Экономика

Наиболее важным событием дня, безусловно, стало выступление председателя ФРС США Б.Бернанке. Наиболее важный посыл выступления заключался в признании двоякости. текущей экономической ситуации. С одной стороны в американской экономике присутствуют весьма четкие сигналы замедления, и председатель ФРС отметил этот факт. В частности, отдельный комментарий был посвящен ситуации с ростом дефолтов по ипотечным кредитам. С другой стороны, текущий уровень базовой инфляции находится вне зоны комфорта ФРС. Скорее всего, в краткосрочной перспективе выступление Б.Бернанке будет негативно воспринято участниками рынка, что приведет к понижению вероятности изменения монетарной политики в первом полугодии. Вместе с тем, достаточно явные сигналы охлаждения не позволят ФРС долго находиться в состоянии статус-кво.

Валютный и денежный рынок

В среду официальный курс доллара снизился на 2,24 копейки, составив 25,9956 руб./доллар. На торгах с расчетами «завтра» курс доллара снизился на 0,33 копейки. Суммарный объем биржевых торгов по американской валюте вырос и составил порядка $5,475 млрд. На рынке Forex плавный рост евро продолжался только в первой половине вчерашнего дня, а затембыло зафиксировано его резкое снижение и возобновление роста на азиатских торгах. К началу валютных торгов на российском рынке евро торговался на уровне порядка $ 1,332.

На рынке МБК в среду, несмотря на налоговые платежи, ситуация была относительно спокойной, благодаря высокой рублевой ликвидности: повышение процентных ставок было незначительным. Однодневный MIACR по итогам торговой сессии составил 2,82% годовых против 2,49% годовых накануне.

Сегодня суммарные остатки на корреспондентских и депозитных счетах в Банке России снизились, составив более 748 млрд. руб., при этом сальдо операций комбанков и Банка России сложилось положительным, составив +63,6 млрд. рублей. На рынке МБК на открытие торгов ставки по однодневным кредитам составляли порядка 3,5 – 4,5% годовых. На валютном рынке, очевидно, существенного изменения курса рубля относительно доллара ожидать сегодня не стоит, учитывая ситуацию на международных рынках накануне.

Рынок рублевых и валютных облигаций

В среду на рынке рублевых корпоративных и муниципальных облигаций вновь преобладала положительная динамика в движении цен на фоне роста активности инвесторов. Как и накануне достаточно комфортный уровень ставок МБК, рост рублевой ликвидности и укрепление рубля были основными факторами повышения спроса на рублевые облигации.

Кроме того, вчера состоялось размещение дебютного выпуска облигаций ОАО «Кировский завод» (1,5 млрд. рублей, срок обращения и до оферты — 3 и 1,5 года соответственно). В результате высокго спроса ставка первого купона по итогам конкурса была определена эмитентом  на уровне 9,20% годовых (ниже ожиданий), что обеспечило доходность к оферте в размере 9,42% годовых. Также состоялось размещение облигаций дебютного выпуска компании «Элемент-Лизинг» (600 млн. руб., 1 год до оферты). В ходе конкурса ставка купона была установлена на уровне 12,5% годовых ( 13, % годовых к оферте).

На рынке ОФЗ единой тенденции в движении цен не наблюдалось на фоне сниженния объема сделок до 1,02 млрд. руб. При этом на долю двух самых долгосрочных выпусков (46018 и 46020) пришлось более 77% от суммарного оборота. Доходность выпуска 4602 не изменилась и осталась на уровне 6,82% годовых.

Суммарный оборот биржевых вторичных торгов по корпоративным облигациям вырос по сравнению с предыдущим торговым днем, составив на основной сессии ФБ ММВБ порядка 2,715 млрд. руб., в РПС — около 12,4 млрд. руб. При этом на долю подешевевших бумаг пришлось около 29%. Из отдельных выпусков можно выделить: ЗолСелГД (около 225,74 млн. руб., +0,3 п.п.), БелКПлюс-1 (около 45,1 млн. руб., -0,81 п.п.), ПромТрактор-2 (около 115,6 млн. руб., -0,03 п.п.), Лукойл-2 (около 114,7 млн. руб., +0,29 п.п.).

На рынке муниципальных облигаций суммарный оборот вторичных торгов вырос по сравнению с предыдущим рабочим днем, составив около 741 млн. руб. на основной сессии ФБ ММВБ и около 1,87 млрд. руб. — в РПС. На долю подешевевших облигаций пришлось около 30%. Наибольшие обороты были зафиксированы по облигациям: Москва-44 (около 139,4 млн. руб., +0,02 п.п.), Ирк.область-3 - (около 90,8 млн. руб., -0,02 п.п.), Ирк.область-31-3 (около 74,8 млн. руб., +0,13 п.п.).

На рынке US Treasuries цены снизились после выхода более низких чем ожидалось данных о заказах на товары длительного пользования в США и выступления главы ФРС США, в котором было отмечено, что неопределенность относительно перспектив развития экономики в США возросла в последнее время, а решения ФРС по поводу учетной ставки будут определяться ситуацией с инфляцией и экономическим ростом. Доходность 0-и летних облигаций выросла и по итогам торгового дня составила порядка 4,6 % годовых. Доходность 30-и летних еврооблигации РФ не изменилась и составляла порядка 5,63 – 5,64% годовых, спрэд к UST сузился и составлял около 102,5 б.п.

Выступление главы ФРС США не внесло какой-либо определенности в дальнейшей монетарной политике и однозначных ориентиров для участников рынка. Ситуация на рынке UST будет находиться в большой зависимости от выходящих статистических данных по экономике США. Нейтральный внешний фон, в сочетании с укреплением рубля относительно доллара и рост рублевой ликвидности в результате активной продажи американской валюты — по-прежнему останутся основными факторами, формирующими конъюнктуру на рынке рублевых облигаций в ближайшее время.

Новости эмитентов

28 марта 2007 г. Standard & Poor’s повысило кредитные рейтинги Ленинградской области: долгосрочный кредитный рейтинг по международной шкале с «В+» до «ВВ-» и рейтинг по национальной шкале — с «ruA+» до «ruAА-». Прогноз — «Стабильный». «Повышение рейтинга связано с улучшением бюджетных показателей области и существенным экономическим ростом», — отмечалось в пресс-релизе Standard & Poor’s. Уровень рейтингов поддерживается развитием экономики и усилением финансового положения региона, что выражается в улучшении текущего баланса бюджета и умеренном уровне долга. Уровень рейтингов Ленинградской области, тем не менее, сдерживается низкой гибкостью  доходов и расходов, продолжающимися изменениями в межбюджетных отношениях и необходимостью инвестировать в улучшение и расширение инфраструктуры общественного сектора. Полный долг немного уменьшился — до 15,8% от всего доходов; прямой долг снизился до 8% (с 20% годом ранее) — в результате погашения областью всех банковских кредитов в 2006 г.

В настоящий момент на рынке обращается 2 выпуска облигаций эмитента (800 млн. руб. с погашением в декабре 2010 г. и 1300 млн. руб. с погашением в 21 4 г.) с доходностью порядка 7,4 – 7,5% годовых, что соответствует ставкам по облигациям с сопоставимым кредитным рейтингом и дюрацией (Коми, Самарская область). Наши рекомендации — «держать».

Торговые идеи

Книготорговая розничная сеть Топ-Книга опубликовала предварительные данные за 2006 финансовый год. Согласно пресс-релизу, выручка компании увеличилась на 43% и составила $214 млн. В 2007 году компания ожидает роста товарооборота на дополнительные 40%. Мы позитивно расцениваем предварительные данные по выручке, оптимизм внушает факт полного совпадения фактических данных с прогнозными (согласно данным последнего меморандума). Компания придерживается консервативной долговой политики: аннуализированный долг/EBITDA по итогам девяти месяцев составил 2,4x; покрытие процентных издержек EBITDA — 4,3x. В последнее время 2-й выпуск торговался на уровне порядка 10,5 – 10,7% годовых, дюрация около 1,6 лет. По нашему мнению, учитывая блестящую динамику развития компании и одновременно умеренную долговую нагрузку, облигации Топ-Книги должны торговаться с дисконтом к сопоставимым по дюрации облигациям Виктории-Ф (10,7% годовых, дюрация — 1,7 года). Справедливая доходность — 10,3 – 10,4% годовых, рекомендация — «ПОКУПАТЬ».

