Rambler's Top100
 

МДМ-Банк: Утренний комментарий по рынку облигаций


[26.10.2006]  МДМ-Банк    pdf  Полная версия
РЫНОК ЕВРООБЛИГАЦИЙ

Безусловно, основным событием среды стало решение FOMC. Как и ожидалось, ставка FED RATE была оставлена неизменной (5.25%). «За» такое решение проголосовало 10 из 11 членов комитета. Все внимание было приковано к комментариям FOMC. В тексте пресс-релиза отмечается, что инфляционное давление, вероятно, уменьшается, а экономический рост, похоже, замедляется. Кроме того, впервые с июня 2005 года цены на энергоносители не были отмечены в качестве источника инфляционных рисков.

Члены FOMC также дали понять, что ставка, вероятно, останется неизменной до середины 2007 года. Первое заметное движение котировок UST вчера произошло еще до FOMC, после публикации по рынку вторичного жилья в США. На новостях о снижении продаж домов доходность UST10 снизилась на 2бп до 4.80%. После публикации заявления FOMC цены US Treasuries пошли вверх, в итоге к концу дня доходность UST10 сократилась на 6бп (YTM 4.76%), UST2 (YTM 4.85%, -5бп). Как и прежде, на наш взгляд, котировки UST продолжат демонстрировать высокую чувствительность к публикуемой экономической статистике Напомним, что сегодня выходят данные продажам домов на первичном рынке в США, по количеству заказов на товары длительного пользования и по рынку труда. А завтра будут опубликованы предварительные цифры по ВВП США.

Котировки облигаций EM в среду подросли вслед за US Treasuries. Больше всех подорожали облигации Венесуэлы, котировки индикативного выпуска Venezuela 34 выросли более, чем на 1 пп (YTM 7.27%). Поддержку котировкам облигаций Венесуэлы оказала подорожавшая нефть, цена которой выросла после выхода данных о сокращении запасов в США. Russia 30 прибавила в цене ¼ (YTM 5.87%, -3бп), а спрэд расширился до 111бп. Мы полагаем, что расширение спрэда вызвано чисто техническими причинами (к моменту выхода решения ФРС активные торги российскими еврооблигациями уже прекратились), и сегодня котировки Russia 30 вырастут, а спрэд вернется к уровню 106-107бп.

В корпоративном секторе активность была достаточно низкой. Рост котировок российских суверенных еврооблигаций оказал поддержку «просевшим» в начале недели выпускам: Gazprom 34, GazpromBank 15, Alrosa 14, Evraz 15, Severstal 14, чьи котировки выросли на 1/8 – ¼ .
Мы обращаем внимание на новость о возможном гигантском займе Роснефти, который, на наш взгляд, может привести к техническому расширению спрэдов суверенных и квазисуверенных выпусков.

РЫНОК РУБЛЕВЫХ ОБЛИГАЦИЙ


Объем рублевой ликвидностьи продолжает сокращаться, поэтому котировки облигаций по-прежнему находятся под давлением. По состоянию на сегодняшнее утро сумма корсчетов и депозитов банков в ЦБ сократилась на 61 млрд. рублей до 403.5 млрд., причиной чему послужили очередные налоговые выплаты. Ставки МБК вчера держались на уровне 6-7%, в этих условиях банки заняли у ЦБ в ходе аукциона прямого РЕПО 9.8 млрд. рублей (ставка 6.15%). Сегодня, вероятно, мы увидим более высокие цифры как по ставкам, так и по объемам РЕПО. Кстати, ЦБ по-прежнему не вмешивается в ход валютных торгов. Активность торгов в среду была низкой. Во-первых, все больше бумаг уходит в РЕПО, во-вторых, многие воздерживались от активных действий до решения ФРС.

По итогам дня котировки ОФЗ остались на уровнях вторника. В первом эшелоне доминировали продавцы, котировки наиболее ликвидных выпусков снизились на 5-10бп. При этом отдельные выпуски смотрелись лучше рынка, в частности, на 10бп выросли котировки ФСК-2 (YTM 7.11%); по 5бп прибавили в цене Московская область-5 (YTM 6.78%) и Москва-36 (YTM 5.81%). Во втором эшелоне были осторожные покупки на фоне умеренной активности. Спросом пользовались выпуски Иркут-3 и Миг Финанс-1 после заявления президента В.Путина о необходимости ускорить формирование ОАК. До конца недели, мы полагаем, тенденция снижения котировок корпоративных облигаций продолжится. В начале следующей недели вероятна смена тренда в связи с ожиданиями улучшения ситуации с ликвидностью в первых числах нового месяца.

JFC: КРЕДИТНЫЙ КОММЕНТАРИЙ К РАЗМЕЩЕНИЮ НОВОГО ВЫПУСКА

Сегодня состоится размещение 5-летних облигаций группы JFC объемом 2 млрд. руб. с 2-летней офертой. Группа JFC является крупнейшим российским импортером свежих фруктов, занимая 10% рынка по импорту фруктов и 25% рынка по импорту бананов. JFC располагает 8 центрами дистрибьюции и 10 современными терминалами по обработке фруктов, расположенными в крупных городах России. Основным фактором, обеспечивающим динамичный рост бизнеса компании, являются

1) рост реальных располагаемых доходов российского населения, которое пока серьезно отстает по потреблению фруктов от ведущих европейских государств и
2) перспектива вытеснения средних и мелких игроков на рынке импортных фруктов, имеющих более слабые конкурентные позиции по сравнению с JFC.

Группа структурирована как холдинг. Эмитентом выступает ЗАО «Группа Джэй Эф Си» - холдинговая компания российской части группы, владеющая основными операционными активами. Поручитель – ЗАО «Национальная Фруктовая Корпорация Джей Эф Си» - ключевая торговая компания группы, на которой сконцентрированы основные денежные потоки. В этом смысле займ структурирован, на наш взгляд, достаточно удачно. Компания планирует совершенствовать организационную структуру. Насколько мы понимаем, в компании появляются зарубежные активы, в т.ч. производители фруктов в Южной Америке и владельцы/операторы судов.

JFC готовит отчетность по международным стандартам. В 2005г. выручка компании составила USD363 млн. долл. США (рост 5%), в то время как показатель EBITDA вырос на 59% до USD36.6 млн. В 1-м полугодии тенденция роста рентабельности на фоне достаточно стабильного объема выручки продолжилась. Это связано с тем, что в последние 1-1.5 года компания сместила акценты в своей стратегии: компания решила пожертвовать темпами роста для реструктуризации и повышения эффективности бизнеса (компания в т.ч. отказалась от продаж мелким торговцам). Результатом такой стратегии стало улучшение показателей покрытия долга. Новый выпуск компания планирует направить в основном на рефинансирование долга.

В данный момент в обращении находится рублевый выпуск облигаций JFC, доходность по которому составляет около 8.5-8.75% к оферте в декабре 2006 г. Выпуск CLN компании с погашением в апреле 2007 г. торгуется с доходностью около 9.0%. На наш взгляд, справедливая доходность нового выпуска составляет 9.50-9.75%.

ЖИЛСОЦИПОТЕКА-ФИНАНС: КРЕДИТНЫЙ КОММЕНТАРИЙ К РАЗМЕЩЕНИЮ НОВОГО ВЫПУСКА

Сегодня состоится размещение 3-летних облигаций ООО «Жилсоципотека-Финанс» объемом 600 млн. руб. с офертой через 1.5 года. Поручителем по займу выступает «Фонд Жилищная Социальная Ипотека». Это достаточно редкий выпуск облигаций в пользу некоммерческой организации, которой по своей организационно-правовой форме является «Жилсоципотека».

ЖСИ – небольшая пока организация активами на середину 2006 г. около 3 млрд. руб. и капиталом в 165 млн. руб. Единственным учредителем фонда является ОАО «РЖД». Основной мандат ЖСИ - финансирование в качестве инвестора, соинвестора, заказчика строительства жилья в рамках выполнения социальных программ ОАО «РЖД».

Как самостоятельный заемщик (stand-alone) ЖСИ, безусловно, крайне слаб. В данном случае главным фактором поддержки является то, что ЖСИ является дочкой РЖД (А3/ВВВ-/ВВВ+) – одной из самых сильных российских корпораций по уровню кредитоспособности. На наш взгляд, вероятность того, что РЖД допустит дефолт своей дочерней компании, занимающейся выполнением такой социально важной функции, очень невелика.

В некоторой степени аналогом ЖСИ могут служить такие компании как МИА (стратегически важная дочка Правительства Москвы) и МОИА/МОИТК (стратегически важные «дочки» Мособласти» Справедливый уровень спрэда по выпуску ЖСИ над кривой РЖД с учетом крайне низкой ликвидности выпуска мы оцениваем в 250-300бп (доходность 8.75%-9.25%). В то же время, организатор ориентирует инвесторов на доходность в 11.0-11.5%. В связи с этим мы рассматриваем выпуск ЖСИ как привлекательную инвестиционную возможность.

СОДРУЖЕСТВО-ФИНАНС: КРЕДИТНЫЙ КОММЕНТАРИЙ К РАЗМЕЩЕНИЮ НОВОГО ВЫПУСКА


Сегодня состоится размещение 3-летних облигаций ООО «Содружество-Финанс» объемом 2.5 млрд. руб. ГК Содружество является лидером российского рынка кормовых компонентов для сельскохозяйственных животных.

Поручителями по облигационному выпуску выступют United Trading A/S, холдинговая компания группы, Содружество-Регионы, основная сбытовая компания на территории России, а также Содружество-Соя, основной маслоэкстракционный завод. По данным отчетности, составленной по МСФО, по итогам 2005/2006 финансового года выручка составила более USD290 млн, EBITDA margin – 11%, показатель Долг/EBITDA – 3.1x. Содружество, на наш взгляд, выглядит достаточно привлекательно по сравнению с большинством представителей с/х на российском рынке облигаций и вот по каким причинам:

1) компания достаточно прозрачна, имеет стройную юридическую структуру, отчетность по МСФО, раскрывает конечных бенефициаров.
2) финансовое положение компании достаточно устойчиво, более того, с запуском в декабре 2006 г. крупнейшего завода по производству сои все основные финансовые показатели должны
серьезно улучшиться. Организатор ориентирует рынок на доходность в 10.5-11.0% по дебютному 3-летнему выпуску компании. На наш взгляд, такая доходность предполагает неплохой ценовой upside в случае, если Содружество продемонстрирует заявленное улучшение финансовых результатов.
 
комментарий
 


 

Тел: +7 (495) 796-93-88


Архив комментариев

ПНВТСРЧТПТСБВС
31 1 2 3 4 5 6
7 8 9 10 11 12 13
14 15 16 17 18 19 20
21 22 23 24 25 26 27
28 29 30 1 2 3 4
   
 
    
   

Выпуски облигаций эмитентов: