Rambler's Top100
 

Банк Москвы: Ежедневный обзор долговых рынков


[27.01.2010]  Банк Москвы    pdf  Полная версия

Внутренний рынок

Спокойный торговый день

На торгах с долговыми рублевыми облигациям во вторник единой динамики котировок не сложились, хотя объемы сделок с корпоративными и муниципальными бумагами снова вплотную приблизились к 30 млрд руб.

Покупки без существенного изменения котировок отмечены в биржевых выпусках Лукойла и РЖД. В металлургическом секторе, напротив, преобладали продажи: Мечел 5 и Северсталь БО-1 подешевели на 40 б.п., биржевые выпуски ММК – в пределах 15 б.п.

Облигации субъектов федерации вчера также продемонстрировали снижение котировок. Выпуск Красноярского края потерял за день 50 б.п., Моква-62 просела на четверть фигуры.

Аукцион ОФЗ 25073 на 45 млрд руб.: перспективы менее радужны

Центральный событием сегодняшнего дня на внутреннем долговом рынке станет аукцион по размещению ОФЗ 25073 на 45 млрд руб. На прошлом аукционе Минфину удалось достаточно выгодно разместить выпуск ОФЗ 25072 таким же объемом, между тем решающим фактором успеха тогда стало погашении в день аукциона другого госвыпуска на 40.8 млрд руб.

Итоги сегодняшнего размещения не выглядят столь оптимистично на фоне ухудшения внешней конъюнктуры. Активность в госсекторе в последние дни невысока. Последние сделки с близкими по дюрации к размещаемому выпуску ОФЗ 25067 и ОФЗ 25069 проходили с доходностью 7.21-7.24 при дюрации около 2.2 года. Полагаем, что размещение нового выпуска будет проходить с доходностью в диапазоне около 7.10-7.25%.

Внутренний рынок / Первичный рынок

Fitch прогнозирует «стабильность» электроэнергетическому сектору

Вчера рейтинговое агентство Fitch проводило деловой завтрак по перспективам электроэнергетического сектора.

В целом, прогноз агентства по отрасли на 2010 г. «стабильный». Наихудшая фаза кризиса, по мнению аналитиков, уже миновала. В 2010 г. ВВП России по прогнозам Fitch покажет рост на уровне 3.5%. Уже сейчас компании демонстрируют первые признаки восстановления на фоне общего улучшения состояния экономики России.

Приведем несколько наиболее значимых с нашей точки зрения тезисов, касающихся перспектив российского энергетического сектора в 2010 г.:

• Спрос на электроэнергию в январе 2010 г. фактически восстановился до уровня 2008 г. Ожидается, что в течение текущего года он будет не ниже, чем в 2008 г.

• В 2009 г., как и на протяжении последних пяти лет, сохраняется региональный дефицит выработки электроэнергии на территории России, что свидетельствует о существенной необходимости инвестиций в отрасль.

• Увеличение спроса при дефиците электроэнергии привет к существенному повышению оптовых цен на энергию к 2011 г.

• Ключевым риском в 2009 г. было сохранение взятого курса Правительства на либерализацию рынка и повышение оптовых тарифов. То, что власти оставили без изменения графика либерализации цен, дает возможность энергетическим компаниям получить преимущества от повышения оптовых цен на энергию при восстановлении экономики и росте спроса.

• К положительным изменениям текущего года, способным ограничить риски, связанные с объемами, характерными для предприятий тепло- электроснабжения, относится введение двухставочного тарифа на тепло-энергию в некоторых регионах (плата за мощность).

Российские энергетические компании могут наращивать долг

• В целом, по подсчетам Fitch, российские энергетические компании (ОГК) имеют низкий чистый левередж по сравнению с сопоставимыми компаниями Европы, Ближнего Востока и Африки. Ожидается рост значения показателя Чистый долг / EBITDA для российских ОГК до уровня от 2-3х.

Средний уровень чистого левереджа для компаний энергетического сектора Европы, Ближнего Востока и Африки составлял оценочно в 2009 г. чуть более 3х, по прогнозам, в 2010-2011гг. будет оставаться не ниже этого уровня.

• В последние годы структура задолженности представителей энергетического сектора улучшалась за счет снижения доли краткосрочного долга. В 2008 г. доля короткого долга по отношению к совокупной задолженности составляла у российских компаний сектора чуть менее 40%. Для сравнения: доля короткого долга энергетических компаний Европы, Ближнего Востока и Африки – около 25%.

Таким образом, российские энергетические компании обладают потенциальной возможностью увеличить уровень чистого финансового левереджа до 3х.

Энергетические компании России: менее 7% новых выпусков 2009 г.

Если на долю облигаций эмитентов энергетического сектора в регионе EMEA пришлось от четверти до трети всего объема эмиссии долговых инструментов, то совсем иную картину мы наблюдаем на рублевом рынке облигаций. При объеме корпоративных размещений около 1 трлн руб., энергетические выпуски составили менее 7% от этой суммы.

Две трети всего объема нового долга в 2009 г. энергетического сектора пришлось всего на одного эмитента – Атомэнергопром, выпустившего долговые бумаги на сумму 50 млн руб. Отметим, что размещение этих облигаций не было рыночным. Судя по всему, данная сделка была одной из форм кредитования организации банком-организатором. Размещение прочих выпусков представителей сектора проходило, по нашему мнению, на рыночных условиях.

