Банк ЗЕНИТ: Ежедневный обзор рынка облигаций

[31.03.2006] Банк ЗЕНИТ

РЫНОК ЕВРООБЛИГАЦИЙ

Динамика базовых активов. Новостной фон вчерашней сессии принес новые разочарования инвесторам. ВВП в четвертом квартале вырос на 1.7%, что выше предварительного уровня 1.6% и соответствует ожиданиям. В то же время, ценовая составляющая ВВП превысила прогнозы инвесторов (3.5% против 3.3%). Кроме этого, рост цен на нефть до 2-месячного максимума поднял градус инфляционной обеспокоенности участников рынка. В результате доходность 2-летних бумаг выросла на 3 б.п. до 4.84%, доходность 10-летних – на 5 б.п. до 4.86%, достигнув тем самым 22-месячного максимума. Подобная динамика рынка соответствует нашим ожиданиям: мы полагаем, что с учетом дальнейшего повышения ставки казначейские бумаги будут торговаться вблизи 4.9%.

Развивающиеся рынки. На фоне продолжающегося роста доходностей базовых активов, развивающиеся рынки смогли сузить спрэды. Поддержку рисковому классу активов оказало сообщение Международного финансового института о том, что объем частных инвестиций в сектор развивающихся рынков в 2006 году составит около $357 млрд., что является вторым за всю историю показателем. В Бразилии новый министр финансов назвал бывшего экономиста Citigroup Карлоса Кавалля секретарем Казначейства, что в принципе позитивно для рынка, и спрэд Бразилии сузился на 1 б.п. Спрэды Мексики и Турции сократились на 3 б.п., в то время как спрэд венесуэльских бумаг сузился на 5 б.п.

Российский сегмент. Российские еврооблигации продолжали реагировать на динамику базовых активов, однако падение было не столь чувствительным, и спрэд EMBIG Russia сузился на 1 б.п. до 108 б.п. Россия-30 снизилась на 14 б.п. до 109.5-109.75% (YTM 5.94%), при этом спрэд к 10-летним казначейским бумагам сократился на 4 б.п. до 108 б.п.

Вслед за суверенными выпусками традиционно снижались качественные евробонды первого эшелона. Газпром-34 потерял 60 б.п., упав до 123.12-123.437% (YTM 6.75%), ВТБ-35 снизился на 50 б.п. до 99.25-100% (YTM 6.25%). В остальных бумагах снижение было менее заметным вследствие низкой активности.

Мы полагаем, что в ближайшее время ситуация в российском сегменте не претерпит существенных изменений. Мы не видим оснований для того, чтобы российские евробонды выглядели лучше рынка, поэтому суверенный спрэд будет находиться вблизи 110 б.п. В корпоративных бумагах мы рекомендуем сосредоточиться на недооцененных коротких выпусках, их которых мы выделяем Ситроникс-09 и Абсолют-банк-09, при этом последний имеет потенциал снижения доходности даже после объявления о доразмещении еще $35-50 млн.

РОССИЙСКИЙ ДОЛГОВОЙ РЫНОК

Вчера началось роад-шоу 4-летнего выпуска CLN Трансбункера. Мы положительно оцениваем перспективы рынка, на котором работает компания, ее конкурентные позиции (30% наиболее динамичного Дальнего Востока), а также текущие финансовые показатели. Выручка, согласно управленческой консолидированной отчетности, в 2005 году выросла на 40% до $750 млн., норма EBITDA 6%, при этом соотношение долга к EBITDA составило 1.67.

В то же время, у нас вызывают обеспокоенность будущие финансовые результаты компании. По всей видимости, весь займ ($125 млн.) будет направлен на инвестиционные проекты, в частности терминал в Санкт-Петербурге. Всего же долговая программа предусматривает привлечение финансирования в объеме $300 млн. (рост долга с текущих $73 млн. в 5 раз), в то время как рост показателя EBITDA в 2006 году запланирован на уровне 30% до $60 млн. Таким образом, соотношение долга к EBITDA может вырасти до 6, при этом стоит отметить, что Term sheet не накладывает ковенанты на данный коэффициент, а предусмотренное соотношение долга к выручке, по нашему мнению, не совсем адекватно в силу невысокой рентабельности бизнеса.

Кроме этого, на наш взгляд, компания не дала ясно понять, когда инвесторы смогут оценить консолидированную отчетность всей группы, составленную в соответствии с международными стандартами. Принимая во внимание отсутствие транспарентной отчетности и вероятное ухудшение долговых показателей, мы полагаем, что доходность 9% к двухлетнему путу, на которую ориентирует организатор, адекватно отражает риски компании и на данный момент не предполагает снижения на вторичных торгах.

комментарий

Тел: +7 (495) 796-93-88

Архив комментариев

Выпуски облигаций эмитентов:

Контакт-центр