Внутренний рынок

Москва выходит с новым выпуском

Москомзайм вчера анонсировал размещение нового 56-го выпуска общим объемом 20 млрд руб. На ближайшем аукционе по размещению бумаги инвесторам будет предложено всего 10-15 % займа (объем привлечения – 2.5 млрд руб.), чтобы не превысить установленный предельный объем госдолга. Со временем Москва сможет разместить весь выпуск на рынок – по информации главы Москомзайма Сергея Пахомова программа заимствований города может быть увеличена уже в сентябре текущего года и будет расширена еще как минимум на 20 млрд руб.

Новый 7-летний выпуск технически уже выведен на ММВБ, бумага имеет купон 8% до марта 2012г., затем купон определен в размере 7 %, дюрация бумаги составляет около 4.4 лет, т.е. бумага станет самым длинным из размещенных в этом году выпусков. Москомзайм ожидает, что доходность бумаги составит не более 15%. Исходя из кривой доходности Москвы, ставка выглядит вполне справедливо и даже дает премию примерно в 50 б.п., однако скорее всего Москомзайм попробует занять дешевле.

Вторичный рынок встречает новые выпуски облигаций РЖД и Газпром нефти

Общего направления на вторичном рынке долговых инструментов вчера не сложилось. На фоне падения рынка акций, держатели облигаций пока не спешат принимать поспешных решений.

Основной объем торгов в среду был обеспечен новыми выпусками РЖД и Газпром нефти, дебютировавших вчера на вторичном рынке, а также доразмещаемым ОФЗ-25065. Суммарно оборот по новым бумагам составил более 35 млрд руб. Газпром нефть-3, очевидно, пользуется хорошим спросом у инвесторов - вчера ее можно было купить уже по цене 102.7% от номинала, что соответствует доходности 14.08%. Этого пока нельзя сказать о бумагах второго дебютанта: вчера РЖД-19 вышел на рынок по номиналу тремя сделками.

Большой объем новых выпусков РЖД оказал давление на котировки уже обращающихся выпусков эмитента: РЖД-16 подешевел на 10 б.п., РЖД-11 – на 35 б.п. Прибавить удалось только наиболее короткому и доходному из ликвидных выпусков эмитента – РЖД-10, который вырос сразу 1.5 п.п., что соответствует доходности 14.26.

Новая дюжина: ЦБ включил в ломбардный список 13 выпусков облигаций

Вчера ЦБ опубликовал изменения в списке ломбардных ценных бумаг. Следует заметить, что ЦБ начнет принимать в залог перечисленные в таблице облигации только после установления по ним дисконтов.

Отметим, что включение в ломбардный список выпусков облигаций не оказало вчера поддержки котировкам выше указанных бумаг. Подросли бумаги ЛукойБо-18 и 19, однако оба выпуска Москвы (серии 61 и 62), Карелия-12 и Икс-5-4 потеряли в цене. Очевидно, возможность включения бумаг в заветный список уже была учтена в ценах.

Спрос на доразмещаемый выпуск ОФЗ превысил предложение в 1.4 раза

ОФЗ продолжают пользоваться хорошим спросом у инвесторов благодаря возможности без дисконта получить финансирование в ЦБ. Вчера Минфин провел успешное доразмещение ОФЗ-25065 на сумму 14.9 млрд руб. Спрос на аукционе превысил объем предложения более чем на 40% и составил 21.5 млрд руб. В результате, облигации были размещены по средневзвешенной цене 101.15% от номинала, что соответствует доходности 12.12%.

Предложенная доходность оказалась на 6 б.п. ниже той, что эмитент предоставил всего неделю назад при прошлом размещении этого же выпуска. Однако небольшая премия к вторичному рынку все же предложена была: последние сделки по облигациям ОФЗ-25065 28 июля проходили по цене 101.3% от номинала с доходностью 12.07%.

Реструктуризации: Авиакомпания Сибирь, Минплита

Вчера Авиакомпания Сибирь выполнила свои обязательства в рамках очередного этапа реструктуризации облигаций дебютной серии номиналом 1 млрд руб., выкупив у держателей облигации на сумму 230 млн руб. и выплатив НКД в размере 0.9 млн руб. Напомним, что в мае компания выкупила облигации на 223 млн руб. Следующая выплата должна состояться 31 августа 2009 г. в том же размере.

Вчера с облигациями Минплита-Финанс прошли 37 сделок по номиналу на сумму 73.42 млн руб. Компания сообщила о выкупе облигаций в рамках реструктуризации после допущенного 4 мая дефолта по оферте.

