Rambler's Top100
 

”–јЋ—»Ѕ  эпитал: ≈жедневный обзор долгового рынка


[28.05.2009]  ”–јЋ—»Ѕ  эпитал    pdf  ѕолна€ верси€

¬нешний рынок

ѕозитивные сигналы с рынка недвижимости

–ост продаж домов на вторичном рынке превысил прогноз… ќпубликованные вчера данные о продажах жиль€ на вторичном рынке —Ўј оказались лучше ожиданий – за апрель число сделок увеличилось на 2,9%, превысив консенсус-прогноз (2%).  ак мы отмечали в нашем предыдущем ежедневном обзоре, объ€снением подобной динамики может служить снижение ставок по ипотечным кредитам и выставление на продажу домов, отчужденным по дефолтным ипотечным закладным. —егодн€ будут опубликованы данные по продажам домов на первичном рынке, согласно консенсус-прогнозу ожидаетс€ их увеличение на 1,1% относительно мартовского уровн€.

…что обусловлено продолжающимс€ падением цен на недвижимость. Ќа наш взгл€д, увеличение числа сделок на рынке жиль€ в —Ўј обусловлено продолжающимс€ снижением цен. ѕоскольку предложение на рынке недвижимости продолжает расти, а врем€ его реализации составл€ло 10,2 мес€цев в апреле против 9,6 мес€цев в марте, факторы, способные удержать цены на рынке жиль€ от падени€, пока не про€вились. ¬ марте, согласно опубликованному вчера индексу цен на жилье (House Prices Index), недвижимость в —Ўј подешевела на 1,1% относительно предыдущего мес€ца. “ем не менее наметившеес€ снижение цен до уровн€, на котором началс€ рост продаж (правда, только в абсолютных величинах), безусловно, €вл€етс€ позитивным сигналом.

«а пределами TOP-19 все не так хорошо

 рупные банки успешно капитализируютс€ … ¬чера »нтерфакс со ссылкой на MarketWatch сообщил о том, что Bank of America к насто€щему моменту сумел привлечь около 26 млрд долл. из 34 млрд долл., которые необходимы банку, согласно результатам правительственного стресс-теста, Ќапомним, что Bank of America было предписано самое значительное увеличение капитализации среди 19 банков, принимавших участие в стресс-тестировании. ѕомимо дополнительного размещени€ акций на сумму 13,5 млрд долл., Bank of America продал за 7,3 млрд долл. свою долю в China Construction Bank и получил 5,9 млрд долл. за счет конвертации привилегированных акций в обыкновенные. Ѕанк сообщил также, что может продать и другие свои активы в цел€х привлечени€ средств в капитал.

… однако у малых и средних банков проблемы сохран€ютс€. јмериканские банки в сжатые сроки сумели решить основные проблемы, св€занные с увеличением капитализации.  ак за€вил несколько дней назад министр финансов —Ўј “имоти √айтнер, банки уже осуществили допэмиссии на 56 млрд долл. при необходимой сумме вливаний в капитал, равной 75 млрд долл. “ем не менее всех проблем финансового сектора это не решает, о чем нагл€дно свидетельствует вчерашнее сообщение ‘едеральной корпорации по страхованию вкладов: число проблемных американских банков, которым угрожает банкротство, выросло в первом квартале 2009 г. на 21% и достигло самого высокого уровн€ с 1994 г. ѕо данным корпорации, в —Ўј на 31 марта насчитывалось 305 банков с активами в размере 220 млрд долл,, которые классифицировались как проблемные, тогда как на конец прошлого года их количество составл€ло 252, а объем проблемных активов – 159 млрд. долл.

ƒоходности длинных UST все выше

Ќа рынке казначейских бумаг —Ўј доходности продолжили рост вдоль всей кривой UST под вли€нием таких факторов, как ожидани€ предложени€ на первичном рынке (на сегодн€ намечен аукцион по 7Y UST), повышени€ склонности инвесторов к риску, а также обеспокоенность относительно объема монетизации американского долга. ¬ частности, ноты 10Y UST выросли в доходности еще на 20 б.п. достигнув YTM3,75%, а спред 10Y UST – 2Y UST расширилс€ на туже величину, составив 275 б.п. Ќа фоне снижени€ цен на рынке UST казначейские облигации японии также показали нисход€щую ценовую динамику, доходность 10Y JP подн€лась выше шестимес€чного максимума, равного YTM1,5%.

—прос в коротком конце кривой UST

¬ результате вчерашних интервенций ‘–— на рынке UST были выкуплены ноты с погашением в 2012–2013 гг. на сумму 6 млрд долл. при общем объеме поданных за€вок на уровне 18,8 млрд долл. ѕо-видимому, именно присутствие ‘–— на рынке оказало стабилизирующее воздействие на доходности в коротком конце кривой UST.

Ќа котировках среднесрочных и коротких бумаг положительно сказались и результаты аукциона по размещению бумаг 5Y UST на сумму 35 млрд долл.: спрос превысил предложение в 2,32 раза.

¬ысокие цены на нефть поддерживают Russia 30

ƒолги развивающихс€ стран и вчера выгл€дели лучше базовых активов, что, исход€ из индекса EMBI+, отразилось в сужении их спреда на 13 б.п. до 446 б.п., ¬ российском сегменте основна€ торгова€ активность вчера была сосредоточена в суверенных бумагах, что обусловлено ростом цен на нефть.  стати говор€, представители стран ќѕ≈  ожидают, что в течение года цены на нефть поднимутс€ выше 70 долл./барр.

¬ начале торгов выпуск Russia 30 котировалс€ ближе к отметке 100,625% от номинала, однако затем его котировки несколько откатились вниз, и сделки проходили на ценовых уровн€х 100,25–100,375% от номинала. ѕо нашим наблюдени€м, продавали в основном российские инвесторы, а иностранцы выступали в роли покупателей. ѕ€тилетние CDS на риск –оссии вчера остались на уровне предыдущего дн€ – 308 / 315 б.п., суверенный спред сузилс€ на 15 б.п. до 370 б.п., отразив рост доходностей бумаг UST.

¬ корпоративном сегменте отмечена активизаци€ продавцов в выпусках —еверстали, что мы св€зываем с понижением рейтинга эмитента, теперь уже агентством Moody’s. спрос преобладал в выпуске Raspadskaya 12 (YTM 12,4%), который остаетс€ нашим фаворитом среди бумаг металлургического сектора. јктивность продавцов наблюдалась в еврооблигаци€х NKNC 15 (YTM 40–50%), јктивность была заметна также в выпуске Rolf 2010 (>YTM 200%), который в насто€щий момент €вл€етс€ одним из наиболее высокодоходных выпусков среди еврооблигаций российских эмитентов, что отражает возросшие кредитные риски авто дилера.

»з новостей первичного рынка отметим запланированное на 3 июн€ размещение ¬ЁЅом первого транша валютных облигаций на сумму 2 млрд долл.

¬нутренний рынок

–убль отыгрывает сданные позиции

¬чера рубль отыграл позиции, сданные после резкого ослаблени€ во вторник. ¬ услови€х роста цен на нефть, превысивших 63 долл./барр., бивалютна€ корзина ÷Ѕ начала день на уровне 36,70 руб., то есть на 20 копеек ниже закрыти€ вторника, и в течение дн€ колебалась в диапазоне 36,62–36,76 руб. ќбъем сделок купли-продажи валюты был несколько ниже, чем накануне, и составил 4,2 млрд руб.  урс национальной валюты вчера восстановилс€ также относительно доллара, повысившись на 20 копеек и вновь приблизившись к уровню 31 руб./долл. —тавки по валютным форвардным контрактам остались без изменений.

Ѕез единой динамики

Ќесмотр€ на снижающуюс€ стоимость ликвидности – за вчерашний день ставки денежного рынка опустились ещЄ на 20 б.п. – активных покупок на рынке рублевых облигаций не наблюдалось. Ќапротив, среди эмитентов первого эшелона продолжилась фиксаци€ прибыли. ¬ частности, включенный со вчерашнего дн€ в ломбардный список выпуск ћ√ор-54 потер€л в цене больше остальных – 35 б.п. Ќе помогло включение в список и остальным выпускам, в том числе облигаци€м –∆ƒ-14, упавшим в цене на 14 б.п.  отировки бумаг –∆ƒ продолжали вчера двигатьс€ вниз на фоне неблагопри€тных корпоративных новостей (снижение погрузки по сети). Ћучше рынка выгл€дели облигации ¬“Ѕ-5 (+16 б.п.) и √азпромнефть-4 (+22 б.п.). ќсновным фактором, оказывающим давление на котировки бумаг первого эшелона, €вл€етс€ предложение «первички».

¬о втором эшелоне продолжил восхождение новый выпуск ћ“—-4, цена которого достигла уровн€ 101% от номинала. ¬торой «новичок», выпуск ¬Ѕƒ-3, осталс€ на уровне закрыти€ понедельника.

ƒоразмещение ќ‘«: доходности прежние, но спрос выше

¬чера ћинфин провел очередной аукцион по доразмещению выпуска ќ‘« 25064 на сумму 6 млрд руб., в ходе которого предложенные бумаги были реализованы в полном объеме при спросе более 10 млрд руб. —редневзвешенна€ цена сложилась на уровне 100,32% от номинала, что соответствует доходности YTM12,28% к погашению в начале 2012 г. ѕредыдущий аукцион по доразмещению бумаг того же выпуска состо€лс€ 20 ма€. “огда доходности сложились на таком же уровне, однако размещено было только 3 млрд руб. из за€вленных 4 млрд руб. (при спросе, равном 4,8 млрд руб.) “аким образом, несмотр€ на все еще низкую ликвидность рынка ќ‘«, можно констатировать некоторое увеличение спроса на госбумаги на первичном рынке. Ќа наш взгл€д, спрос был сформирован участниками, реинвестирующими поступлени€ от погашени€ и/или амортизации «старых» госбумаг. ѕрежде всего это, веро€тно, ѕ‘– и √”  (которые не имеют другой возможности дл€ вложени€ пенсионных средств). ѕривлекательность бумаги обусловлена ставкой купона, спред которой к ставкам –≈ѕќ ÷Ѕ превышает 1 п.п.

ќблигаций ћосквы все больше

¬чера были прин€ты поправки к закону о бюджете города ћосквы, предполагающие дополнительный выпуск ценных бумаг в 2009 г. на сумму 36,6 млрд руб. (дополнительно к размещенным с начала нынешнего года облигаци€м в объеме 52 млрд руб.). ¬сего у эмитента зарегистрировано четыре новых выпуска облигаций общим объемом 65 млрд руб. Ёто означает, что предложение нового риска со стороны ћосквы на вторичном рынке не за горами. Ќа наш взгл€д, ћоскомзайм постараетс€ выйти на вторичный рынок как можно скорее, пока ситуаци€ с ликвидностью остаетс€ благополучной и спрос на качественные выпуски первого-второго эшелонов в несколько раз превышает объем предложени€.

ћ√ор-60 – лучший среди равных

—егодн€ состоитс€ первичное размещение нового выпуска ћ√ор-60 объемом 15 млрд руб. ќтличительной особенностью новых бумаг ћ√ор-60 (с дюрацией 3,5 года) €вл€етс€ ставка купона, установленна€ на уровне 15% годовых, что выше, чем у других обращающихс€ бумаг города. Ѕлагодар€ этой особенности, позвол€ющей, несмотр€ на длинную дюрацию, получать маржу над ставками –≈ѕќ, спрос на предлагаемые бумаги, на наш взгл€д, может быть сформирован по цене выше номинала. ¬ св€зи с этим котировки наход€щихс€ в обращении выпусков ћосквы могут оказатьс€ под давлением.

”ровень «плохих» кредитов – 20%

ѕо сообщению представител€ ÷Ѕ –‘, объем реструктурированных ссуд по банковскому сектору –‘ на 1 апрел€ 2009 г. составил 20% от общего объема кредитов. ѕри этом уровень просроченной задолженности перед банками на 1 ма€ был равен лишь 3,77%. “аким образом, меры, принимаемые ÷Ѕ, позвол€ют банкам реструктурировать львиную долю просроченной задолженности в форме пролонгации ранее предоставленных кредитов, что снижает уровень плохих долгов, однако увеличивает резервы на возможные потери по ссудам, съеда€ прибыль. »з динамики дефолтов на рынке рублевых облигаций (их число снижаетс€) можно сделать вывод о том, что в дальнейшем объем плохих кредитов едва ли превысит 30%. ѕодробнее см. в нашем специальном обзоре «Ёмпирическа€ веро€тность дефолтов на рынке рублевых облигаций».

ƒенежный рынок

¬ыплата налога на прибыль может чуть снизить ликвидность

”ровень ликвидности остаетс€ достаточно высоким, так что стоимость заимствований на межбанковском рынка снижаетс€. ¬чера ставка Mosprime по однодневным кредитам опустилась на 29 б.п. до 7,21%. —егодн€ компани€м предстоит выплатить налог на прибыль, что может оказать некоторое давление на ликвидность, однако мы не ожидаем значительного ухудшени€ ситуации.

ќстатки на корсчетах кредитных учреждений в ÷Ѕ выросли на 8,5 млрд руб. и достигли 420,1 млрд руб., депозиты в ÷Ѕ увеличились на 36,4 млрд руб. до 465,1 млрд руб. ќбъем операций –≈ѕќ с ÷Ѕ вчера снизилс€ на 41% относительно предыдущей сессии и составил 15,9 млрд руб.

ѕо итогам вчерашнего дн€ рубль укрепилс€ на 26 копеек по отношению к доллару, достигнув уровн€ 31,14 руб./долл., несмотр€ на повышение курса американской валюты к евро. —егодн€ рубль будет черпать силу в ценах на нефть, превышающих 60 долл./барр. и, веро€тно, позволит себе не обращать особого внимани€ на динамику курса евро к доллару на мировом рынке.

 орпоративные событи€

“Ќ -¬–: ќжидавшеес€ повышение рейтинга от S&P

S&P повышает рейтинг “Ќ -¬– на одну ступень... ¬чера S&P сообщило о повышении рейтинга “N -¬– International Ltd. (эмитент еврооблигаций) на одну ступень – с «¬¬» до «¬¬+», прогноз по рейтингу «стабильный». Ёто не стало дл€ рынка неожиданностью – неделей ранее S&P поместило рейтинг эмитента в список на возможное повышение. ќсновной причиной повышени€ рейтинга стало урегулирование акционерного конфликта в компании. ¬ то же врем€ агентство отметило, что, в нынешнем году, несмотр€ на значительное ухудшение условий в нефт€ной отрасли, компани€ сохран€ет удовлетворительные показатели рентабельности и денежного потока, а также высокий уровень ликвидности. Ёто и отражено в «стабильном» прогнозе по рейтингу. S&P может рассмотреть вопрос о повышении рейтинга компании до инвестиционного уровн€ в случае дальнейшего повышени€ качества корпоративного управлени€ “Ќ -¬–, согласованности действий акционеров, а также улучшени€ макроэкономических показателей и ситуации в экономике –оссии. Ќапомним, что S&P – единственное рейтинговое агентство, еще не присвоившее “Ќ -¬– инвестиционного рейтинга.

… но эмитент заслуживает большего. ћы считаем, что, несмотр€ на повышение рейтинга, S&P все еще достаточно «сурова» к “Ќ -¬–, кредитный профиль которой, по нашему мнению, уже сейчас достоин рейтинга инвестиционной категории. ƒополнительным подтверждением этому служат опубликованные на прошлой неделе финансовые результаты компании за I квартал 2009 г. по US GAAP.  редитные метрики эмитента остаютс€ на высоком уровне, несмотр€ на существенное ухудшение ценовой конъюнктуры на рынке нефти с лета прошлого года: отношение „истый долг/EBITDA составл€ет 0,7, краткосрочный долг (1,6 млрд долл.) по состо€нию на отчетную дату полностью покрывалс€ денежными средствами на балансе (1,8 млрд долл.).

ƒлинные еврооблигации эмитента сохран€ют привлекательность.

–екомендованные нами к покупке короткие инструменты эмитента TNK-BP 11 и TNK-BP 12 c феврал€ прибавили в цене пор€дка 10–13 п.п., а их доходности снизились на 5–6 п.п. (до YTM 7–8,5%). Ќа наш взгл€д, потенциал дальнейшего роста котировок данных бумаг весьма ограничен. ћы рекомендуем обратить внимание на выпуски эмитента c датами погашени€ в 2016–2018 гг. (YTM10,7–11%), которые выгл€д€т недооцененными относительно кривой доходностей Ћ” ќ…Ћа и котируютс€ с премией к ней на уровне 200 б.п., при том что оба эмитента имеют одинаковые рейтинги по версии Moody’s и Fitch. ¬ то же врем€ эта несправедлива€, по нашему мнению, преми€ сохран€етс€ уже на прот€жении длительного времени, отража€ главным образом более высокие «политические», нежели кредитные риски де€тельности “Ќ -¬–.

 
комментарий
 


 

“ел: +7 (495) 796-93-88


јрхив комментариев

ѕЌ¬“—–„“ѕ“—Ѕ¬—
30 31 1 2 3 4 5
6 7 8 9 10 11 12
13 14 15 16 17 18 19
20 21 22 23 24 25 26
27 28 29 30 1 2 3
   
 
    
   

¬ыпуски облигаций эмитентов: