Rambler's Top100
 

Банк ЗЕНИТ: Ежедневный обзор рынка облигаций


[28.06.2005]  Банк ЗЕНИТ    pdf  Полная версия
РЫНОК ЕВРООБЛИГАЦИЙ

Динамика базовых активов.
В отсутствии каких-либо важных новостей, способных оживить рынок, Treasuries продемонстрировали слабую разнонаправленную динамику. Лейтмотивом продолжения повышательной тенденции длинных бумаг остается нефтяной рынок, где цена за один баррель превысила рубеж $60 и вчера достигала очередного исторического максимума (августовский контракт- $60.95). Кроме того, поддержку Treasuries оказал объявленный объем предстоящего аукциона по размещению 2-летних бумаг - $20 млрд., что ниже предыдущего аукциона на $2 млрд. Тем не менее, приближающееся заседание ФРС, на котором, как ожидается, ставка будет повышена на 25 б.п., является сдерживающим фактором для коротких бумаг. В итоге доходность 2-летних бумаг не изменилась, оставшись на уровне 3.58%, в то время как доходность 10-летних бумаг снизилась на 2 б.п. до 3.9%.

Итак, высокие цены на нефть продолжают усиливать спекуляции относительно возможного замедления экономического роста. Однако мы по-прежнему считаем, что основным последствием будет рост инфляции, и ФРС, наученный горьким опытом прошлого года, когда аналогичные опасения имели место, вряд ли остановится в своей политике повышения ставки.

Развивающиеся рынки.
Развивающиеся рынки, как и рынок базовых активов, пребывают в ожидании заседания ФРС, что на фоне низкой активности, вызывает незначительные расширения спрэдов. Так, Бразилия и Венесуэла расширили спрэды на 4 б.п. и 3 б.п. соответственно, по 1 б.п. прибавили Мексика и Турция. В итоге спрэд EMBIG расширился на 2 б.п. до 316 б.п.

Российский сегмент.
Сложившаяся конъюнктура долговых рынков и цены на энергоносители остаются доминирующими факторами динамики российских еврооблигаций. Однако, если для некоторых стран высокие цена нефть являются критичными, то для российских бумаг - это значимый фактор поддержки. Вчера Россия-30 выросла на 38 б.п. 111.625- 111.875% (YTM 5.59%), спрэд к UST10 остался на уровне 169 б.п., а спрэд EMBIG Russia сузился на 1 б.п. до 166 б.п.

Инвесторы в корпоративном секторе, в отличие от суверенного, занимают более осторожную позицию – большинство бумаг остается на предыдущих уровнях в ожидании значимых сигналов со стороны базовых активов. Спрэд индекса RUBI сократился на 1 б.п. до 272 б.п.

Из новостей отметим размещение бондов ВТБ-35 объемом $1 млрд. и доходностью 6.25%. Таким образом, ВТБ смог провести наиболее длинное размещение в корпоративном сегменте среди российских эмитентов, что, возможно, является сигналом восстановления доверия инвесторов к российскому банковскому сектору.

Приближающееся заседание ФРС повышает степень неопределенности относительно дальнейшего поведения долговых рынков. Мы по-прежнему считаем, что в случае повышения ставки и подтверждения проведения взвешенной политики наиболее логичным будет снижение казначейских бумаг, что может привести к негативной реакции развивающиеся рынки. Поэтому мы продолжаем придерживаться в российском суверенном секторе выбранной стратегии - работе со спрэдом. Мы сохраняем по нему целевые уровни 150-160 б.п., однако текущие значения в районе 165-170 б.п. не кажутся нам привлекательными для покупки, и мы рекомендуем для этого использовать возможные расширения в район 180 б.п. В корпоративном секторе мы рекомендуем обращать внимание на еврооблигации Вымпелкома с погашением в 2009 и 2010 годах, ТНК, ГМК Норникеля, и ВБД. Мы также считаем, что ВТБ-15, отставший от роста банковских бумаг с аналогичным рейтингом (Сбербанк, Банк Москвы) должен наверстать упущенное, и приблизиться к суверенной кривой на 30-40 б.п. (YTM 6.2-6.3%).

