Денежный и валютный рынки

Конъюнктура рынка. Несмотря на ожидания завершения периода высоких ставок в США и смешанные макроэкономические данные, курс доллара по итогам недели вырос по отношению к евро примерно на 1.6% до отметки 1.2100 $/евро. Тем не менее, неделя началась с укрепления евро на фоне комментариев представителей ФРС США о том, что ключевая ставка на ближайшем заседании FOMC будет повышена в последний раз. Курс доллара к рублю в первой половине недели снизился до семимесячного минимума, пробив уровень 28 руб/$, следуя за событиями на международном валютном рынке. Негативное влияние на американскую валюту оказывала также и тяжелая ситуация на денежном рынке – на фоне налоговых выплат ставки overnight по рублевым кредитам превысили 6% годовых. Лишь в пятницу волатильность международного рынка FOREX заметно возросла после выхода ключевых макроэкономических данных США – ВВП за IV квартал прошлого года, и продаж на первичном рынке жилья.

По опубликованным данным, темпы роста американской экономики в IV квартале оказались существенно хуже ожиданий, что вызвало снижение курса доллара до 1.2240 $/евро. Однако последовавшая затем публикация данных о продажах новых домов в США, которые превысили ожидания, вызвала рост доллара до максимального значения за последние две недели – отметки 1.2100 $/евро.

Наши ожидания. На текущей неделе ключевым событием станет заседание Комитета по открытым рынкам ФРС США, на котором как ожидается ключевая ставка будет повышена на 25 б.п. Основное внимание инвесторов будет привлечено к комментариям ФРС, в которых, возможно, будет дано указание на дальнейшие перспективы денежной политики. Окончание периода налоговых выплат вызовет стабилизацию на денежном рынке России. К концу недели мы ожидаем снижение ставок overnight ниже 2% годовых. Тенденция на укрепление рубля возобновится.

Рынок рублевых облигаций

Конъюнктура рынка. Усилившийся на прошлой неделе дефицит рублевой ликвидности оказал давление на сектор госдолга. Активизировались продажи краткосрочных ОФЗ. В частности, на ОФЗ 27024 с погашением в апреле 2006 г, пришлось более 36% недельного объема торгов. При этом цена выпуска снизилась на 0,3%. Состоявшийся в прошлую среду аукцион по размещению нового выпуска ОФЗ 25059 продемонстрировал различное видение ситуации Минфином с одной стороны и инвесторами – с другой. Объем спроса превысил 17 млрд руб по номиналу (при объеме эмиссии 9 млрд руб), что свидетельствовало о высоком интересе к новому выпуску. В то же время, Минфин занял жесткую позицию, проведя отсечение по доходности 6,42% годовых, что предполагало премию к рынку не более 5 б.п. При этом объем размещения составил лишь 72% от объема эмиссии. К пятнице этот выпуск подешевел на вторичном рынке на 0,11%. Рублевый долговой рынок в течение прошлой недели находился под давлением дефицита рублевой ликвидности. Фактор роста ставок денежного рынка до 6-8% годовых оказывал, скорее, психологическое воздействие на инвесторов, способствуя активизации продаж высоколиквидных облигаций.

В частности, корпоративные облигации 1-го эшелона подешевели по итогам недели на 0,4-0,8%. Исключение составили 6-7-ой выпуски РЖД (+0,2-0,4%), которые в первой половине недели компенсировали свою недооцененность относительно кривой доходности 1-го эшелона. Тем не менее, даже по этим бумагам началось снижение котировок в последние два дня торгов. Среди выпусков телекоммуникационных компаний также наблюдалось снижение цен, хоть и не столь выраженное, как в «голубых фишках» (-0,2-0,4%), поскольку этот сектор в меньшей степени был затронут ценовым ралли начала года. Тем не менее, ситуация в секторе рублевых облигаций не свидетельствует об установлении долгосрочного нисходящего тренда. Свидетельством этому являются следующие факторы:

- В отличие от «голубых фишек» бумаги 2-3-го эшелонов чувствовали себя достаточно уверенно, практически не снизившись в цене;
- Состоявшиеся на прошлой неделе размещения прошли вполне успешно для эмитентов.

В частности, активные продажи затронули 39-ый выпуск Москвы. После возобновления торгов (после выплаты купона) МГор-39 подешевел на 0,15%, снизившись после этого в течение недели еще на 0,86%. Также продажи наблюдались во всех выпусках облигаций МосОбласти, подешевевших за неделю на 0,4-0,8%. Порядка трети биржевого оборота пришлось на сделки с 6-ым выпуском Якутии. Однако в отличие от наиболее ликвидных бумаг, этот выпуск прибавил за неделю порядка 0,5%.

Наши ожидания. Ключевым фактором, определяющим динамику вторичного рынка на текущей неделе, станет уровень и стоимость свободных рублевых ресурсов в банковской системе. Продажи в 1-ом эшелоне, наблюдавшиеся на прошлой неделе, были вызваны не столько необходимостью мобилизации средств, сколько опасениями повышения среднего уровня ставок денежного рынка в текущем году. Поэтому снижение ставок overnight в начале февраля до нормального уровня (ниже 2% годовых) будет позитивно воспринято инвесторами и приведет к коррекции цен вверх в секторе «голубых фишек». В результате ценового падения опережающими темпами росли доходности Газпрома, Лукойла и РЖД. В результате облигации ФСК практически легли на кривую доходности 1-го эшелона, тогда как нормальный уровень спреда для этих бумаг составляет 50-70 б.п. Таким образом, мы считаем облигации ФСК переоцененными и рекомендуем их к продаже.

Среди бумаг 2-го эшелона, появившихся на рынке на прошлой неделе, наибольший интерес представляют Пятерочка-2 и РуссНефть. Несмотря на более, чем 3%-ный рост, Пятерочка-2 по-прежнему имеет потенциал сужения спреда к кривой доходности 1-го эшелона. Однако это движение будет происходить вместе с 1-ым выпуском эмитента и при развороте рынка. В настоящее время спред Пятерочки к «голубым фишкам» составляет порядка 150 б.п. На наш взгляд, потенциал сужения составляет порядка 50 б.п. Облигации Русснефть вышли на вторичный рынок лишь в пятницу, поэтому потенциал роста, компенсирующий премию при размещении, еще не исчерпан. На наш взгляд, у выпуска есть возможность подорожать еще как минимум на 1,0-1,5%. Потенциал сужения спреда к 1-му эшелону: 100 б.п. (с 260 б.п.).

Рынок еврооблигаций

Конъюнктура рынка. В преддверии заседания ФРС на прошлой неделе на рынке КО США господствовал медвежий тренд. Основываясь на предварительных индикаторах роста, участники рынка ожидали, что в данные по ВВП за 4 квартал 2005 г окажутся сильными, в особенности по сравнению с 3 кварталом, когда деловая активность снизилась за счет пострадавших от наводнения регионов. Однако обнародованные в пятницу данные продемонстрировали значительное замедление экономического роста, который составил 1,1% против ожидавшихся 3%. Эти данные подкрепили надежды на скорую паузу в повышении ставок. Однако пока на рынке превалируют ожидания повышения ставки во вторник, и новость вызвала лишь внутридневную фиксацию прибыли по коротким позициям. На рынке российских еврооблигаций, также как и на других развивающихся рынках, сохранялось оптимистичное настроение, выразившееся в устойчивости к негативной динамике КО США. Цена Россия-30 снизилась на 0,9% за неделю (по сравнению со снижением цен 10-летних КО США на 1,3%), а спред сузился до 108 б.п. Наиболее крепкими оставались рынки еврооблигаций Бразилии и Турции.

Наши ожидания. В начале недели рост доходностей на рынке КО США продолжится в ожидании повышения ставки ФРС на 25 б.п. При определении дальнейшей стратегии инвесторы будут ориентироваться на комментарии к решению, которое будет опубликовано после его принятия. Участники рынка будут искать подтверждение намечающейся паузы в ужесточении денежно-кредитной политики. После выхода крайне слабых данных по ВВП для этого наблюдается все больше оснований. Ранее представители ФРС сообщали, что темпы роста экономики вполне удовлетворительны, а уровень ставок не оказывает ни стимулирующего, ни подавляющего воздействия на экономику. Но, как и предрекали представители международных организаций, момент достижения «нейтрального» уровня ставок был пропущен. Теперь в центре внимания находится формулировка комментария, которая укажет дальнейшее направление монетарной политики, которое предстоит претворять в жизнь новому главе ФРС Бену Бернанке. На развивающихся рынках сохраняется позитивный настрой и тенденция к сужению спредов. Причинами случат сильные фундаментальные показатели и высокие цены на нефть в этих странах. В случае положительной коррекции на рынке американских казначейских облигаций рынок получит дополнительную поддержку.

комментарий