Данные по запасам обрушили котировки нефти

Данные по запасам нефти в США за прошлую неделю показали рост на 5.2 млн бар. (+1.5 %), в то время как на позапрошлой неделе наблюдалось их сокращение. Прирост остатков, как показывает отчет EIA, происходил на фоне уменьшения загрузки нефтеперерабатывающих мощностей Америки более чем на 1 п. п. до 84.6 %. Едва ли не самым значимым моментом отчета EIA Bloomberg счел растущую слабость спроса на бензин: так, если неделей ранее прирост год к году составлял всего 0.7 %, то сейчас он и вовсе упал до -1.1 %. Так или иначе, негативные для «черного золота» данные обрушили его цену сразу на 5-6 % (Brent, WTI).

Бежевая книга и общение Бернанке с американцами: минимум нового

Во второй половине дня (по американскому времени) за океаном была опубликована Beige Book, а к концу дня Бен Бернанке закончил третий по числу дней раунд интервью для Национальной вещательной системы с простыми жителями штата Канзас.

Тона Бежевой книги нам показались чуть более светлыми, чем ранее: регуляторы указали на ослабление рецессии, начало очень медленного роста экономики во 2-й половине 2009 г. и отсутствие предпосылок для скорого роста ставок. Однако окружные отделения ФРС отметили, что заметного улучшения ситуации на кредитном рынке они пока не фиксируют.

С жителями Канзас-Сити шеф ФРС общался на достаточно общие темы о финансовом кризисе, рецессии и роли ФРС. Мы не услышали в словах Бернанке ничего из ряда вон выходящего.. Он посетовал, что не мечтал становиться Председателем ФРС в разгар финансового кризиса, пик которого пришелся на прошлый сентябрь, обосновал необходимость too-big-to-fail подхода при поддержке тех или иных компаний и банков при господдержке и предсказал осторожный рост экономики во 2-й половине 2009 г.

Важная макростатистика оказалась слабой

Совсем неоптимистичным оказался самый важный макроиндикатор этой недели (разумеется, после оценки ВВП за 2-й квартал, которая будет опубликован завтра), а именно: данные по заказам на товары длительного пользования, которые служат хорошим опережающим показателем в целом для всех отраслей. После сильной цифры за май (прирост на 1.8 %) инвесторы были склонны ожидать как минимум сопоставимой динамики. Но, к сожалению, в июне компании отчитались о 2.5%-ном снижении при консенсус-прогнозе. Важно, что все испортила транспортная составляющая заказов (минус 12.8 % год к году). Без ее учета июньский рост в 1.1 % «перебил» скорректированный майский на 0.3 п.п.

Однако все тонкости расчета динамики заказов на товары длительного пользования не помогли рынкам удержать ранее достигнутые высоты. Не обнадежили инвесторов и сведения о снижении числа заявок на ипотечные кредиты в США (MBA Purchase Applications).

Коррекция везде, кроме Европы

Поэтому на мировых фондовых площадках наступила коррекция. В Америке она была небольшой (в пределах 0.5 % для тройки основных индексов акций США), более значительной (вплоть до 6 %) – в Китае.

Пожалуй, единственным островком роста оказалась Европа, которая вчера не пострадала от распродаж. Мы считаем, что залогом спокойствия в Старом Свете стали сильные корпоративные отчеты, коих вчера набралось очень много.

Глобальные долговые рынки вчера указывали на уменьшение склонности инвесторов к риску. Индекс EMBI+ снизился на 0.2 п.п. Российские индикативные еврооблигации Russia’ 30 потеряли более 5/8 п.п. и ушли ниже номинала. На фоне относительно стабильных американских казначейских обязательств спрэд Russia’ 30 – UST 10 расширился с 283 до 291 б.п. Стоимость годовой страховки от дефолта на кредитный риск России (CDS Russia 5Y) вчера подросла с 277 б.п. до 289 б.п.

Почему US Treasuries не росли вчера?

С точки зрения классической теории стабильность US Treasuries на фоне вчерашней коррекции может показаться странной. Мы находим причину обескураженности инвесторов в неудовольствии и разочаровании игроков в части аппетитов ФРС по эмиссии новых бумаг. Так, вчерашний аукцион на $ 39 млрд для 5-летних бумаг прошел при скромном bid/cover ratio в 1.9х, хотя неделей ранее спрос превышал предложение примерно в 2.5 раза. Сегодняшнее размещение 7-летних бумаг на общую сумму $ 28 млрд, на наш взгляд, также не будет способствовать росту котировок безрисковых активов.

Отчетность: сильная – в Европе, и слабая – в Азии

Вчерашний день выдался чрезвычайно богатым на корпоративные отчеты всем известных мировых компаний. Беглый анализ финансов ведущих компаний позволил выявить очевидную тенденцию «выше среднего» для европейских корпораций и «в целом разочаровывающую» – для азиатских, а особенно японских компаний.

В Европе хоть и с падением прибыли, но лучше прогнозов отчиталась ConocoPhillips. Порадовал инвесторов и крупнейший производитель ERP-систем SAP. Отчетность лучше консенсус-прогнозов показали Sanofi, Bayer, Cadbury. Крупнейший в мире производитель стали ArcelorMittal получил третий подряд квартальный убыток во 2-м квартале, но надеется на улучшение показателей во 2-м полугодии.

Визуально плохой выглядела отчетность Daimler за 2-й квартал (убытки € 1.0 млрд на фоне падения продаж авто в денежном выражении на 25 %). Однако убыток оказался ниже прогнозов аналитиков, а, во-вторых, показатели второго квартала оказались лучше результатов первого. В-третьих, компания путем оптимизации затрат аккумулировала приличную сумму денежных средств для расчетов по долгам. Хуже прогнозов оказались убытки Peugeot, однако в отчете автопроизводитель отметил признаки восстановления европейского авторынка.

Корпоративные отчеты, выходившие вчера в Японии, произвели на нас удручающее впечатление. Японская сталелитейная компания Nippon Steel., крупнейшая в стране и вторая по величине в мире, получила в 1-ом финансовом квартале чистый убыток из-за сокращения производства на фоне падения спроса. Кроме того, Nippon Steel ухудшила прогноз на весь финансовый год из-за того, что улучшение ситуации на экспортных рынках откладывается. Toshiba., крупнейший в стране производитель полупроводников, зафиксировала убыток в 1-ом квартале финансового года, показав чистые убытки уже 5-ый квартал подряд. Nissan зафиксировал 3-ий квартальный убыток подряд, поскольку спрос на новые автомобили сократился на фоне рецессии, и прогнозирует второй годовой убыток подряд. Чуть лучше прогнозов оказалась отчетность компании Honda, правда на фоне 88%-го снижения квартальной чистой прибыли.

В США достаточно хорошо отчитались Visa, Time Warner, хуже дела обстояли у третьего по размерам сотового оператора Sprint Nextel, Moody’s.

Российские еврооблигации: снижение котировок на 50-60 б.п. в среднем

Почти повсеместной вчера была коррекция в евробондах российских компаний. Котировки снижались по широкому спектру бумаг в среднем на 50-60 б.п. «Стойких оловянных солдатиков» было немного: бумагам Транснефти, НКНХ, НМТП, Распадской, коротким Газпромам удалось нарастить рыночную стоимость в пределах 0.4 п.п.

Выборочная коррекция началась в сегменте бумаг госбанков, но пока не приняла массовых продаж. Сегмент инструментов частных банков пока противостоит коррекции, во многом из-за низкой ликвидности.

Корпоративные новости

Fitch снижает рейтинг Евраза

Вчера рейтинговое агентство Fitch понизило рейтинг Группы Evraz и Mastercroft с «ВВ» до «ВВ-»; рейтинг по-прежнему находится в списке RWN, что связано с возможным нарушением ковенантов по займам по итогам 2009 г.

Агентство прогнозирует значительное ухудшение операционных показателей Евраза в этом году и считает, что меры, принимаемые менеджментом, могут быть недостаточны для того, чтобы компенсировать неблагоприятные последствия от снижения поступлений денежных потоков. По прогнозам агентства, выручка и EBITDA Евраза в 2009 г. сократятся на 40-50 % и 55-65 % соответственно, а маржа EBITDA уменьшится до 18-22 % в 2009 г. Таким образом, Fitch ждет, что в 2009 г. отношение чистого долга компании к EBITDA составит 2.7-2.9X, тогда как параметры рейтинговой категории «BB» предусматривают соотношение чистого долга к EBITDA в размере 1.5X).

Согласно прогнозам наших отраслевых аналитиков, выручка Евраза в 2009 г. упадет на 41 %, а снижение EBITDA будет 4-кратным, что дает соотношение Чистый Долг/EBITDA на уровне примерно 4.5 X (более подробно см. обзор «Черная металлургия: худшее уже позади» от 29 июня 2009 г.). В то же время, данные прогнозы являются достаточно консервативными – в последнее время рынок стали восстанавливается довольно быстрыми темпами, поэтому весьма вероятно, что по итогам 2009 г. кредитные метрики Евраза будут выглядеть лучше прогнозов. Таким образом, действия Fitch носят ретроспективный характер, и мы считаем, что в котировках еврооблигаций Евраза ожидаемое снижение кредитного качества уже учтено.

Как и в случае Северстали, неделю назад получившей снижение рейтингов до категории «B+» (см. на daily от 22 июля), риски дефолта по евробондам Евраза мы оцениваем как весьма умеренные. Кроме того, успешное привлечение средств на рынках капитала с помощью конвертируемых бондов и акций и пролонгация кредита ВЭБа сняли остроту проблемы рефинансирования короткого долга. Тем не менее, мы допускаем, что Евраз, не дожидаясь возможного нарушения ковенантов, может начать досрочные переговоры об изменении условий займа и предложить кредиторам более выгодные условия (недавний пример – ТМК), на которые те, в свою очередь, могут согласиться, в случае если Евразу удастся их заинтересовать.

