04%). Наибольшие торговые обороты прошли в выпусках РЖД. Во втором эшелоне покупатели проявили интерес к бумагам АФК Система-3 (YTW8,18%).

ЦБ сокращает срок предоставления РЕПО – взгляд на РЕПО-купоны

Сокращение срока предоставления РЕПО ЦБ… Вчера стало известно, что в апреле ЦБ не будет заключать сделки РЕПО на срок более трех месяцев, что само по себе является нейтральной информацией для денежного рынка по причине низкого спроса на РЕПО с ЦБ сроком более недели. Однако, учитывая, что ставки купонов по некоторым выпускам облигаций привязаны к ставкам годового РЕПО ЦБ, это решение регулятора может повлиять на ценообразование соответствующих выпусков.

…приведет к незначительному снижению РЕПО купонов. Мы обнаружили по два выпуска облигаций Транснефти и Атомэнергопрома, купоны которых привязаны к ставкам РЕПО ЦБ сроком на год. Согласно решению о выпуске бумаг Атомэнергопрома, если на дату определения ставки купонного периода фиксированная ставка ЦБ по операциям прямого РЕПО сроком на один год по какой-либо причине не будет установлена, ставка соответствующего купонного дохода определяется как сумма фиксированной ставки однодневного РЕПО плюс 275 б.п. В случае если ставка годового РЕПО определена ЦБ, купон устанавливается как ставка годового РЕПО плюс 225 б.п. В настоящий момент разница между фиксированными ставками годового и недельного РЕПО ЦБ составляет 75 б.п. Таким образом, неопределенность ставки годового РЕПО ЦБ приведет к снижению ставки купона лишь на 25 б.п. по сравнению с тем уровнем, который сложился бы, если бы ЦБ проводил операции РЕПО со сроком на год.

Денежный рынок

Ликвидность восстанавливается после налоговых платежей

Очередной период налоговых платежей закончился, и ликвидность снова растет. Остатки на корсчетах кредитных организаций в ЦБ выросли на 82,5 млрд руб. до 523,4 млрд руб., депозиты банков в ЦБ снизились на 48 млрд руб. до 443,7 млрд руб. Ставки межбанковского кредитования снизились, индикативная однодневная ставка MosPrime потеряла 36 б.п. и составила 4%.

Вчера ЦБ разместил 1,2 млрд руб. из 5 млрд руб. в пятинедельных беззалоговых кредитах. Ставка размещения оказалась самой низкой за месяц, составив 11,25%. С другой стороны, Министерству финансов не удалось разместить временно свободные бюджетные средства из-за отсутствия заявок со стороны банков. Сегодня банкам будут перечислены размещенные на этой неделе ЦБ 1,8 млрд руб., но и вернуть им придется практически такую же сумму, поэтому ситуация с ликвидностью останется стабильной. Мы не ожидаем значительных оттоков средств в ближайшее время, поэтому ставки межбанковского кредитования, скорее всего, будут снижаться.

Объем сделок ЦБ по операциям РЕПО-кредитования практически удвоился с уровня предыдущей сессии и составил 15 млрд руб.

Вчера рубль укреплялся как к доллару, так и к евро на фоне высоких цен на нефть. Доллар на закрытии стоил на 11 копеек меньше, чем днем ранее, 29,46 руб., а евро – на восемь копеек, 39,67 руб. Стоимость бивалютной корзины снизилась на 10 копеек до 34,05 руб. Сегодня цены на нефть остаются практически без изменений, баррель Brent торгуется выше 80 долл. Это приведет к росту курса рубля, но неоднозначная ситуация на рынках акций может оказать определенное давление на валютные котировки. Мы ожидаем, что рубль будет торговаться в диапазоне 29,3–29,5 руб./долл.