Standard & Poor’s повысило долгосрочный кредитный рейтинг г. Новосибирска с «B» до «B+», а также рейтинг по национальной шкале — с «ruA» до «ruA+». Прогноз изменения рейтинга — «Позитивный». «Рейтинги были повышены в связи с ростом доходов, улучшением финансовых показателей, сокращением долга и улучшением его структуры», — отмечалось в пресс-релизе Standard & Poor’s. Аналогичные рейтинги с позитивным прогнозом имеют Краснодарский край и Ленинградская область. Учитывая, что облигации Краснодарского края имеют очень короткий срок до погашения ( 5 мая 2007 г.), целесообразно сравнить доходности обращающиеся облигации г. Новосибирска (3 и 4 выпуски — 7,42% и 8, 6% годовых с дюрацией 2,04 и 2,87 года) с облигациями Ленинградской области (2 и 3 выпуски — 7,47 и 7,6 % годовых с дюрацией 2,99 и 5,35 года). Наша рекомендация — покупать облигации 3 и 4 выпусков города в рамках сужения их спрэда к «кривой» доходности Ленинградской области. Справедливая доходность 3-го выпуска нами оценивается на уровне порядка 7,3% годовых, что соответствует цене 0,35% от номинала, справедливая доходность 4-го выпуска — порядка 7,8% годовых, что соответствует цене 02,6% от номинала. Таким образом, потенциальный «upside» по цене данных выпусков составляет 0,29 и 0,96 п.п. соответственно.

Ставка пятого купона облигаций 2-го выпуска ОАО «Трубная Металлургическая Компания» (ТМК) была утверждена в размере 7,6% годовых. Ставки по 6 – 8 купонам приравниваются к ставке 5 купона. Таким образом, эффективная доходность к погашению ТМК-2 по номинальной стоимости составит 7,75% годовых (дюрация — 1,81 года). Третий выпуск торгуется на уровне 7,39% годовых при дюрации 0,9 года. С учетом более длинной дюрации второго выпуска мы оцениваем справедливый уровень его доходности в размере порядка 7,6% годовых, что соответствует цене 100,25% от номинала. Наша рекомендация — покупать.

Продолжая тему «векселя vs облигации», хотим обратить внимание на ценные бумаги Пробизнесбанка. Облигации 5-го выпуска торгуются на уровне 10,65% годовых к оферте на выкуп облигаций 3 сентября 2007 г. (дюрация 0,44 года), что соответствует цене 99,42% от номинала (в терминале ММВБ считается эффективная доходность к погашению — 9,52% годовых при дюрации 1,89 года). В тоже время векселя банка с погашением в августе — сентябре 2007 г. можно продать по ставке порядка 9% годовых. Наши рекомендации — продавать векселя с аналогичным к оферте сроком обращения и покупать 5-й выпуск облигаций Пробизнесбанка.

Согласно сообщению «ХКФ Банка», ставка 7 – 1 2 купонов по облигациям 3-го выпуска была утверждена в размере 9,45% годовых. Таким образом, эффективная доходность к 1,5 летней оферте по номинальной цене после выхода на торги после купона составит 9,79% годовых. С учетом вхождения облигаций в котировальный лист ФБ ММВБ уровня «А1» мы оцениваем привлекательность ценной бумаги с новыми параметрами как достаточно высокую. Учитывая уровень ставок по облигациям уровня «А1» можно ожидать снижение доходности облигаций данного выпуска до уровня порядка 9,1 – 9,2% годовых, что соответствует цене 100,75 – 1 00,9% от номинала. Наши рекомендации — не предъявлять облигации к оферте, «покупать».

Согласно сообщению «Русь-Банк», ставка 3 – 6 купонов по облигациям 1-го выпуска была утверждена в размере 10% годовых. В на- стоящий момент эффективная доходность к погашению облигаций 1-го выпуска составляет 9,67% годовых. С учетом вхождения облигаций в котировальный лист ФБ ММВБ уровня «А1» мы оцениваем справедливый уровень доходности облигаций данного выпуска на уровне порядка 9,1 – 9,2% годовых, что соответствует цене 101,8 – 1 02,0% от номинала. Наши рекомендации — «покупать».

Ставка 5-го купона по облигациям первого выпуска ОАО «НПО «Сатурн» утверждена в размере 8,90% годовых. В настоящее время на рынке обращается 2-й выпуск облигаций эмитента, эффективная доходность к оферте которого составляет порядка 8,48% годовых при дюрации 0,96 года. Таким образом, установленная ставка купона на последний, третий год обращения дает инвесторам дополнительную премию в размере 50 – 52 б.п. (справедливая цена — порядка 100,45% от номинала). Наша рекомендация — «покупать» облигации 1-го выпуска НПО «Сатурн».

Агрика ПП: ну очень «вкусная» доходность. 31 ноября 2006 г. на ФБ ММВБ началось вторичное обращение дебютного выпуска ОАО «Агрика Продукты Питания». Доходность к оферте в настоящее время составляет порядка 12,2% годовых (цена 99,9% от номинала). С учетом высоких темпов роста бизнеса, улучшения финансового состояния и высокого кредитного качества эмитента, мы считаем, что облигации Агрика ПП явно недооценены относительно ценных бумаг других компаний мя- соперерабатывающей отрасли. С учетом разницы в масштабах бизнеса и отсутствия у эмитента аудированной консолидированной отчетности, справедливый спрэд облигаций Агрика к облигациям лидера отрасли — Группе Черкизово мы оцениваем на уровне порядка 130 – 1 40 б.п. против текущих 275 б.п., что соответствует доходности к оферте 10,75 – 1 0,85% годовых. Дальнейшее снижение процентных ставок возможно при условии сохранения текущего уровня финансового состояния, подготовки и обнародования аудированной консолидированной отчетности, успешно го частного размещения акций, запланированного на текущий год. Наша рекомендация — «покупать».

По итогам 9 месяцев 2006 г. Группа ОЗНА демонстрирует почти двукратный рост выручки (+91% к аналогичному периоду 2005 г.), при сохранении высоких темпов роста (64% и 55% соответственно) EBITDA и чистой прибыли, составившие 16,6% и 10,9% соответственно. При этом компания сохраняет высокий уровень автономии: доля собственного капитала в активах составляет 43%. Уровень долговой нагрузки остается на низком уровне: отношение Чистый долг/EBITDA составляет менее единицы. В целом можно отметить, что финансовые показатели по итогам 3-го квартала практически полностью укладываются в рамках прогноза на 2006 год. Мы оцениваем «справедливую» ставку эффективной доходности к годовой оферте на вторичном рынке на уровне порядка 10,50 – 1 0,75% годовых.

МОЭСК демонстрирует положительную динамику роста основных финансовых показателей на фоне стабильно высокой рентабельности. По итогам девяти месяцев текущего года выручка компании увеличилась на 127% и составила 13368 млн. руб. Маржа EBITDA, несмотря на сезонное снижение, обусловленное переносом части ремонтных работ, произошедших в первом квартале в связи с аномальными морозами, на более поздние сроки находится на уровне 35%. Долговую нагрузку компании можно охарактеризовать как незначительную. Аннуализированный показатель долг/EBITDA по итогам девяти месяцев составлял всего 0,8x; процентные расходы 48-ми кратно покрываются EBITDA. Дополнительный прирост вы- ручки МОЭСК в следующем году за счет тарифа за подключение оценивается в 26 млрд. руб., что при условии сохранения прогнозных темпов роста позволит компании увеличить совокупный показатель до 55 – 60 млрд. руб. Вкупе с высоким кредитным рейтингом («АА» по методике ГК «РЕГИОН») и значительным объемом выпуска мы можем говорить о соответствии первого облигационного займа МОЭСК всем формальным критериям «первого» эшелона. В настоящий момент облигации МОЭСК торгуются с доходностью к погашению на уровне 8,06% годовых, потенциал снижения доходности мы оцениваем в 25 – 30 б.п.; рекомендация — «покупать».