Мониторинг первичного рынка

На этой неделе список эмитентов, изъявивших желание выйти на первичный рынок, вновь пополнился представителями финансового сектора – о своем намерении разместить биржевые облигации сообщили Газпромбанк и ЛК Уралсиб. Причем лизинговая компания в этом году уже второй раз предлагает инвесторам свои бумаги. Напомним, 16 января эмитент оперативно разместил 3-летние биржевые облигации на 2 млрд руб. Мы считаем, что новое предложение ЛК Уралсиб может найти интерес у инвесторов, готовых участвовать в выпусках со спекулятивным рейтингом, соответствующая доходность прилагается. В свою очередь, Газпромбанк, вероятно, почувствовав интерес к своим новым бондам, а также воодушевившись успехом предыдущих размещений, в частности ВТБ, решил пересмотреть ориентир доходности, обозначенный при открытии книги заявок, и снизил его на 25 б.п., что, на наш взгляд, уменьшит привлекательность бумаг на вторичном рынке. Тем не менее, учитывая класс заемщика, бумаги Газпромбанка по-прежнему представляют интерес, но, скорее, уже по верхней границе индикатива. Напомним, также открытыми все еще остаются книги на облигации ЕАБР и Банка ЗЕНИТ.

Комментарии к размещениям:

Газпромбанк

Газпромбанк сегодня закрывает книгу заявок на биржевые облигации серии БО-03 общим объемом 10 млрд руб. Размещение - 1 февраля текущего года. В процессе сбора заявок диапазон купона был понижен с 8,5-8,75% до 8,35-8,5%, соответственно ориентиры доходности к 2-летней оферте – с 8,68-8,94% до 8,52-8,68%. После понижения уровня диапазона, на наш взгляд, на рынке можно найти более интересные выпуски как среди обращающихся бумаг, так и текущих предложений. Рекомендуем участвовать ближе к верхней границе диапазона.

ЛК Уралсиб

Три выпуска компании находятся в перечне прямого РЕПО с ЦБ с дисконтом 17,5%, однако ликвидность бумаг на рынке остается низкой. Кроме того, эмитент давно не предоставлял инвесторам отчетность по МСФО, а ряд погашений в январе – феврале 2012 года (на 6,5 млрд руб.) подталкивают к тому, что компания может испытывать некоторое напряжение в денежном потоке. Тем не менее, сейчас нет на первичке предложений с таким уровнем рейтинга и доходностью. На наш взгляд, бумаги могут быть интересны инвесторам, готовым участвовать в выпусках со спекулятивным рейтингом на уровне доходности от 11,7% годовых.

ЕАБР

ЕАБР открыт книгу заявок по займу серии 01 на сумму 5 млрд руб. Закрытие книги – 2 февраля 2012 года, размещение – 6 февраля. Ориентир по купону – 9-9,5% годовых, что соответствует доходности на уровне 9,31-9,84% к оферте через 2 года. Предложение смотрится достаточно интересно уже по нижней границе диапазона.

Банк ЗЕНИТ

Банк ЗЕНИТ 3 февраля 2012 года закроет книгу по облигациям серии БО-04 объемом 3 млрд руб. Ориентиры по купону – 9,0-9,2% годовых, что соответствует доходности к годовой оферте на уровне 9,2-9,41% годовых. Предложение банка с премией до 30 б.п. к рынку смотрится достаточно интересно. Мы рекомендуем участвовать в займе, начиная с нижней границы.

Итоги последних размещений:

Текущая неделя прошла на «позитивной ноте» для первичного рынка рублевых облигаций. Ниже заявленных ориентиров состоялось закрытие книги по биржевым облигациям ВТБ БО-7 и вторичное размещение выпуска ИКС 5 ФИНАНС серии 04. Кроме того, ГЛОБЭКСБАНК в день оферты по бондам серии БО-2 вернул «в рынок» весь выкупленный объем (16,7% выпуска).

Газпромбанк (Ваа3/ВВ+/-)

Событие. Газпромбанк сегодня закрывает книгу заявок на биржевые облигации серии БО-03 общим объемом 10 млрд руб. Размещение - 1 февраля текущего года. В процессе сбора заявок диапазон купона был понижен с 8,5-8,75% до 8,35-8,5%, соответственно ориентиры доходности к 2-летней оферте – с 8,68-8,94% до 8,52-8,68%.

Комментарий. Несмотря на то, что рейтинг эмитента на 2 ступени ниже суверенного, тем не менее, его бумаги (это касается как рублевых, так и евробондов) традиционно торгуются на уровне других госбанков, а риски воспринимаются как квазисуверенные. Кроме того, недавно долю в капитале размером 10% получил ВЭБ. Хотя напомним, что в 2013 году Газпром планирует реализовать часть своего пакета акций Газпромбанка – вероятно, его пакет сократится до блокирующего. Таким образом, предложенная 2-летняя оферта как раз придется на период активных акционерных изменений.

Напомним также, что в декабре 2011 года банк разместил выпуск облигаций серии БО-04 на 10 млрд руб. с офертой Правда, заем был короче – предложена годовая оферта. Доходность сложилась на уровне 8,68% (ориентир был 8,42-8,94%).

В целом, на фоне снижения рыночных доходностей в рублевом сегменте в 2012 году, текущее

предложение, находясь на уровне декабря прошлого года, смотрится вполне неплохо, предлагая премию к собственным бумагам порядка 10-35 б.п. (выпуск БО-01 с дюрацией 643 дня последнюю неделю торговался с доходностью 8,58% годовых). Тем не менее, обращаем внимание, что на рынке есть более интересные альтернативы – в частности, РСХБ-15 торгуется с YTP 8,8% годовых к оферте в ноябре 2013 года. Текущее размещение ЕАБР (А3/ВВВ/ВВВ) предлагает диапазон 9,31-9,84% годовых. Таким образом, участие в займе ГПБ, на наш взгляд, интересно ближе к верхней границе заявленного диапазона.

ЛК Уралсиб (-/-/BB-)

Событие. Лизинговая компания Уралсиб в первой декаде февраля планирует разместить биржевые облигации серии БО-05 на сумму 3 млрд руб. Индикативная ставка купона находится в диапазоне 11 - 11,5% годовых, что соответствует доходности к погашению на уровне 11,46 - 12,01% годовых. Срок обращения выпуска – 3 года, структура погашения – амортизационная. В результате, дюрация выпуска – 1,47 года.

Комментарий. По сравнению с займом ЛК Уралсиб серии БО-02, размещенным на первой рабочей неделе января с доходностью 12,01% на 3 года, новое предложение смотрится интереснее с премией 200 б.п. к обращающимся выпускам. Повысить привлекательность бумаг может и тот факт, что 3 выпуска компании входят в перечень прямого РЕПО с ЦБ с дисконтом 17,5%. Скорее всего, новый выпуск также попадет в данный список. Кроме того, сейчас нет выпусков с рейтингом «ВВ-», которые бы предлагали подобный уровень доходности.

Однако все же ликвидность обращающихся займов остается слабой, что говорит не в пользу текущего размещения. Кроме того, последний раз компания отчитывалась по МСФО по итогам 2010 года, показав отчасти технический, но все же убыток в 1,8 млрд руб. (см.наш комментарий по отчетности ЛК Уралсиб от 31 мая 2011 года). Хотя дюрация по выпуску 1,5 года, все же фактически он обращается 3 года – оферта по нему отсутствует.

Среди альтернатив на рынке со схожей дюрацией / доходностью можно рассмотреть бумаги Банка Восточный Экспресс (В1/-/-) серии БО-02 (YTP 11% / 240 дн., и СКБ-Банка (В1/-/В) серии БО-06 (YTP 10,45% / 510 дн.). На наш взгляд, предложение эмитента при текущей конъюнктуре будет интересно ограниченному кругу инвесторов, готовому брать бумаги спекулятивного уровня. Рекомендуем участвовать в займе от 11,7% годовых.

ЕАБР (А3/ВВВ/ВВВ)

Событие. ЕАБР открыл книгу заявок по займу серии 01 на сумму 5 млрд руб. Закрытие книги – 2 февраля 2012 года, размещение – 6 февраля. Ориентир по купону – 9-9,5% годовых, что соответствует доходности на уровне 9,31-9,84% к оферте через 2 года.

Комментарий. В целом, факт того, что банк готов занимать в рублях в 2012 году, был озвучен еще в октябре 2011 года. Впрочем, не исключено, что мы сможем увидеть впоследствии и привлечения в других валютах, в частности у банка в июле 2010 года зарегистрирована программа на ECP на сумму 3,5 млрд долл., в рамках которой банк занимал и во 2 полугодии 2011 года, несмотря на неблагополучную конъюнктуру.

Напомним, что банк является субъектом международного права, что дает ему ряд преимуществ: имущественный и судебный иммунитет, налоговые и таможенные освобождения, возможность избегать издержек и рисков, вызванных изменением законодательства и банковского регулирования стран-участниц. Учредителями ЕАБР являются РФ и Казахстан, участниками – Армения, Таджикистан, Беларусь и Кыргызстан. Уставный капитал банка по состоянию на 30 июня 2011 года составлял 1,5 млрд долл., наибольшие доли в нем принадлежали России (65,98%) и Казахстану (32,99%). Доля собственных средств в пассивах Банка достигает 60%, что обеспечивает ему достаточно высокую финансовую устойчивость.

Отчетность по МСФО ЕАБР предоставляет на полугодовой основе, таким образом, последние данные доступны на 1 июля 2011 года. Активы банка на отчетную дату составляли 2,8 млрд долл. («+11%» за полугодие). 1,6 млрд долл. (57% валюты баланса) приходилось на ценные бумаги (в основном стран-участниц, преимущественно России) и ссуды и средства в банках (преимущественно срочностью до 1 мес.).

Кредитный портфель на конец 1 полугодия прошлого года достиг 1,1 млрд долл. («+29%). Отраслевые предпочтения в нем были достаточно хорошо выражены: на сектор транспорта и коммуникаций приходилось 44%, с большим отрывом от него шли сельское хозяйство, энергетика и химическая промышленность – 13%, 12% и 11%. Доля кредитов со сроком погашения более 5 лет - 54%, тем не менее, за счет высокой доли собственных средств в пассивах и привлечения долгосрочного фондирования (93% обязательств – долгосрочные ценные бумаги) ситуация с ликвидностью сохраняется комфортной (на отрезке до 1 месяца liquidity gap был 778 млн долл., на отрезке до 1 года – 849 млн долл.). Качество кредитного портфеля достаточно высокое: норма резервирования находилась на уровне всего 1,9%, а из просроченных у ЕАБР был всего один кредит с задолженностью 22,4 млн долл. (2,1% от портфеля). Наиболее активен с точки зрения кредитования банк в России: на нашу страну в портфеле приходилось уже 71% (760 млн долл.).

Чистая прибыль банка по итогам 1 полугодия 2011 года составила 13,7 млн долл. против 7,3 млн долл. за аналогичный период 2010 года.

Перспективы дальнейшего роста банка достаточно оптимистичные. По стратегии развития планируется к концу 2013 года довести инвестиционный портфель до 4,36 млрд долл., в то время как в ноябре 2011 года он был на уровне 3,1 млрд долл. По данным самого ЕАБРа, у него на рассмотрении находятся инвестиционные проекты общей стоимостью порядка 8 млрд долл., включая долю участия банка в финансировании на сумму порядка 3,5-4 млрд долл.

Интересно, что в то время как России и ее крупнейшим финансовым институтам Fitch на днях понизил прогноз по рейтингу с «Позитивного» на «Стабильный», у ЕАБР 29 декабря 2011 года он все также был подтвержден на уровне ВВВ/Позитивный. У остальных агентств: Moody’s – А3 / Стабильный, S&P – ВВВ / Стабильный. Тем не менее, осторожное отношение инвесторов к эмитенту сохраняется, несмотря на рейтинги на уровне (и даже выше по Moody’s) суверенных. Это отражается в доходностях бумаг банка – в частности, обращающиеся выпуски БО-03 и БО-04 торгуются с доходностью YTP 9,03% / 604 дн. и YTP 9,12% / 682 дн., то есть с премией до 30 б.п. к российским госбанкам. На этом фоне предложение по новому выпуску ЕАБР с доходностью 9,31-9,84% смотрится достаточно интересно уже по нижней границе диапазона.

Банк ЗЕНИТ (Ва3/-/В+)

Событие. Банк ЗЕНИТ по 3 февраля 2012 года будет осуществляет сбор заявок на приобретение облигаций серии БО-04 объемом 3 млрд руб. Предварительная дата размещения облигаций – 7 февраля. Срок обращения займа составит 3 года, выставлена годовая оферта. Ориентиры по купону – 9,0-9,2% годовых, что соответствует доходности к оферте на уровне 9,2-9,41% годовых.

Комментарий. В целом, отталкиваясь от размещения ВТБ (YTP 8,19% / 1 год), ориентиры по банку ЗЕНИТ смотрятся также вполне интересно. При этом на рынке премия Банка ЗЕНИТ к выпускам ВТБ сложилась на уровне порядка 70-80 б.п. Таким образом, ориентиры Эмитента 9,2-9,41% смотрятся интересно уже по нижней границе предложенного диапазона.

Отметим, что у банка сейчас находится в обращении 6 выпусков облигаций на сумму 26 млрд руб. (более 10% активов), и по всем им предстоят оферты в текущем году. При этом ближайшая из них в апреле – по займу серии БО-01 на сумму 5 млрд руб. Таким образом. на наш взгляд, год у эмитента предстоит достаточно напряженным и мы не исключаем, что это не последнее размещение в текущем году.