В 2009 г.: вымывание выпусков энергетического сектора с рынка

К концу года капитализация облигаций сектора «электроэнергетика» сократился на 13%, притом, что объем корпоративных выпусков вырос на треть. Доля облигаций энергетического сектора к концу 2009 г. составила 7% рынка в целом по сравнению с 11% на начало года.

Дюрация долговых бумаг электроэнергетических компаний после размещения новых выпусков практически не изменилась, так как в основном на рынок выходили новые выпуски с короткой дюрацией. Интересно, что дюрация всего корпоративного сектора существенно выросла за год благодаря новым размещениям: на конец года она составила 1.8 лет по сравнению с 0.8 года на начало 2009 г. Таким образом, обновление долгового рынка в завершившемся году происходило за счет других секторов, а на за счет энергетического сектора.

Рынок ждет облигации сектора: ДГК – первая в 2010 году

В настоящий момент складываются весьма благоприятные условия для выхода на первичный рынок облигаций компаний энергетического сектора: в прошлом году сильнейшие представители рынка (1 и 2 эшелоны) уже разместили свои бонды, наступает пора компаний более широкого круга представителей 2-го эшелона. На фоне дефицита представителей энергетического сектора на вторичном рынке, мы полагаем, что инвесторы будут с интересом рассматривать возможность инвестиций в энергетику для диверсификации своих долговых портфелей.

Первой компанией энергетического сектора, которая протестирует первичный рынок в этому году станет ДГК, которая собирается во второй половине февраля представить рынку свой 2-й выпуск объемом 5 млрд руб. на срок 5 лет. Ориентир организаторов по доходности составляет 13-14% к двухлетней оферте. Отметим, что ни одна из обращающих облигаций сектора в настоящий момент не предоставляет такую доходность.

На наш взгляд, существенными негативными сторонами эмитента являются: высокий уровень долговой нагрузки (Чистый долг/EBITDA по оценкам на конец 2009 г. составляет 3.9х, Чистый долг/Капитал равен 73%), а также то, что облигации не входят в ломбардный список ЦБ РФ.

В настоящий момент ДГК не имеет кредитных рейтингов. В случае, если компания к моменту размещения эмитент успеет получить рейтинг от международного агентства, данный факт существенно улучшит шансы на успех при размещении, так будет означать потенциальную ломбардность нового выпуска.

Глобальные рынки

Выступление Обамы – ключевое событие среды

Во вторник рынок еврооблигаций возобновил падение с новой силой на фоне очередного ухудшения конъюнктуры на глобальных фондовых и товарных рынках. Основными факторами, способствовавшими снижению котировок, стала новая волна беспокойств относительно ужесточения денежно-кредитной политики в Китае и снижение прогноза по рейтингу Японии агентством S&P. Несколько подсластили пилюлю опубликованные вечером данные по индексу потребительского доверия в США. Это позволили российским евробондам закрыться в символическом плюсе.

Уже после закрытия торгов в России, продолжился очередной виток снижения котировок акций, товарных рынков и падения доходности UST: в последний час торгов в Америке способствовало появление информации о том, что слушания по предложениям Президента США относительно реформирования банковского сектора могут состояться перед банковским комитетом Сената уже на следующей неделе. Ключевые события сегодняшнего дня – публикация итогов очередного заседания ФРС США и выступление Б. Обамы – состоятся уже после закрытия торгов в РФ. При этом в свете последних предложений американского президента от его выступления стоит ожидать, пожалуй, больше новой информации, чем от пресс-релиза регулятора.

Корпоративные новости

Виктория планирует IPO уже в конце весны 2010 г.

Розничная сеть «Виктория» готовится к IPO в апреле-мае 2010 г., в ходе которого будут размещаться как имеющиеся, так и новые акции компании. Ритейлер уже выбрал 2 организаторов размещения. Об этом сообщают источники Ведомостей в банковских кругах.

Кроме того, вместе с информацией об IPO была озвучены и некоторые финансовые данные. Так, по словам CEO компании, в 2008 г. чистый долг был равен 1.5 EBITDA и в 2009 г. компания не увеличивала долговую нагрузку. По предварительному прогнозу, выручка сети в 2009 г. могла составить $1.2-1.4 млрд.

Новости о стабильном уровне долга в 2009 г., а также умеренно высокой подготовке к первичному размещению акций позитивны для восприятия кредитного качества Виктории. Мы считаем, что способность Виктории обслуживать свои долги достаточно высокая, поэтому мы ожидаем, что погасить свои облигации на 1.5 млрд руб. компания сможет без реструктуризации либо (исключительный стресс-сценарий) с незначительной отсрочкой платежа.

Если предположить, что EBITDA margin Виктории в 2009 г. составляла около 5%, то сеть сгенерировала около $60-70 млн EBITDA. Таким образом, ее долг вряд ли превышает $100 млн., что сложно назвать критической суммой, даже в случае недоступности банковских кредитов, на что ранее обращали внимание представители Виктории.

Мы считаем, что текущий уровень котировок облигации Виктории выше 99.50% небезоснователен.

 
комментарий
 


 

Тел: +7 (495) 796-93-88


Архив комментариев

ПНВТСРЧТПТСБВС
28 29 30 1 2 3 4
5 6 7 8 9 10 11
12 13 14 15 16 17 18
19 20 21 22 23 24 25
26 27 28 29 30 31 1
   
 
    
   

Выпуски облигаций эмитентов: