Bonds.Finam.RU — информация о российском рынке облигаций ГК "РЕГИОН": Монитор первичного рынка

ГК "РЕГИОН": Монитор первичного рынка

[26.09.2006] ГК РЕГИОН

На прошлой неделе (18 – 22 сентября) на рынке корпоративных и муниципальных облигаций состоялось размещение десяти выпусков на сумму 20,65 млрд. руб. Высокий спрос и благоприятная конъюнктура рынка обеспечили удачное для эмитентов размещение всех выпусков в полном объеме.

Наибольшим спросом у инвесторов пользовался дебютный выпуск НК Альянс — спрос превысил объем займа практически вдвое. Ставка первого купона была зафиксирована на уровне 8,92% годовых, что соответствует эффективной доходности к трехлетней оферте 9,12%.

Значительным спросом пользовались бумаги Мосэнерго, Миракс Групп и НПО Сатурн — спрос на аукционе превысил объем выпуска на 49%, 57% и 40% соответственно. Ставка первого купоне 1-го выпуска Мосэнерго сложилась на уровне 7,54%, что эквивалентно доходности 7,68% годовых. Доходности по Миракс Групп и НПО Сатурн сложились в рамках ожиданий — 11,29% и 9,46%.

На предстоящей неделе (28 – 29 сентября) на первичном рынке запланировано размещение пяти выпусков корпоративных и муниципальных облигаций на сумму 10,8 млрд. руб.
Наиболее интересными нам представляется дебютный заем Московской областной инвестиционной трастовой компании. Мы оцениваем ставку первого купона выпуска на уровне 9,0 – 9,3% годовых, что соответствует эффективной доходности к погашению — 9,20 – 9,51% годовых; рекомендация — принимать участие в аукционе.
Так же достаточно интересным нам представляется дебютный выпуск ОАО «Метрострой». По нашим оценкам, справедливая доходность к находится в диапазоне 9,52 – 9,73% годовых, что эквивалентно купону 9,30 – 9,50% годовых; рекомендация — принимать участие в аукционе.

ОАО «МОСОБЛТРАСТИНВЕСТ»

ОАО «Московская областная инвестиционная трастовая компания» (МОИТК) — компания, учрежденная в 2000 году Правительством Московской области для повышения прозрачности и мобильности при реализации инвестиционных программ в регионе. МОИТК подчиняется Министерству финансов МО и осуществляет свою деятельность на основании отдельных постановлений Правительства Московской области. Правительство МО возложило на МОИТК решение стратегических инфраструктурных вопросов региона, сделав МОИТК соучредителем следующих компаний:
ОАО «Мособлгаз» (Правительство МО — 51%, МОИТК — 49%)
ОАО «Энергоцентр» (ОАО «ФСК ЕЭС» — 50%, МОИТК — 50%)
ОАО «Мособлсвет» (Правительство МО — 25%+1 акция, МОИТК — 75%-1 акция)

Агентство Standard & Poor’s присвоило ОАО «МОИТК» долгосрочный рейтинг по международной шкале в иностранной валюте на уровне «В-» с прогнозом «Стабильный». В то же время планируемому выпуску присвоен кредитный рейтинг «ruBBB» по российской национальной шкале.

В комментарии агентства было отмечено, что «рейтинги, присвоенные многофункциональному холдингу МОИТК отражают отсутствие консолидированной отчетности по международным стандартам, динамичное развитие компании с возможностью приватизации, а также агрессивную финансовую и долговую политику. Сильная в настоящее время, но постепенно снижающаяся поддержка со стороны 100% собственника—Московской области, поддерживает кредитоспособность компании, что позволяет повысить рейтинги относительно уровня оценки собственной кредитоспособности».

Министерство финансов Московской области предоставило инвесторам «комфортное» письмо, в котором были подтверждены высокая значимость МОИТК для реализации инвестиционных программ области, а также высокая заинтересованность в успешной деятельности компании.

По состоянию на 1 сентября 2006 года уставный капитал ОАО «МОИТК» составил более 12 млрд. рублей, увеличившись за последние 2,5 года почти в 60 раз. Консолидированная выручка по итогам 2005 г. составила 12,4 млрд. рублей, по итогам 1 полугодия 2006 года — 9,9 млрд. рублей. По прогнозам компании к 2008 году собственный капитал должен увеличиться до 20 млрд. рублей, а консолидированная выручка составить 43 млрд. руб.

С учетом специфики деятельности МОИТК, основной целью которой является реализациям структурных проектов, а не получение максимальной прибыли, источниками доходов компании является процентные доходы и комиссионный доход от реализуемых проектов. Что и объясняет невысокий уровень маржи компании.

Объем привлеченных средств МОИТК по итогам 2005 г. Составил 5,97 млрд. руб., по итогам первой половины 2006 г. — 7,84 млрд. рублей. Основными кредиторами МОИТК являются крупнейшие российские банки: ВТБ (доля в кредитном портфеле — 31%), Сбербанк РФ и ВТБ Розничные Услуги (по 16%).

Принимая во внимание бизнес-модель деятельности МОИТК (возмещение затрат компании с учетом процентных расходов + незначительная маржа), для оценки уровня долговой нагрузки целесообразно использовать отношение долга к собственному капиталу, которое по итогам 2005г. составляло 1,67, а по итогам первой половины текущего года снизилось до 0,96. Что касается необеспеченного долга, то его отношение к СК в 2005 — 1 половине 2006 гг. составляло 0,34 – 0,37, а в ближайшие 2,5 года не превысит по прогнозам компании 0,7.

С учетом специфики деятельности эмитента, его финансового состояния и «близости» к Правительству Московской области мы оцениваем справедливый уровень доходности дебютного выпуска ОАО «МОИТК» в размере порядка 9,20 – 9,51% годовых к погашению (купон — 9,0–9,3% годовых) и рекомендуем принять участие в аукционе по размещению.

ООО «МЕТРОСТРОЙ ИНВЕСТ»

ОАО «Мосметрострой» создано в 1992 году и является правопреемником Управления «Метрострой», положившего основу новой отечественной отрасли строительной индустрии — метро- и тоннелестроения Учредителем Мосметростроя является Министерство имущественных отношений РФ, которому принадлежит 100% акций общества.

Мосметрострой имеет в своем составе 6 структурных подразделений, занимающихся строительной деятельностью (владеет 100% в УК в компаниях СМУ-4, СМУ-5, СМУ-9, ТО-6, «УСР Мосметростроя», «Тоннель-2001») и производственный комплекс (ЗАО «УММ» и Очаковский завод ЖБК «Мосметростроя»).

В настоящее время ОАО «Мосметрострой» продолжает строить новые линии столичного метрополитена. Кроме этого, Холдинг принимал активное участие в сооружении объектов 3-го транспортного кольца Москвы.

На сегодняшний момент портфель заказов Холдинга сформирован до 2009 года. Следует отметить тенденцию роста объемов заказов в сфере дорожного строительства. Так, если в 2003г году выручка от дорожного строительства составляла лишь 20,2% общей выручки, то в 2005 году удельный вес дорожного строительства превысил 82% от общего объема полученной выручки.

По итогам 2006 года суммарная выручка по данным контрактам ожидается на уровне 17,4 млрд. рублей (в т.ч. 14,8 млрд. рублей в сфере дорожного строительства), в 2007 году ожидается ее рост до 18,9 млрд. рублей (в т. ч. 16,2 млрд. рублей в сфере дорожного строительства).

Для целей анализа была использована консолидированная управленческая финансовая отчетность 8 компаний, входящих в комплекс Мосметростроя за 2004–2005 годы. Годовая управленческая консолидированная отчетность Группы прошла аудит ЗАО «ПАКК-Аудит».

За счет значительного роста объемов дорожного строительства выручка Группы демонстрирует рост высокими темпами — на 90% за 2005 год до 14,6 млрд. рублей. В ее структуре основная доля (76%) формируется от дорожного строительства, доходы от метростроения составляют порядка 18% выручки. Прибыль от реализации за 2005 год увеличилась более чем в 5 раз до 464,5 млн. рублей. Процентные расходы сократились за год в объеме с 221 млн. руб. до 178 млн. руб., что при росте долговой нагрузке может означать резкое удешевление привлекаемых ресурсов. Обслуживаются проценты по кредитам в нормальном режиме, занимая 42% прибыли до уплаты процентов и налогов, что приемлемо. Рентабельность деятельности Группы возросла с 1,2% до 3,2%, главным образом за счет роста объемов более рентабельного дорожного строительства (валовая рентабельность 9,1% против 1,29% валовой рентабельности в сфере метростроения).

Активы консолидированного баланса группы компаний Мосметрострой в 2005 году выросли на 53% до более 6 млрд. рублей, преимущественно за счет роста краткосрочной дебиторской задолженности (+43%, 40% активов) и незавершенного строительства (в 29 раз, 7% активов).

Собственный капитал не является основным источником финансирования деятельности Группы, формируя лишь 26% ее пассивов. Стремительный рост капитала (+214%) за 2005 год обусловлен увеличением уставного капитала (в 152 раза до 122 млн. руб. или 7,5% СК), а также ростом нераспределенной прибыли и прочих фондов (1,27 млрд. руб. или 79%СК).

Основными источниками финансирования деятельности компании выступают краткосрочные кредиты и займы (39,5% пассивов) и кредиторская задолженность (30% пассивов). Объем ссудной задолженности за 2005 год составил 2,4 млрд. рублей. Единственным банком-кредитором выступает Банк Москвы.

С учетом текущего финансового состояния эмитента, его государственного статуса и перспектив развития мы оцениваем справедливый уровень доходности дебютного выпуска ООО «Метрострой инвест» в размере порядка 9,52–9,73% годовых к оферте (купон — 9,30–9,50% годовых) и рекомендуем инвесторам принимать участие в аукционе по размещению.