Корпоративные новости

Русснефть

В сегодняшних СМИ активно освещается очередная серия блокбастера «Покупка Русснефти». Похоже, что ранее отрицаемый владельцем компании г-ном Гуцириевым финал – продажа компании «Базэлу», уже очень близок. Хотя подробности предстоящей сделки пока еще не раскрываются, факт продажи компании уже больше Гуцириевым не отрицается, как и факт его ухода с поста президента «Русснефти». Кроме того, центральные СМИ озвучивают порядок распределения средств, вырученных от продажи активов, указывая, что в первую очередь будут выполнены обязательства Русснефти перед Сбербанком и Glencore, а также предполагается полностью «закрыть» налоговые претензии к компании, которые оцениваются в размере около 20 млрд. руб.

Облигации Русснефти заметным ростом отреагировали на первую волну слухов о возможной продаже – за период с 18 по 23 июля их котировки выросли с 76% от номинала до 90%. С 24 июля, после того, как в СМИ появилась более детальная информация, указывающая потенциального покупателя – «Базэл», оптимизма у инвесторов прибавилось, и котировки продолжили рост. В частности, по итогам пятницы они были на уровне 93.5% - 93.9% (bid/offer). Сегодняшнее сообщение, на наш взгляд, вполне может обеспечить бумагам хорошую поддержку для дальнейшего роста. При этом мы не исключаем, что новый владелец предпримет какие-либо действия по выводу облигаций из обращения путем выставления досрочной оферты, что обеспечивает им дополнительную привлекательность.

Не обременненная «довеском» в 7 млрд. руб. Русснефть станет не только более интересным объектом не только для продажи, но и для дальнейшего развития бизнеса в рамках структуры Базэла. К тому же на сумму погашения обязательств будет уменьшаться цена продажи, точнее сказать часть, перечисляемая бывшему владельцу, что также может послужить допоплнительным «стимулом».

Амурметалл

По сообщению «Ведомостей», владелец металлургической Группы «Эстар» рассматривает возможность приобретения ОАО «Амурметалл». В настоящее время «Эстар» владеет опционом на покупку 100% акций Амурметалла и не исключает, что может реализовать его в 2008 году, когда Амурметалл закончит находящуюся сейчас в стадии активной реализации реконструкцию производства.

Стоит отметить, что менеджмент Амурметалла рассматривает возможность проведения в следующем году IPO, в ходе которого предполагается реализовать порядка 20% акций, при этом привлеченные средства предполагается использовать для финансирования инвестиционных мероприятий и погашения долга, который, по оценкам менеджмента, к середине следующего года может достигнуть 12 млрд. руб.

Исходя из того, что текущие доходности облигаций Амурметалл-1(YTM 8.58%) и Амурметалл-2 (YTM 8.74%), на наш взгляд, адекватны кредитному качеству компании, мы полагаем, что данное сообщение не окажет какого-либо значимого влияния на котировки.

Копейка

S&P поставило рейтинги ТД "Копейка" ("В-" по международной шкале и рейтинг "ruВВВ" по национальной шкале) на пересмотр с негативным прогнозом вследствие увеличения финансовых рисков, усугубленных отсутствием отчетности по международным стандартам за 2006 г.

На основе наших расчетов финансовый долг компании на конец прошлого года составил порядка $300 млн., что соответствовало долговой нагрузке на уровне 6.8х Долг/EBITDA. По нашим наиболее оптимистичным оценкам долг на конец текущего года может составить $350 млн. при условии отсутствия дополнительных займов и кредитов. Ранее компания заявляла, что финансирование развития будет осуществляться за счет секьюритизации недвижимости, о которой говорилось в преддверии размещения третьего займа, но механизм сделки на тот момент определен не был. В рамках данного сценария Долг/EBITDA 2007П при сохранении прошлогодних темпов роста и рентабельности на уровне 4.5% составит, по нашим оценкам, около 5.0х. Мы не думаем, что в текущем году компании удастся существенно улучшить рентабельность на фоне дальнейшего агрессивного расширения сети, требующего значительных вложений и влекущего рост операционных расходов.

Таким образом, получается, что обремененная долгами и низкорентабельная (EBITDA Margin 4.1%) Копейка торгуется при гораздо более узком спрэде в 340-360 б.п. по сравнению с сопоставимой по масштабу, более рентабельной (6%) и характеризующейся гораздо более высоким качеством долгового покрытия (Долг/EBITDA 2.8х) Викторией (420 б.п.). На наш взгляд, столь существенная разница объясняется сильным акционером Копейки (Банк Уралсиб), который не допустит развития негативного сценария и при необходимости окажет финансовую поддержку розничной сети. С другой стороны, отказ Копейки раскрывать финансовую отчетность до проведения IPO в 2009 г. (которое вполне может и не состояться) и, напротив, намерение Виктории подготовить аудит входящих остатков за 2006 г. текущей осенью перевешивает чашу весов в пользу последней. Мы считаем котировки второго и третьего выпусков Копейки завышенными и видим потенциал расширения спрэда на 40-60 б.п., как минимум.

Российский долговой рынок

Вся прошлая неделя прошла на рынке рублевого долга под знаком коррекции, и пятница не стала исключением из правила. Поводов для продаж хватает: на внешних рынках продолжается «бегство в качество», приводящее к расширению спрэдов на развивающихся рынках (так, спрэд EMBI Global запрошлую неделю расширился на 40 б.п.), а внутренняя конъюнктура «не радует» повышенным уровнем ставок МБК в конце месяца. Плюс ко всему, не лучшим образом на настроения инвесторов в долговые бумаги влияет и коррекция на фондовом рынке. В результате участники рынка продолжают сокращать дюрацию портфелей, фиксируя результат в ликвидных голубых фишках, показавших неплохие результаты в июне – июле.

В пятницу снижение котировок можно было наблюдать во всех сегментах рынка: в госбумагах длинные ОФЗ (46018,46017, 46020) подешевели в пределах 18 – 27 б.п., в субфедеральных выпусках котировки 6 и 7 Мособласти опустились на 31 – 33 б.п. В корпоративных сериях продавали в основном длинные blue chips: ГидроОГК (-38 б.п.), 3 и 4 выпуски Лукойла (снижение на 27 – 35 б.п.), РЖД-6 (-39 б.п) и РЖД-7 (-27 б.п.). Исключением из общего негативного тренда стали выпуски, вышедшие в пятницу на вторичный рынок. В частности, вторичное обращение начали облигации Седьмого Континента - 2: доходность по итогам дня сложилась на уровне 7.85% к двухлетней оферте. На наш взгляд, это укладывается в справедливый с точки зрения кредитного качества диапазон 7.8-8.0%. Еще один выпуск из сегмента ритэйла, появившийся на вторичном рынке – Автомир-2: по итогам дня бумага выросла на 5 б.п., доходность к оферте снизилась до 10.98%, что, по нашим оценкам, также соответствует справедливому уровню. Первый день торгов металлотрейдеров СПК и ДиПОС сложился достаточно успешно. Бумаги закрылись, прибавив к номиналу соответственно 30 б.п. и 10 б.п., в результате чего их доходности сложились на уровне 10.17% к оферте через 1.5 года у СПК и 10.73% к годовой оферте у ДиПОСа.

Учитывая заметное смещение спроса во второй-третий эшелон, мы полагаем, что оба выпуска имеют достаточно шансов продемонстрировать рост в среднесрочной перспективе. При этом драйверы роста для СПК более фундаментальны по своей сути. Во- первых, это факт укрепления финансовых показателей компании и, во-вторых, факт прохождения листинга ММВБ, что позволит бумагам приблизиться по доходности к Инпрому, отличающемуся от СПК меньшими масштабами бизнеса и менее качественными финансами (меньшей рентабельностью). Так, пребывание в А1 обеспечивает близкому по дюрации к бумагам СПК выпуску Инпром-3 доходность на уровне 8.54% годовых. Что касается выпуска ДиПОСа, то его доходность, на наш взгляд, должна быть на уровне сопоставимого по кредитному качеству и по дюрации и появившегося чуть раньше выпуска Металлсервиса (YTP 10.47%). Оценивая данный уровень доходности Металлсервиса как адекватный кредитному качеству компании, в ближайшей перспективе мы ожидаем снижения доходности ДиПОСа в пределах 25 б.п.

На этой неделе улучшение конъюнктуры денежного рынка с началом нового месяца, скорее всего, окажет поддержку спросу на рублевый долг. В то же время, до этого момента фиксация прибыли в «голубых фишках» может продолжиться. При этом, на фоне продаж в первом эшелоне в центре внимания инвесторов, вероятно, окажутся выпуски второго – третьего эшелонов средней дюрации, в т.ч. вышедшие в пятницу на вторичный рынок.