РОССИЙСКИЙ ДОЛГОВОЙ РЫНОК


Вчера наиболее ликвидные выпуски рублевых облигаций оказались под давлением продавцов: позитивный эффект от небольшого укрепления курса рубля был более чем компенсирован неспокойной обстановкой на денежном рынке, где, на фоне вчерашних платежей по акцизам и НДПИ, ставки МБК вырастали до 8%-9%, а также локальным навесом первичного предложения в преддверии сегодняшних размещений ФСК и Автоваза.

В корпоративном сегменте выпуски Газпрома-4, ФСК и РЖД-3 потеряли в стоимости 21 б.п. – 35 б.п. по цене последней сделки, ЦТК-4 и Сибирьтелеком-5 снизился на 15 б.п.

Наибольшие обороты прошли по 5-ой серии Уралсвязьинформа, вчера начавшей вторичное обращение: бумага выросла до 100.5% от номинала, доходность к погашению составила 9.16% годовых. Стоит отметить, что с точки зрения премии к московской кривой, новый выпуск УРСИ имеет определенный апсайд: спрэд УРСИ-5 к Москве составляет порядка 216 б.п., тогда как премия УРСИ-4 к московской кривой – около 190 б.п. Мы полагаем, что эта диспропорция будет устранена рынком в ближайшее время и рекомендуем УРСИ-5 к спекулятивной покупке.

Сегодня все внимание приковано к первичному рынку. Несмотря на рекордный по величине объем предложения для одного дня, мы полагаем, что аукционы привлекут достаточный спрос со стороны крупных участников рынка, в том числе, нерезидентов (в особенности актуально для облигаций ФСК).

Выпуск ФСК-1 по состоянию на 27.06.05 торговался с доходностью к погашению 7.7% годовых – с премией порядка 70 б.п. – 75 б.п. к московской кривой. Аналогичный уровень спрэда к Москве с учетом дюрации 2-го выпуска ФСК обеспечивает доходность к погашению порядка 8.2% - 8.25% годовых, что соответствует купону 8.06% - 8.11% годовых.

Второй размещающийся сегодня выпуск – новые облигации Автоваза объемом 5 млрд. рублей. В целом, мы оцениваем финансовое состояние Автоваза как умеренное: оценка риска по методике Банка ЗЕНИТ за 1 квартал 2005 года составила 1.33. При этом, в первом квартале оценка финансов компании ухудшилась по сравнению с уровнем всего прошлого года – главным образом, за счет растущей долговой нагрузки и снижения рентабельности бизнеса (с 11% до 7% по EBITDA) в условиях возникшего перед эмитентом риска нового кризиса перепроизводства.

Мы полагаем, что по итогам текущего года рентабельность Автоваза сохранится на уровне первого квартала: привычный ресурс поддержания высокой нормы прибыли в виде постоянного повышения цен на автомобили близок к исчерпанию на фоне растущей конкуренции со стороны дешевых новых иномарок, в том числе российской сборки.

Главным фактором риска для компании остается конкуренция со стороны иностранных автоконцернов, активно налаживающих сборку в России. Вместе с тем, в среднесрочной перспективе этот риск компенсируется устойчивыми позициями российского производителя в регионах, где спрос на автомобили, в отличие от крупных городов, более эластичен по цене.

Облигации 2-ой серии Автоваза сейчас торгуется с доходностью 7.94% к оферте 17 августа 2005 года. Новый выпуск будет позиционироваться к годовой оферте: учитывая разницу в дюрации и необходимость хотя бы небольшой премии за первичное размещение, мы оцениваем справедливый уровень доходности по выпуску на уровне 9.2% - 9.5% годовых.
 
комментарий
 


 

Тел: +7 (495) 796-93-88


Архив комментариев

ПНВТСРЧТПТСБВС
27 28 29 30 1 2 3
4 5 6 7 8 9 10
11 12 13 14 15 16 17
18 19 20 21 22 23 24
25 26 27 28 29 30 31
   
 
    
   

Выпуски облигаций эмитентов: