Внешний рынок

Позитивные сигналы с рынка недвижимости

Рост продаж домов на вторичном рынке превысил прогноз… Опубликованные вчера данные о продажах жилья на вторичном рынке США оказались лучше ожиданий – за апрель число сделок увеличилось на 2,9%, превысив консенсус-прогноз (2%). Как мы отмечали в нашем предыдущем ежедневном обзоре, объяснением подобной динамики может служить снижение ставок по ипотечным кредитам и выставление на продажу домов, отчужденным по дефолтным ипотечным закладным. Сегодня будут опубликованы данные по продажам домов на первичном рынке, согласно консенсус-прогнозу ожидается их увеличение на 1,1% относительно мартовского уровня.

…что обусловлено продолжающимся падением цен на недвижимость. На наш взгляд, увеличение числа сделок на рынке жилья в США обусловлено продолжающимся снижением цен. Поскольку предложение на рынке недвижимости продолжает расти, а время его реализации составляло 10,2 месяцев в апреле против 9,6 месяцев в марте, факторы, способные удержать цены на рынке жилья от падения, пока не проявились. В марте, согласно опубликованному вчера индексу цен на жилье (House Prices Index), недвижимость в США подешевела на 1,1% относительно предыдущего месяца. Тем не менее наметившееся снижение цен до уровня, на котором начался рост продаж (правда, только в абсолютных величинах), безусловно, является позитивным сигналом.

За пределами TOP-19 все не так хорошо

Крупные банки успешно капитализируются … Вчера Интерфакс со ссылкой на MarketWatch сообщил о том, что Bank of America к настоящему моменту сумел привлечь около 26 млрд долл. из 34 млрд долл., которые необходимы банку, согласно результатам правительственного стресс-теста, Напомним, что Bank of America было предписано самое значительное увеличение капитализации среди 19 банков, принимавших участие в стресс-тестировании. Помимо дополнительного размещения акций на сумму 13,5 млрд долл., Bank of America продал за 7,3 млрд долл. свою долю в China Construction Bank и получил 5,9 млрд долл. за счет конвертации привилегированных акций в обыкновенные. Банк сообщил также, что может продать и другие свои активы в целях привлечения средств в капитал.

… однако у малых и средних банков проблемы сохраняются. Американские банки в сжатые сроки сумели решить основные проблемы, связанные с увеличением капитализации. Как заявил несколько дней назад министр финансов США Тимоти Гайтнер, банки уже осуществили допэмиссии на 56 млрд долл. при необходимой сумме вливаний в капитал, равной 75 млрд долл. Тем не менее всех проблем финансового сектора это не решает, о чем наглядно свидетельствует вчерашнее сообщение Федеральной корпорации по страхованию вкладов: число проблемных американских банков, которым угрожает банкротство, выросло в первом квартале 2009 г. на 21% и достигло самого высокого уровня с 1994 г. По данным корпорации, в США на 31 марта насчитывалось 305 банков с активами в размере 220 млрд долл,, которые классифицировались как проблемные, тогда как на конец прошлого года их количество составляло 252, а объем проблемных активов – 159 млрд. долл.

Доходности длинных UST все выше

На рынке казначейских бумаг США доходности продолжили рост вдоль всей кривой UST под влиянием таких факторов, как ожидания предложения на первичном рынке (на сегодня намечен аукцион по 7Y UST), повышения склонности инвесторов к риску, а также обеспокоенность относительно объема монетизации американского долга. В частности, ноты 10Y UST выросли в доходности еще на 20 б.п. достигнув YTM3,75%, а спред 10Y UST – 2Y UST расширился на туже величину, составив 275 б.п. На фоне снижения цен на рынке UST казначейские облигации Японии также показали нисходящую ценовую динамику, доходность 10Y JP поднялась выше шестимесячного максимума, равного YTM1,5%.

Спрос в коротком конце кривой UST

В результате вчерашних интервенций ФРС на рынке UST были выкуплены ноты с погашением в 2012–2013 гг. на сумму 6 млрд долл. при общем объеме поданных заявок на уровне 18,8 млрд долл. По-видимому, именно присутствие ФРС на рынке оказало стабилизирующее воздействие на доходности в коротком конце кривой UST.

На котировках среднесрочных и коротких бумаг положительно сказались и результаты аукциона по размещению бумаг 5Y UST на сумму 35 млрд долл.: спрос превысил предложение в 2,32 раза.

Высокие цены на нефть поддерживают Russia 30

Долги развивающихся стран и вчера выглядели лучше базовых активов, что, исходя из индекса EMBI+, отразилось в сужении их спреда на 13 б.п. до 446 б.п., В российском сегменте основная торговая активность вчера была сосредоточена в суверенных бумагах, что обусловлено ростом цен на нефть. Кстати говоря, представители стран ОПЕК ожидают, что в течение года цены на нефть поднимутся выше 70 долл./барр.

В начале торгов выпуск Russia 30 котировался ближе к отметке 100,625% от номинала, однако затем его котировки несколько откатились вниз, и сделки проходили на ценовых уровнях 100,25–100,375% от номинала. По нашим наблюдениям, продавали в основном российские инвесторы, а иностранцы выступали в роли покупателей. Пятилетние CDS на риск России вчера остались на уровне предыдущего дня – 308 / 315 б.п., суверенный спред сузился на 15 б.п. до 370 б.п., отразив рост доходностей бумаг UST.

В корпоративном сегменте отмечена активизация продавцов в выпусках Северстали, что мы связываем с понижением рейтинга эмитента, теперь уже агентством Moody’s. спрос преобладал в выпуске Raspadskaya 12 (YTM 12,4%), который остается нашим фаворитом среди бумаг металлургического сектора. Активность продавцов наблюдалась в еврооблигациях NKNC 15 (YTM 40–50%), Активность была заметна также в выпуске Rolf 2010 (>YTM 200%), который в настоящий момент является одним из наиболее высокодоходных выпусков среди еврооблигаций российских эмитентов, что отражает возросшие кредитные риски авто дилера.

Из новостей первичного рынка отметим запланированное на 3 июня размещение ВЭБом первого транша валютных облигаций на сумму 2 млрд долл.

Внутренний рынок

Рубль отыгрывает сданные позиции

Вчера рубль отыграл позиции, сданные после резкого ослабления во вторник. В условиях роста цен на нефть, превысивших 63 долл./барр., бивалютная корзина ЦБ начала день на уровне 36,70 руб., то есть на 20 копеек ниже закрытия вторника, и в течение дня колебалась в диапазоне 36,62–36,76 руб. Объем сделок купли-продажи валюты был несколько ниже, чем накануне, и составил 4,2 млрд руб. Курс национальной валюты вчера восстановился также относительно доллара, повысившись на 20 копеек и вновь приблизившись к уровню 31 руб./долл. Ставки по валютным форвардным контрактам остались без изменений.

Без единой динамики

Несмотря на снижающуюся стоимость ликвидности – за вчерашний день ставки денежного рынка опустились ещё на 20 б.п. – активных покупок на рынке рублевых облигаций не наблюдалось. Напротив, среди эмитентов первого эшелона продолжилась фиксация прибыли. В частности, включенный со вчерашнего дня в ломбардный список выпуск МГор-54 потерял в цене больше остальных – 35 б.п. Не помогло включение в список и остальным выпускам, в том числе облигациям РЖД-14, упавшим в цене на 14 б.п. Котировки бумаг РЖД продолжали вчера двигаться вниз на фоне неблагоприятных корпоративных новостей (снижение погрузки по сети). Лучше рынка выглядели облигации ВТБ-5 (+16 б.п.) и Газпромнефть-4 (+22 б.п.). Основным фактором, оказывающим давление на котировки бумаг первого эшелона, является предложение «первички».

Во втором эшелоне продолжил восхождение новый выпуск МТС-4, цена которого достигла уровня 101% от номинала. Второй «новичок», выпуск ВБД-3, остался на уровне закрытия понедельника.

Доразмещение ОФЗ: доходности прежние, но спрос выше

Вчера Минфин провел очередной аукцион по доразмещению выпуска ОФЗ 25064 на сумму 6 млрд руб., в ходе которого предложенные бумаги были реализованы в полном объеме при спросе более 10 млрд руб. Средневзвешенная цена сложилась на уровне 100,32% от номинала, что соответствует доходности YTM12,28% к погашению в начале 2012 г. Предыдущий аукцион по доразмещению бумаг того же выпуска состоялся 20 мая. Тогда доходности сложились на таком же уровне, однако размещено было только 3 млрд руб. из заявленных 4 млрд руб. (при спросе, равном 4,8 млрд руб.) Таким образом, несмотря на все еще низкую ликвидность рынка ОФЗ, можно констатировать некоторое увеличение спроса на госбумаги на первичном рынке. На наш взгляд, спрос был сформирован участниками, реинвестирующими поступления от погашения и/или амортизации «старых» госбумаг. Прежде всего это, вероятно, ПФР и ГУК (которые не имеют другой возможности для вложения пенсионных средств). Привлекательность бумаги обусловлена ставкой купона, спред которой к ставкам РЕПО ЦБ превышает 1 п.п.

Облигаций Москвы все больше

Вчера были приняты поправки к закону о бюджете города Москвы, предполагающие дополнительный выпуск ценных бумаг в 2009 г. на сумму 36,6 млрд руб. (дополнительно к размещенным с начала нынешнего года облигациям в объеме 52 млрд руб.). Всего у эмитента зарегистрировано четыре новых выпуска облигаций общим объемом 65 млрд руб. Это означает, что предложение нового риска со стороны Москвы на вторичном рынке не за горами. На наш взгляд, Москомзайм постарается выйти на вторичный рынок как можно скорее, пока ситуация с ликвидностью остается благополучной и спрос на качественные выпуски первого-второго эшелонов в несколько раз превышает объем предложения.

МГор-60 – лучший среди равных

Сегодня состоится первичное размещение нового выпуска МГор-60 объемом 15 млрд руб. Отличительной особенностью новых бумаг МГор-60 (с дюрацией 3,5 года) является ставка купона, установленная на уровне 15% годовых, что выше, чем у других обращающихся бумаг города. Благодаря этой особенности, позволяющей, несмотря на длинную дюрацию, получать маржу над ставками РЕПО, спрос на предлагаемые бумаги, на наш взгляд, может быть сформирован по цене выше номинала. В связи с этим котировки находящихся в обращении выпусков Москвы могут оказаться под давлением.

Уровень «плохих» кредитов – 20%

По сообщению представителя ЦБ РФ, объем реструктурированных ссуд по банковскому сектору РФ на 1 апреля 2009 г. составил 20% от общего объема кредитов. При этом уровень просроченной задолженности перед банками на 1 мая был равен лишь 3,77%. Таким образом, меры, принимаемые ЦБ, позволяют банкам реструктурировать львиную долю просроченной задолженности в форме пролонгации ранее предоставленных кредитов, что снижает уровень плохих долгов, однако увеличивает резервы на возможные потери по ссудам, съедая прибыль. Из динамики дефолтов на рынке рублевых облигаций (их число снижается) можно сделать вывод о том, что в дальнейшем объем плохих кредитов едва ли превысит 30%. Подробнее см. в нашем специальном обзоре «Эмпирическая вероятность дефолтов на рынке рублевых облигаций».

Денежный рынок

Выплата налога на прибыль может чуть снизить ликвидность

Уровень ликвидности остается достаточно высоким, так что стоимость заимствований на межбанковском рынка снижается. Вчера ставка Mosprime по однодневным кредитам опустилась на 29 б.п. до 7,21%. Сегодня компаниям предстоит выплатить налог на прибыль, что может оказать некоторое давление на ликвидность, однако мы не ожидаем значительного ухудшения ситуации.

Остатки на корсчетах кредитных учреждений в ЦБ выросли на 8,5 млрд руб. и достигли 420,1 млрд руб., депозиты в ЦБ увеличились на 36,4 млрд руб. до 465,1 млрд руб. Объем операций РЕПО с ЦБ вчера снизился на 41% относительно предыдущей сессии и составил 15,9 млрд руб.

По итогам вчерашнего дня рубль укрепился на 26 копеек по отношению к доллару, достигнув уровня 31,14 руб./долл., несмотря на повышение курса американской валюты к евро. Сегодня рубль будет черпать силу в ценах на нефть, превышающих 60 долл./барр. и, вероятно, позволит себе не обращать особого внимания на динамику курса евро к доллару на мировом рынке.

Корпоративные события

ТНК-ВР: Ожидавшееся повышение рейтинга от S&P

S&P повышает рейтинг ТНК-ВР на одну ступень... Вчера S&P сообщило о повышении рейтинга ТNК-ВР International Ltd. (эмитент еврооблигаций) на одну ступень – с «ВВ» до «ВВ+», прогноз по рейтингу «стабильный». Это не стало для рынка неожиданностью – неделей ранее S&P поместило рейтинг эмитента в список на возможное повышение. Основной причиной повышения рейтинга стало урегулирование акционерного конфликта в компании. В то же время агентство отметило, что, в нынешнем году, несмотря на значительное ухудшение условий в нефтяной отрасли, компания сохраняет удовлетворительные показатели рентабельности и денежного потока, а также высокий уровень ликвидности. Это и отражено в «стабильном» прогнозе по рейтингу. S&P может рассмотреть вопрос о повышении рейтинга компании до инвестиционного уровня в случае дальнейшего повышения качества корпоративного управления ТНК-ВР, согласованности действий акционеров, а также улучшения макроэкономических показателей и ситуации в экономике России. Напомним, что S&P – единственное рейтинговое агентство, еще не присвоившее ТНК-ВР инвестиционного рейтинга.

… но эмитент заслуживает большего. Мы считаем, что, несмотря на повышение рейтинга, S&P все еще достаточно «сурова» к ТНК-ВР, кредитный профиль которой, по нашему мнению, уже сейчас достоин рейтинга инвестиционной категории. Дополнительным подтверждением этому служат опубликованные на прошлой неделе финансовые результаты компании за I квартал 2009 г. по US GAAP. Кредитные метрики эмитента остаются на высоком уровне, несмотря на существенное ухудшение ценовой конъюнктуры на рынке нефти с лета прошлого года: отношение Чистый долг/EBITDA составляет 0,7, краткосрочный долг (1,6 млрд долл.) по состоянию на отчетную дату полностью покрывался денежными средствами на балансе (1,8 млрд долл.).

Длинные еврооблигации эмитента сохраняют привлекательность.

Рекомендованные нами к покупке короткие инструменты эмитента TNK-BP 11 и TNK-BP 12 c февраля прибавили в цене порядка 10–13 п.п., а их доходности снизились на 5–6 п.п. (до YTM 7–8,5%). На наш взгляд, потенциал дальнейшего роста котировок данных бумаг весьма ограничен. Мы рекомендуем обратить внимание на выпуски эмитента c датами погашения в 2016–2018 гг. (YTM10,7–11%), которые выглядят недооцененными относительно кривой доходностей ЛУКОЙЛа и котируются с премией к ней на уровне 200 б.п., при том что оба эмитента имеют одинаковые рейтинги по версии Moody’s и Fitch. В то же время эта несправедливая, по нашему мнению, премия сохраняется уже на протяжении длительного времени, отражая главным образом более высокие «политические», нежели кредитные риски деятельности ТНК-ВР.