МАКРОЭКОНОМИКА И ДЕНЕЖНЫЙ РЫНОК

Обзор ситуации на денежном рынке

Ситуация на зарубежных денежных рынках остается стабильной: долларовый LIBOR на срок 1 год в пятницу практически не изменился и составил чуть менее 1,24%; стоимость хеджирования процентного риска вчера составила 31,6 б.п., увеличившись по сравнению с предыдущим значением на 2,2 б.п.. TED-спред в пятницу незначительно сузился, однако утром в понедельник восстановился до уровня четверга (19,1 б.п.), что свидетельствует об отсутствии дефицита ликвидности.

Рубль в пятницу несколько ослаб по отношению к доллару, однако укрепление по отношению к евро помогло скомпенсировать влияние на стоимость бивалютной корзины, стоимость которой снизилась на 3,0 коп. Отметим, что на горизонте 3-6 мес. участники рынка ожидают умеренное ослабление рубля: котировки беспоставочных фьючерсов на рубль на соответствующий срок колеблются в диапазоне 30,9-31,7 руб. за доллар.

На рублевом рынке МБК ситуация остается благоприятной. Уровень трехмесячной ставки MOSPRIME в четверг остался практически неизменным на уровне 10,91%. Мы полагаем, что до следующего понижения ставки рефинансирования ЦБ (которое может произойти в начале октября) индикативная ставка денежного рынка будет колебаться в интервале 10,5-11,0%.

КОММЕНТАРИЙ ПО РЫНКУ ОБЛИГАЦИЙ

Распадская выпустила отчетность по МСФО за 1П09

Новость: Распадская опубликовала результаты за 1П09 г., которые превзошли консеснус-прогноз рынка по уровню EBITDA и чистой прибыли. Прибыль компании составила 148 млн долл. (-76% г/г); EBTIDA была на уровне 63 млн долл. (-85% г/г), в то время как консенсус предполагал достижения уровня 40 млн долл. Рентабельность по EBITDA Распадской составила 43% в сравнении с 69%, продемонстрированными в 1П08.

Комментарий: Мы позитивно оцениваем результаты Компании и приветствуем инициативы руководства по стабилизации ситуации, сложившейся в непростом для Распадской 1П09. Стоит отметить, что на операционном уровне компания продемонстрировала чистый убыток в размере 4,7 млн долл., который в основном был обусловлен потерями по курсовым разницам в 23,5 млн долл. Если мы исключим их влияние на итоговый результат, Распадская закончила бы отчетный период с прибылью в 18,8 млн долл.

Распадской удалось улучшить результаты в отчетном периоде с точки зрения управления расходами: себестоимость производства тонны концентрата коксующегося угля упала на 37% г/г до 16,6 долл. за тонну из-за влияния следующих факторов:

- Девальвация рубля,

- Уменьшение объемов подземных разработок, удаления вскрыши и ремонта;

- Снижение стоимости различных компонентов себестоимости.

Также представители компании заявили о том, что не ожидают значительного роста себестоимости во 2П09 несмотря на рост объемов производства.

Еще более позитивным был тот факт, что компании удалось продемонстрировать значительный рост продаж в июле – августе. Согласно нашим расчетам, средний объем продаж за 1П09 составил 497 тыс. т, в то время как лишь за последние два месяца Распадской удалось значительно увеличить объем продаж на 48% до 735 тыс тонн. Учитывая рост спроса в 3-м кв. и по состоянию на начало 4-го кв., вполне вероятно, что во 2-м полугодии 2009 г. объем продаж будет на 50% выше уровня 1П09. Кроме того, мы отмечаем, что в 3-й кв. 2009 г. цены на внутреннем рынке сравнялись с ценами за рубежом. Согласно нашим расчетам, уровень внутренних цен на коксующийся уголь на данный момент составляет 81 долл./т, в то время как на протяжении всего 1П09 он составлял 49 долл./т. Этот факт, определенно, окажет большое положительное влияние на отчетность Распадской за 2П09.

На сегодняшний момент основным фактором риска представляется отсутствие ясности в отношении динамики цен на коксующийся уголь в 4-м кв. 2009 г. – 4-м кв. 2010 г., поскольку за периодом снижения активности на азиатских стальных рынках в этот период и пополнения запасовне последует промышленный рост.

С точки зрения долговой нагрузки, картина в первом полугодии 2009 практически не изменилась по сравнению с началом года: общий долг составил 354 млн долл, из которых 300 млн долл – евробонд с погашением в 2012 году. В терминах долг / EBITDA за последние 12 месяцев, кредитное плечо Распадской по-прежнему минимально – 0.7x, существенно ниже ковенанты по еврооблигациям – 3x. По итогам года долговая нагрузка относительно EBITDA вырастет, но, учитывая, как мы полагаем, более высокие показатели прибыли во 2пг09 по сравнению с 1пг09, она по-прежнему будет находиться в пределах допустимого уровня.

Евробонд Распадской, торгующийся с доходностью около 8.5% (по состоянию на 26 сентября 2009 г) и дисконтом к коротким выпускам Северстали и Евраза 100 – 170 б.п, на наш взгляд, справедливо оценен рынком.