Стратегия внутреннего рынка

Рынок рублевых облигаций по-прежнему в очень хорошей форме. Достигнув максимальных ценовых уровней, котировки инструментов с фиксированной доходностью продолжают рост весьма неохотно. Однако и стремления зафиксировать прибыль не наблюдается. Из интересных событий на вторичном рынке во вторник стоит отметить устойчивый спрос на выпуски АИЖК. Судя по всему, все усилия участников рынка направлены на первичные размещения, для которых гарантирован практически стопроцентный успех в условиях сложившейся рыночной конъюнктуры.

В настоящий момент складывается интересная картина: все более или менее интересные аукционы проходят с существенной переподпиской, а доходность в ходе размещений складывается в среднем почти на 30-50 б. п. ниже объявляемой организаторами. Например, спрос на облигации Автоваз-4 при объеме выпуска 5 млрд руб. составил 10.29 млрд руб., а доходность к двухлетней оферте по итогам размещения составила 7.95% против первоначальных ориентиров в 8.16-8.42%. Доходность облигаций Атомстройэкпорт-1 (объем 1.5 млрд руб., оферта два года) составила 7.9%, что также существенно ниже ориентиров организаторов (купон 8.2-8.6%). С одной стороны ажиотаж вокруг первичных размещений оправдан: инвестор может приобрести существенный объем выпуска без риска вызвать изменение цены. С другой стороны, покупаемые в настоящий момент на аукционах облигации не будут находиться в обращении в течение 1.5 месяцев в связи с длительным процессом регистрации. Соответственно, присутствует риск, что после выхода на вторичные торги выпуск будет торговаться ниже номинала, если ухудшится ситуация с ликвидностью. Без участия в первичных размещениях, конечно, не обойтись, но в этой связи возникает вопрос: почему чувствительность инвесторов к кредитному риску так заметно снижается именно в ходе первичных размещений? Мы считаем, что в нынешней ситуации более перспективным является не участие в первичных аукционах любой ценой, а покупка на вторичном рынке облигаций второго и третьего эшелонов, которые выглядят недооцененными на фоне последних размещений.

Стратегия внешнего рынка

Котировки валютных облигаций развивающихся рынков оставались под давлением в ходе неактивных торгов во вторник. Доходности КО США с начала мая выросли в среднем на 25 б. п. Рост доходностей казначейских обязательств до уровня 4.90% обусловлен опубликованным во вторник индексом потребительской уверенности, который оказался выше ожиданий. Развивающиеся рынки облигаций проявляют высокую сопротивляемость негативной динамике базовых активов – EMBI+спрэд с начала мая сузился более чем на 10 б. п., достигнув новых исторических минимумов.

На этой неделе будет опубликовано множество статистических данных, от которых во многом будет зависеть ситуация на долговых рынках. Возможно, экономические показатели вновь превысят ожидания, окончательно разубедив участников рынка в реальности снижения в обозримой перспективе ключевой процентной ставки американской экономики. Рост доходностей КО США до уровня 5% или выше может стать серьезной проверкой на прочность рынков облигаций стран с переходной экономикой, и в этом случае нельзя исключить начало более существенной коррекции в сегменте высокодоходных активов.

Впрочем, маловероятно, что ФРС США сменит тон своих высказываний и решится еще на одно повышение ставки. Таким образом, если коррекция и начнется, скорее всего, она не будет глубокой, и этот период логичнее использовать для покупок на более привлекательных уровнях. В настоящий момент рынок корпоративных еврооблигаций пребывает в спячке, что характеризуется весьма широкими спрэдами между котировками на покупку и продажу практически по всем выпускам с высокой дюрацией.

Стратегия валютного рынка

Ситуация на денежном рынке по-прежнему стабильна, без неприятных сюрпризов. С окончанием налоговых платежей однодневные ставки установились на уровне 2-3%. В настоящее время мы не видим причин для ухудшения ситуации с ликвидностью в летние месяцы. Интересное заявление во вторник сделал Министр финансов А. Кудрин. По его словам, увеличение притока капитала в Россию – позитивная тенденция, к которому курс национальной валюты постепенно «приспособится». При этом в ответ на вопрос, что важнее – сдерживание инфляции или недопущение укрепления курса рубля, министр подчеркнул приоритетность задачи по борьбе с инфляцией. Таким образом, если нынешние темпы притока капитала сохранятся (около USD40 млрд в период с января по май 2007 г.), то «приспособление» курса рубля будет означать его дальнейшее укрепление. Пока мы сохраняем наш прогноз на конец года по курсу RUB/USD на уровне 25.0.