Торговые идеи

• УМПО-2 - облигации УМПО-2 торгуются ниже нашего целевого уровня по доходности 8.5% годовых. В то же время, учитывая, что по бумагам установлен очень привлекательный на фоне других машиностроительных компаний второго эшелона купон (на уровне 9.5% годовых), а также то, что факт создания госхолдинга еще может оказать дополнительную поддержку авиадвигателестроителям, мы рекомендуем сохранять позиции в бумаге.
• Юнимилк - Мы позитивно оцениваем перспективы развития и считаем, что у компании есть потенциал улучшения кредитного качества на фоне сохранения высоких темпов роста, обусловленных дальнейшим расширением производственных мощностей.
• Нутритэк – На наш взгляд, факторы IPO и недавней публикации хорошей отчетности по итогам 2006 г. полностью учтены в текущих котировках и потенциал сужения спрэда на ближайшую перспективу отсутствует. В более отдаленной перспективе публикация хорошей полугодовой отчетности (по состоянию на 30 сентября 2007 г.) может обусловить рост котировок и сужение спрэда. Мы рекомендуем сохранять позиции в бумаге.
• Техносила – Бумага торгуется на справедливых уровнях и мы рекомендуем сохранять в ней позиции. Снижение доходности в среднесрочной перспективе возможно при условии позитивного новостного фона об укреплении кредитного качества компании. Мы рекомендуем ДЕРЖАТЬ облигации.
• ТОП-КНИГА-2 – на наш взгляд потенциал сужения спрэда по выпуску полностью исчерпан, несмотря на хороший кредитный профиль эмитента. Долговая нагрузка компании по итогам первого квартала осталась практически без изменений на уровне прошлого года. Мы рекомендуем ДЕРЖАТЬ облигации в рамках защитной стратегии.
• НИТОЛ-2 - несмотря на то, что эффект от инвестиционной программы на финансирование которой были использованы средства облигационного займа проявится только в среднесрочной перспективе, тот факт, что в настоящее время компания придерживается намеченного плана мероприятий и достигает при этом запланированных результатов, поддерживает нашу позитивную оценку кредитного качества эмитента и рекомендацию «покупать».
• X5 – на наш взгляд спрэд в 180 б.п., с которым разместился первый выпуск Х5 полностью учитывает все позитивные факторы как с точки зрения операционной деятельности компании (значительное улучшение динамики продаж Like-for-Like за второй квартал), так и повышение прогноза по рейтингу. Планируемое размещение допэмиссии акций, которое будет способствовать улучшению кредитного профиля, является, на наш взгляд, основным фактором будущего роста котировок.
• Карусель – В долгосрочной перспективе бумага может еще сократить спрэд к Пятерочке. Рекомендуем ДЕРЖАТЬ выпуск.
• Виктория-2: В краткосрочной перспективе потенциал сужения спрэда к ОФЗ с наш взгляд, исчерпан. Тем не менее, ввиду предстоящей подготовки аудированной консолидированной отчетности мы не исключаем незначительно сужения спрэда в среднесрочной перспективе и рекомендуем инвесторам ДЕРЖАТЬ бумагу в портфеле.
• Севкабель-Финанс-3 – выпуск привлекателен для ПОКУПКИ, текущая премия за кредитные риски компании выглядит привлекательно на фоне отраслевых аналогов. Потенциал снижения доходности составляет, по нашим оценкам, порядка 50 б.п. до 11.2% годовых.
• Л’этуаль – бумага торгуется с очень короткой дюрацией к оферте в конце текущего года. На наш взгляд, выпуск интересен для инвесторов, предпочитающих держать бумаги, привлекательные с точки зрения соотношения «риск-доходность» ввиду достаточно высокого купона в 10.75% и неплохих финансовых характеристик. Мы рекомендуем ДЕРЖАТЬ бумагу до ферты.
• Инком-Авто-2 – Мы считаем данный выпуск достаточно хорошим, чтобы ДЕРЖАТЬ его в портфеле до оферты. Высокая ставка купона на уровне 12%, а также более короткая дюрация обуславливают его большую привлекательность по сравнению с третьим выпуском, разместившимся с купоном 11%.
• Интегра-2, Интегра-1 - Рекомендуем к покупке в инвестиционный портфель, ожидаем сужения спрэдов в среднесрочной перспективе как минимум до 300 б.п. с текущих 330-340 б.п. после появления промежуточной отчетности за 2007 год, подтверждающей улучшение кредитного качества в результате IPO.