По итогам среды еврооблигации Евраза снизились в цене, однако мы склонны связывать вчерашние продажи с общей коррекцией, наблюдающейся на рынке (евробонды Северстали также выросли в доходности). Инвестиции в облигации металлургических компаний мы по-прежнему считаем надежными, а в ходе коррекции на рынке могут появиться более привлекательные уровни для покупки этих бумаг.

МОИТК обещает расплатиться, но нескоро

В сегодняшней заметке Ведомостей, освещающей последние события из жизни МОИТК, мы нашли ряд фактов, которые могут быть интересны держателям рублевых облигаций компании:

1. У МОИТК новый генеральный директор – Роман Беззубик, который имеет многолетний опыт работы в Правительстве Москвы, где он в последнее время возглавлял управление капитального строительства.

2. Новый гендиректор подчеркивает тесную взаимосвязь МОИТК и Московской области и утверждает, что эти компании неразрывны – МО иногда помогает расплачиваться «дочке», однако бывает и наоборот.

3. Активов МОИТК должно хватить для того, чтобы расплатиться с кредиторами (объем активов по состоянию на 1 июня составлял 62 млрд руб., долг на тот же момент – 34.6 млрд руб.). Очевидно, впрочем, что механизм распродажи активов для расплаты по долгам к МОИТК неприменим, поскольку большая часть активов представляет собой социальные объекты.

4. До конца года рассчитаться по задолженности МОИТК не сможет, однако менеджмент компании уже разработал несколько планов на этот счет и направил их для рассмотрения в Совет директоров компании.

5. В настоящий момент у МОИТК есть поддержка Московской области, однако это не отменяет весьма вероятную реструктуризацию выпуска МОИТК-1 этой осенью. Напомним, что, в отличие от выпуска МОИТК-2, по первому выпуску еще не было дефолта по номиналу, а был лишь технический дефолт по выплате купона.

Несмотря на то что конкретного решения по расчету со всеми кредиторами пока нет, сам факт ведения работы в этом направлении мы считаем позитивным сигналом для облигационеров. Напомним, что сразу после дефолта на рынке не исключались варианты ликвидации или банкротства компании. Кроме того, достигнуты успехи с держателями облигаций МОИТК-2, выплачены купоны по обоим выпускам. На этом фоне в июне S&P повысило рейтинги компании с «SD» до «СС».

Котировки обращающихся выпусков МОИТК-1 (92.5 %) и МОИТК-2 (60 %) отражают рыночные ожидания того, что компании удастся реструктурировать задолженность перед кредиторами.

УРСА-банк: результаты 1 кв. 2009 г. могут привести к пересмотру рейтингов

В начале недели УРСА-банк опубликовал отчетность по МСФО за 1-й квартал 2009 г. Чистый убыток банка составил 639 млн. руб. по сравнению с прибылью в 1.6 млрд годом ранее. Как и в случае с любым другим российским банком финансовый результат УРСА-банка страдает из-за роста отчислений в резервы вследствие ухудшения качества кредитного портфеля. Ниже основные моменты, которые мы отмечаем в отчетности по МСФО за 1-й квартал 2009 г.:

• Отчисления в резервы составили чуть менее 3.9 млрд. руб. за первый квартал. Чистый процентный доход банка после вычета резервов составил -1.3 млрд руб.

• Чистая прибыль от операций с ценными бумагами составили 2.1 млрд. руб. Если бы не она убыток банка в 1 кв. был бы еще выше.

• Чистая процентная маржа в первом квартале 2009 г. снизилась до 7.2% с 8.4% в 4 кв. 2008 г.

• Объем кредитного портфеля снизился за 1-й квартал на 3.0% до 133.7 млрд. руб., а его качество серьезно ухудшилось. Совокупный уровень просроченных свыше 90 дней кредитов составляет 9.7%. по сравнению с 5.5% с началом 2009 г.

• В отличие от более консервативных банков УРСА-банк формирует резервы исходя из коэффициента Резервы/ NPL = 1.0x по МСФО (У Сбербанка, например, этот показатель больше 1.5x по итогам 1 кв.).

Вывод:

Исходя из динамики роста просроченной задолженности во втором квартале 2009 г. мы ждем роста показателя NPL (>90 дней). Ухудшение качества кредитного портфеля будет оказывать давление на кредитные метрики всего банка. В настоящее время Банк обладает рейтингами от Fitch (B+, прогноз позитивный) и от Moody's (Ba3, прогноз позитивный). Мы не исключаем, что агентства будут пересматривать рейтинги в сторону понижения.