Корпоративные события

РУСГИДРО (BB+/ВАА3/ВВ+). Отличные результаты 2009 г. по РСБУ; облигации компании привлекательны

Впечатляющая рентабельность по EBITDA. Вчера РусГидро (ведущий оператор гидроэлектростанций в России) опубликовала результаты за 2009 г. по РСБУ. Публикуемая компанией отчетность по РСБУ вполне информативна для целей кредитного анализа и позволяет судить об уровне долговой нагрузки РусГидро (см. таблицу). В отчетном периоде выручка компании возросла на 27,7% по сравнению с 2008 г. и составила 79 млрд руб. Рост выручки был обусловлен главным образом повышением регулируемых тарифов и дальнейшей либерализацией оптового рынка электроэнергии. Показатель EBITDA увеличился на 62,5% до 50,4 млрд руб., что предполагает впечатляющую рентабельность по EBITDA на уровне 63,8% (+13,7 п.п.).

Кредитные метрики остаются сильными; облигации эмитента выглядят привлекательно. Балансовые показатели компании стабильны: общий размер задолженности практически не изменился с начала 2009 г. и на отчетную дату составил 18 млрд руб., причем большая часть долга (93%) представлена долгосрочными заимствованиями. При этом, учитывая денежную позицию в размере порядка 51 млрд руб., показатель чистого долга компании отрицателен. Компания, скорее всего, направит аккумулированные денежные средства на финансирование инвестиционной программы на 2010 г., которая оценивается в 97,1 млрд руб. (3,2 млрд долл.).

Выпуск УК ГидроОГК-1 мы считаем привлекательным на текущих уровнях (YTM7,4% @ 29 июня 2011 года). Облигации РусГидро торгуются на одном уровне с сопоставимыми по дюрации выпусками Энел ОГК-5 (Ва3) и Мосэнерго (S&P: BB-), рейтинги которых на две ступени ниже.

НОМОС-БАНК (NR /ВА3/В+). Планируется допэмиссия акций почти на 5 млрд руб.

Новые акции предлагается выкупить нынешним акционерам. Банк объявил о планах проведения допэмиссии обыкновенных акций, с помощью которых планируется привлечь в капитал дополнительно 4,999 млрд руб. Вопрос вынесен на внеочередное голосование акционеров, назначенное на 29 апреля. Предполагается, что покупателями станут действующие акционеры банка Russia Finance Corporation и Енисейская инвестиционная компания, также действующая в интересах нынешних акционеров банка. По итогам размещения доли российских и зарубежных акционеров банка не изменятся. Напомним, что Номос-банк аффилирован с чешской PPF Group.

Общая достаточность капитала в результате сделки не изменится. По информации газеты «Ведомости», в рамках процедуры допэмиссии планируется конвертировать в капитал первого уровня субординированный кредит на сумму 4,9 млрд руб., который акционеры предоставили банку в конце 2008 г. Это означает, что в результате на 4,999 млрд руб. будет увеличен капитал первого уровня, однако общий объем капитала (в котором учитываются также субординированные кредиты) и, соответственно, достаточность капитала останутся неизменными. Согласно отчетности по МСФО, капитал банка на конец III квартала 2009 г. составлял 36,39 млрд руб. Также по информации издания, в мае банк может конвертировать второй субординированный кредит на сумму 8,2 млрд руб. (также полученный от акционеров) в субординированные еврооблигации. Предполагаемые покупатели этих бумаг пока не называются, однако мы сомневаемся, что долговый рынок восстановился настолько, чтобы быть готовым принять субординированный долг. Скорее всего, бумаги уйдут к акционерам Номоса.

Выбор невелик. На рынке рублевых облигаций выпуск Номос-8 торгуется с доходностью 7,4% к погашению через год, что сложно назвать привлекательным уровнем. Среди еврооблигаций эмитента выпуск Nomos ’16 торгуется к колл-опциону в октябре 2011 г, однако вероятность его исполнения оценить сложно. Выпуск Nomos ’12 предлагает доходность YTM 6,7%, однако более привлекательными нам представляются выглядят выпуски другого дочернего для группы PPF банка – HCFB ’11 (YTM 7,06%) и HCFB ’11N (YTM 7,37%), правда если рассматривать доходность последнего к погашению, а не оферте в августе этого года.