Rambler's Top100
 

МДМ-Банк: Утренний комментарий по рынку облигаций


[30.10.2007]  МДМ-Банк    pdf  Полная версия
Рынок еврооблигаций

ВТОРИЧНЫЙ РЫНОК

Понедельник прошел достаточно скучно – большинство инвесторов не спешат предпринимать активные действия перед заседанием FOMC в среду. Все меньше инвесторов верят в снижение FED RATE на завтрашнем заседании более чем на 25бп, в связи с чем кривая доходности US Treasuries становится чуть более плоской – вчера короткие и длинные выпуски двигались разнонаправлено, а спрэд UST10-UST2 сузился на 4-5бп. Большинство индикативных выпусков сегмента Emerging Markets немного прибавили в цене. «Лучше рынка» чувствуют себя аргентинские облигации ARGENT 33 (+2.4п.п; YTM 8.34%). Это объясняется результатами выборов в стране.

Выпуск RUSSIA 30 (YTM 5.65%) вчера показал невнятную динамику, по итогам дня его котировки практически не изменились, однако спрэд к UST немного расширился – до 127бп. В корпоративном сегменте неплохо чувствуют себя размещенные недавно еврооблигации ВТБ. Мы также отметили неагрессивные продажи в EVRAZ 15. Рынок гадает, как компания будет рефинансировать кредит на USD1.8 млрд. – новым кредитом или выпуском еврооблигаций. Очевидно, что в случае, если выбор падет на еврооблигации, то влияние нового предложения долга на котировки EVRAZ 15 будет более значительным. Мы предполагаем, что до решения ФРС по ставке картина рынка, скорее всего, существенно не изменится.

Рынок рублевых облигаций и денежный рынок

ВТОРИЧНЫЙ РЫНОК

Вчерашние налоговые платежи «обескровили» банковскую систему на 87 млрд. рублей. На сегодняшнее утро, сумма корсчетов и депозитов в ЦБ составляет около 480 млрд. Ставки overnight вчера закономерно поднялись до 8.0-9.0%, а объем прямого РЕПО с ЦБ вырос до 179 млрд. руб. Кроме того, порядка 40-45 млрд. было привлечено в ЦБ через операции «валютный своп». По оценкам наших валютных дилеров, Банк России вчера купил порядка 700-800 млн. долл. Сегодняшнее сальдо (-204.3 млрд. рублей) достаточно точно отражает «итоговый результат» всех этих операций с Центробанком. Высокими оборотами (5.7 млрд. руб.) удивил вчера сегмент ОФЗ. Однако при ближайшем рассмотрении видно, что почти 5 млрд. пришлось на 3 сделки в выпуске ОФЗ 46021 (-5бп; YTM 6.42%). В остальном же, активность сосредоточилась в среднесрочных выпусках.

В целом, рынок чувствует себя достаточно комфортно. Инвесторы верят в скорое завершение периода дефицита ликвидности и поэтому предпочитают реагировать на рост ставок overnight просто снижением торговой активности – брокеры вчера молчали бόльшую часть дня. Интересно, что к концу вчерашних торгов в 1-2 эшелонах даже появились покупатели. Правда, к каким-либо существенным движениям котировок это не привело.

На наш взгляд, поведение участников рынка достаточно логично: до начала нового месяца осталось лишь 2 дня, банки все успешнее рефинансируются в ЦБ (со значительным позитивным «carry»), а в ноябре- декабре нас ожидает приход «больших бюджетных денег».

В качестве сегодняшней торговой идеи мы предлагаем обратить внимание на облигации ФСК. Во-первых, их привлекательность растет в связи с высокой вероятностью появления коротких пут-опционов (см. стр. 1). Кроме того, выпуск ФСК-2 (+11бп; YTM 7.15%) «выбился» из общей кривой доходности компании.

НОВЫЕ КУПОНЫ

Вчера стало известно, что процентная ставка по облигациям Искитимцемент-2 (YTP 12.92%) была сохранена в размере 12.50% до погашения. Выпуск неликвиден (объем – всего 500 млн. рублей), поэтому, скорее всего, значительное число держателей решат воспользоваться опционом. По выпуску Терна-2 (YTP 14.39%) вчера была объявлена новая годовая оферта, а ставка купона на этот период определена в размере 12%.

Результаты Банка Русский Стандарт (Ва2/ВВ-) за 3-й квартал 2007 г.

«Ведомости» сегодня обратили внимание на достаточно слабые результаты Банка Русский Стандарт по РСБУ по итогам 3-го квартала. Действительно, за июль-сентябрь 2007 г. банк заработал лишь немногим более 600 млн. руб. чистой прибыли против почти 10 млрд. руб. в 1-м полугодии. При этом основной конкурент – ХКФБ – показал гораздо более приличные результаты (см. табл. ниже). В связи с этим нам бы хотелось отметить следующее:

- Мы полагаем, что цифры по РСБУ могут несколько искажать реальную картину, которая более адекватно отражается в международной отчетности (различия могут возникать в части консолидации дочерних компаний и SPV, подхода к определению просроченных кредитов и формированию резервов, и т.д.). Тем не менее, российская отчетность позволяет достаточно четко оценить тенденции в части динамики активов и рентабельности.

- В связи с пересмотром во 2-м квартале своей кредитной и процентной политики (отмена комиссий, более жесткие критерии при выдаче кредитов, смещение в ипотеку, автокредитование), а также из-за глобального кризиса ликвидности, резко ухудшившего параметры доступности фондирования, Русский Стандарт продемонстрировал снижение объема активов и падение рентабельности. Последнее обусловлено также и ухудшением качества кредитного портфеля. Показатели просрочки всегда несколько «занижены» в период интенсивного роста банка (срок платежей по «свежим» кредитам просто не успевает наступить к отчетной дате).

- Заметное влияние на результаты за 3-й квартал могли оказать сделки по размещению обратно в рынок приобретенного по оферте 6-го выпуска облигаций банка по цене существенно ниже номинала. По сути, речь просто идет об удорожании стоимости фондирования для банка, и в аналитических целях эти «расходы/убытки» должны быть распределены равномерно на протяжении всего периода обращения облигаций.

- Мы полагаем, что, несмотря на достаточно разочаровывающие результаты за 3-й квартал, Русский Стандарт остается одним из самых сильных российских частных банков с точки зрения кредитного профиля. Среди ключевых факторов поддержки – хороший запас в показателях адекватности капитала, короткая структура активов, сильные рыночные позиции, а также наиболее эффективная среди российских банков сегмента consumer finance система риск-менеджмента. На наш взгляд, после определенного «переходного периода» Русский Стандарт сможет улучшить показатели рентабельности (возможно, уже в 4-м квартале, т.е. в период «высокого сезона»).

Мы не исключаем, что результаты по РСБУ за 3-й квартал могут спровоцировать очередную волну продаж в облигациях банка. В то же время, мы считаем, что на уровне 14-15% в них будет появляться достаточно сильная поддержка. Одной из важных характеристик рублевых выпусков Русского Стандарта является их «репуемость» в ЦБ.

 
комментарий
 


 

Тел: +7 (495) 796-93-88


Архив комментариев

ПНВТСРЧТПТСБВС
26 27 28 29 30 1 2
3 4 5 6 7 8 9
10 11 12 13 14 15 16
17 18 19 20 21 22 23
24 25 26 27 28 29 30
31 1 2 3 4 5 6
   
 
    
   

Выпуски облигаций эмитентов: